Следовательно, на все акции с одинаковой степенью риска цены должны устанавливаться на таком уровне, который обеспечивает одинаковую степень доходности. 

    Основные  термины и понятия 

    Номинальная цена, эмиссионная цена, цена погашения, курсовая цена, купонные облигации, дисконтные облигации, доходность ценной бумаги, текущая доходность, доходность к погашению, внутренняя норма прибыли облигации, требуемая норма прибыли, процентный доход покупателя облигации, процентный доход продавца облигации, переменная купонная ставка, прирост курсовой стоимости акции.

    6  УПРАВЛЕНИЕ  ИНВЕСТИЦИОННЫМ  ПОРТФЕЛЕМ ПРЕДПРИЯТИЯ

    6.1 Формирование бюджета  капитальных вложений

    Важнейшей составной частью экономической  стратегии предприятия является инвестиционная стратегия. Экономический рост предприятия и инвестиции взаимосвязаны, так как решающим условием реализации экономической стратегии предприятия является финансирование  инвестиционных проектов.  Инвестиции создают материальную основу  для развития предприятия. Без прироста активов или обновления их состава невозможно поступательное развитие коммерческой организации. К основным положениям разработки инвестиционной стратегии относятся:

    -  рассмотрение основной деятельности  и инвестиционной деятельности как единой системы бизнеса, направленной на создание условий для роста рыночной стоимости собственного капитала компании;

    -  разработка инвестиционной стратегии  на основе многовариантного прогноза;

    -   учет различной стоимости денег  во времени;

    -  учет темпов инфляции при расчете  приемлемой ставки доходности инвестиционного проекта;

    -  расчет стоимости привлеченного  капитала как внешнего ограничения при инвестировании и расчет  предельно допустимой ставки доходности инвестиционных проектов как внутреннего ограничения финансовых ресурсов.

    Таким образом, разработка инвестиционной стратегии затрагивает  три основные области принятия решений: инвестиции, финансирование и хозяйственную деятельность. Только оптимальное использование ресурсов в основной деятельности предприятия, эффективное финансирование, эффективное инвестирование, основанное на тщательном расчете и оценке инвестиционных решений и сопутствующих им рисков, могут способствовать комплексному решению проблем  и обеспечить улучшение финансового состояния, увеличение устойчивости и конкурентоспособности компании.

    Подавляющая часть предприятий обычно имеет  дело не с отдельными проектами, а с портфелем возможных инвестиций. Отбор и реализация проектов осуществляются в рамках составления бюджета капитальных вложений. При формировании портфеля инвестиционных проектов следует учитывать следующие предпосылки:

• проекты могут быть как независимыми, так и альтернативными,
• включение очередного проекта предполагает наличие источника его финансирования,
• цена капитала, используемая для оценки проектов на предмет их включения, может меняться в зависимости от степени риска реализации  того или иного проекта,
• цена капитала увеличивается с ростом объема предполагаемых капиталовложений,
• существуют ограничения по ресурсному и временному параметрам.

    На  практике используют два основных подхода к формированию бюджета капитальных вложений. Один из них основан на  использовании критерия внутренней нормы прибыли, другой – критерия чистого приведенного эффекта.

    Порядок формирования портфеля инвестиционных проектов с использованием внутренней нормы прибыли состоит в следующем.  Прежде всего, все доступные проекты ранжируются в порядке убывания их внутренней нормы прибыли.  Каждый проект, внутренняя норма прибыли которого превосходит цену капитала, принимается для реализации. Включение проекта в портфель инвестиций требует привлечения средств  его финансирования. В связи с тем, что  возможности предприятия по привлечению собственных средств ограничены, наращивание портфеля приводит к необходимости  привлечения внешних источников финансирования, что в свою очередь увеличивает долю заемных средств в общей сумме инвестиционных ресурсов.  В свою очередь увеличение финансового риска компании способствует возрастанию цены капитала.

    Таким образом, расширение портфеля инвестиций, планируемых к реализации, сопровождается снижением внутренней нормы прибыли и увеличением цены капитала. В случае, когда внутренняя норма прибыли  очередного проекта окажется меньше цены капитала, то есть его включение является нецелесообразным, формирование портфеля инвестиционных проектов завершается.

    Наиболее  наглядно процесс формирования портфеля инвестиций можно представить, используя  графический метод.    Для  этой цели  строят два графика. Один  убывающий -  график инвестиционных возможностей, представляющий  графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли.  Другой  возрастающий -  график предельной цены капитала, изображающий средневзвешенную цену капитала,  как функцию объема привлекаемых  финансовых ресурсов.

    Предположим, что предприятие рассматривает  целесообразность включения в инвестиционный портфель четырех независимых проектов. Данные проекты располагаются по убыванию внутренней нормы прибыли  следующим образом: 

    проект         стоимость проекта,         внутренняя норма

                                  млн. руб.                     прибыли, %

        А                         2,0                                      30

        В                         3,5                                       24

        С                         1,0                                       20

        D                         2,0                                      12    
 

    На  основании приведенных данных строится график  инвестиционных возможностей (рис. 2).

    Если  предприятие имеет возможность за счет собственных средств, цена которых 10 % годовых,  профинансировать проект А, то для финансирования проектов В, С и  D ему придется привлекать заемные средства.  Привлечение кредита в размере 2 млн. рублей под 24 % годовых приведет к увеличению цены капитала до 12 % годовых.   При потребности в капитале в сумме более  6,5  млн. рублей  цена капитала возрастает до 18 % годовых.  В этих условиях проект D становится  не приемлемым, так его внутренняя норма прибыли составляет лишь 12 %.

    Следовательно, для данного портфеля инвестиций  бюджет капитальных вложений может быть ограничен 6,5 млн. рублей, которые достаточны для финансирования проектов А, В и С (рис. 1).

    Точка пересечения графиков показывает предельную цену капитала, которую можно использовать в качестве коэффициента дисконтирования для расчета чистого приведенного эффекта при комплектовании  инвестиционного портфеля.  Значение предельной цены капитала  используется для оценки минимально допустимой доходности по инвестициям  в проекты средней степени риска. 
 
 

      

      

      

    

    

      

    

    

    

    

      

    

      

    Рис. 2 Формирование бюджета капитальных  вложений.

    Точка пересечения графиков показывает предельную цену капитала, которую можно использовать в качестве коэффициента дисконтирования для расчета чистого приведенного эффекта при комплектовании  инвестиционного портфеля.  Значение предельной цены капитала  используется для оценки минимально допустимой доходности по инвестициям  в проекты средней степени риска.

    После укомплектования портфеля становится возможным расчет суммарного чистого приведенного эффекта, который может быть обеспечен реализацией проектов, входящих в портфель. Расчет чистого приведенного эффекта для каждого отдельного проекта с использованием индивидуальной цены источника финансирования не вполне оправдан, если речь идет о портфеле как едином целом.

    Второй  подход  к  формированию бюджета  капитальных вложений основан на критерии чистого приведенного эффекта. Методика бюджетирования при этом содержит следующие этапы:

• устанавливается значение коэффициента дисконтирования  общее для всех проектов, либо индивидуальное для каждого проекта в зависимости от источников финансирования;
• все независимые проекты, у которых значение чистого приведенного эффекта больше нуля, включаются в портфель;
• из альтернативных проектов выбираются те, которые имеют максимальное значение критерия. 

    Если  у коммерческой организации имеются  ограничения  временного или ресурсного характера, то для реализации отбираются  проекты, обеспечивающие  максимальную выгоду от инвестирования.  При этом в качестве целевой установки  принимается максимальное значение  суммарного чистого приведенного эффекта.  Различают пространственную и временную оптимизацию бюджета капиталовложений. Пространственная оптимизация предполагается в ситуации когда:

• общая сумма финансовых ресурсов на конкретный период ограничена,
• суммарный объем требуемых инвестиций для финансирования нескольких независимых инвестиционных проектов превышает имеющиеся у коммерческой организации ресурсы,
• требуется составить инвестиционный портфель, который обеспечивает максимально возможный прирост капитала.

    Способ  осуществления пространственной оптимизации  бюджета инвестиций зависит от того, поддаются или не поддаются  дроблению рассматриваемые  инвестиционные проекты.  Имеется в виду, что проекты  можно реализовать целиком либо любую его часть, при этом принимается к рассмотрению  соответствующая доля инвестиций и денежных поступлений.

    Портфель  инвестиций, сформированный путем включения  проектов с максимальным значением чистого  приведенного эффекта, в некоторых случаях не обязательно оптимален.  В связи с этим, помимо  чистого приведенного эффекта в качестве критерия, характеризующего  эффективность использования каждого инвестированного рубля, применяется показатель рентабельности. Проекты, имеющие наибольшее значение рентабельности, являются более предпочтительными с позиции отдачи  на инвестированный капитал.     

    Этапы оптимизации бюджета капитальных  вложений для инвестиционных проектов, для которых возможно частичное финансирование в пределах имеющихся ресурсов:

1. для каждого доступного инвестиционного проекта рассчитывается индекс рентабельности;
2. упорядочивание проектов по убыванию показателя рентабельности;
3. в инвестиционный портфель включаются первые «п» проектов, которые в сумме могут быть профинансированы в полном объеме коммерческой организацией;
4. очередной проект принимается в объеме той части  его стоимости, в которой он может быть профинансирован.

           В случае, когда рассматриваемые  проекты не поддаются дроблению, оптимальный вариант портфеля инвестиционных проектов определяется путем перебора всех возможных вариантов сочетания проектов и расчета суммарного чистого приведенного эффекта для каждого варианта.  Вариант комбинации проектов с максимальным суммарным чистым приведенным эффектом  будет оптимальным.

    Временная  оптимизация  бюджета капитальных  вложений имеет место в случае когда:

    -  имеется ограничение финансовых  ресурсов для инвестирования  в планируемом году;

    - имеется несколько доступных  независимых инвестиционных проектов, которые из-за ограниченности финансовых ресурсов не могут быть реализованы в плановом году, однако в следующем за планируемым годом, оставшиеся проекты или их части могут быть реализованы;