Оценка стоимости предприятия

В рамках доходного  подхода стоимость 100% пакета акций  может быть определена:

• как стоимость капитализированного денежного потока;
• как стоимость, полученная дисконтированием будущих денежных потоков.

Капитализация денежного потока – это определение стоимости пакета акций путем деления оцененного годового денежного потока на коэффициент капитализации. Данный метод в наибольшей степени подходит для следующей ситуации:

• оцениваемое предприятие имеет историю хозяйственной деятельности, желательно прибыльную, и находится на стадии роста или стабильного экономического развития;
• ожидается, что поток доходов в течение длительного срока будет постоянным или будет характеризоваться постоянными темпами роста.

Метод дисконтированных денежных потоков – основан на составлении прогнозов получения будущих доходов и их переводе к показателям текущей стоимости. Его отличительной особенностью и главным достоинством является то, что он позволяет учесть несистематические изменения потока доходов, которые нельзя описать какой – либо математической моделью. Данное обстоятельство делает привлекательным использование метода дисконтированных денежных потоков в условиях российской экономики, характеризующейся сильной изменчивостью цен на готовую продукцию, сырье, материалы и прочие компоненты, существенным образом влияющие на стоимость оцениваемого бизнеса.

Дополнительным  аргументом за использование данного  метода является наличие информации, позволяющей обосновать модель доходов в прогнозный период (финансовая отчетность предприятия, данные маркетингового исследования рынка продукции оцениваемого предприятия, ретроспективный анализ оцениваемого предприятия).

3.2.1. Метод дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтированных денежных потоков позволяет провести прямую оценку стоимости предприятия, в зависимости от ожидаемых в будущем доходов. Он предусматривает:

• определение длительности прогнозного периода;
• прогнозирование чистой прибыли или чистых денежных поступлений для каждого прогнозируемого периода;
• анализ и прогнозирование расходов;
• анализ и прогнозирование инвестиций;
• расчет величины денежного потока для каждого прогнозного периода;
• оценка рисков, связанных с получением доходов;
• выбор ставки дисконтирования;
• определение стоимости предприятия в постпрогнозный период;
• расчет и суммирование текущей стоимости будущих денежных потоков в прогнозный и постпрогнозный период;
• внесение поправок в итоговый результат.

Приведенная к  текущей стоимости сумма будущих  денежных потоков служит ориентиром того, сколько готов заплатить за оцениваемое предприятие потенциальный инвестор.

3.2.2. Определение длительности прогнозного периода,  его единицы измерения  и типа денежного потока

Согласно методу дисконтированных денежных потоков  стоимость предприятия основывается на будущих, а не прошлых денежных потоках. Поэтому важно определить длительность прогнозного периода, в качестве которого берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. Весь срок прогнозируемой деятельности предприятия следует разделить на два периода: прогнозный и постпрогнозный (остаточный). В первом периоде могут наблюдаться значительные колебания в показателях, характеризующих деятельность предприятия (рост и падение объемов продаж, изменение в структуре себестоимости и т.д.). Это наиболее сложный участок прогнозирования, поскольку приходится детально анализировать факторы, влияющие на величину денежного потока и прогнозировать их изменения по отдельности. Кроме того, любые изменения во внешней среде предприятия (потеря заказчика, выход на рынок нового конкурента, изменение законодательства) неизбежно сказываются на объемах продаж и себестоимости продукции предприятия, а именно эти изменения сложнее всего учесть. Под постпрогнозным периодом понимается этап развития предприятия, когда объемы производства и сбыта стабилизируются, изменения в себестоимости относительно невелики, темпы роста предприятия приближаются к среднеотраслевым.

Высокий уровень  риска, характеризующий российский рынок инвестиций, делает неоправданным рассмотрение длительного периода в качестве прогнозного. С другой стороны, прогнозный период должен продолжаться до тех пор, пока темпы роста денежных потоков не стабилизируются (предполагается, что в остаточный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста). Исходя из этого, мы выбрали прогнозный период равный 5 годам. Для исключения влияния сезонного фактора единицей прогнозного периода выбран 1 год. По окончании этого срока предприятие должно выйти на стабильные темпы роста.

Определившись с длительностью прогнозного  периода, необходимо выбрать вид денежного потока. В зависимости от учета в денежном потоке инфляционной составляющей, различают номинальный и реальный денежный потоки (первый зависит от уровня инфляции в стране, второй нет). Кроме того, применяя метод дисконтированных денежных потоков в расчетах, можно использовать либо «денежный поток для собственного капитала», либо «бездолговой денежный поток». Поскольку необходимо рассчитать рыночную стоимость одной обыкновенной акции, был использован денежный поток для собственного капитала, который рассчитывается по следующей схеме:

Чистая прибыль 

+ амортизационные  отчисления

– капитальные  вложения

+ /– изменение  собственного оборотного капитала 

+ /– изменение  долгосрочной задолженности

= Денежный поток

В данной работе был рассчитан номинальный денежный поток. Уровень инфляции принят на основании аналитических данных, опубликованных в СМИ (журнал «Эксперт», газета «Деловое Поволжье», а также на сайтах официальных структур в сети Internet).

Таким образом, в целях оценки нами использовался  номинальный денежный поток для собственного капитала в рублевом выражении.

3.2.3. Прогнозирование  чистой прибыли

Величина чистой прибыли рассчитывается по следующей  схеме:

 

	Выручка от реализации
–	Себестоимость реализованной продукции
–	Административные  расходы
–	Выплаты процентов  по кредитам
–	Налог на имущество
–	Налог на землю
–	Налог на прибыль
=	Чистая прибыль

 

В связи с  отсутствием информации о будущих  объемах и порядке формирования цен на продукцию нами было принято решение о прогнозировании доходов ОАО «ВОЛГОГРАДСКИЙ ЗАВОД ЖБИ №1» на основе анализа ретроспективных данных о динамике годовой совокупной нетто-выручки предприятия за 2005 – 2008 гг.

Для прогноза нетто-выручки  оцениваемого предприятия необходимо рассчитать средний уровень темпов прироста выручки (отношение абсолютного прироста годовой выручки к величине выручки за предыдущий год) Исходя из балансовых отчетов (формы № 2 за 2005–2008 годы) были получены ретроспективные данные, выручка первого прогнозного года рассчитывалась исходя из предположения, что в 2009 году сохранится средний уровень доходов за 2005 и 2008 г. На основании данных баланса рост нетто выручки увеличивается значительными темпами (см. таблицу). Проанализировав состояние отрасли строительных материалов и темпы ввода жилья, а также учитывая, что само предприятие испытывает трудности (спад производства) который связан с отсутствием сторонних заказчиков, завершением строительства домов 83 серии, отсутствием у ОАО «ВОЛГОГРАДСКИЙ ЗАВОД ЖБИ №1» как заказчика-застройщика строительных площадок под новое строительство, трудности с финансированием нового строительства, но в то же время у предприятия имеются заделы по строительству жилых домов, оценщики считают, что прирост выручки-нетто в 2009 г. составит на уровне 10%, с постоянным снижением на последующие периоды.

При расчете чистой прибыли необходимо учесть, что согласно Закону Волгоградской области «О зонах экономического развития» зона экономического развития создается сроком на пять лет, т.е. до 01 июля 2011 года. На момент оценки неизвестно будет ли продлен срок действия данного Закона. Поэтому оценщики считают, что необходимо со второй половины 2011 года при расчете чистой прибыли учесть налог на имущество, налог на землю и налог на прибыль в полном объеме, т.е. 24%. 

В графе 2009 г., рассчитаны данные на год, с учетом результатов деятельности предприятия за 2008 год.

Для того чтобы  рассчитать себестоимость продукции  в прогнозные периоды был произведен анализ себестоимости в ретроспективе на основании данных бухгалтерской отчетности (Ф 2 «Отчет о прибылях и убытках»). Расчет выполнен в таблице 3.1.

Был произведен анализ статей формы № 2 баланса, на основании этих данных был выполнен прогноз работы предприятия на 5 лет 2009 – 2013 г.г.

Таблица 3.1

Прогноз основных показателей  деятельности предприятия

Показатель	Прогнозные годы					Постпргнозный период
	2009	2010	2011	2012	2013
1	2	3	4	5	6	7
Выручка-нетто от реализации за год, тыс. руб.	419 470	453 028	484 740	508 977	529 336	545 216
Ежегодный темп прироста выручки, %	10,00	8,00	7,00	5,00	4,00	3,0
Среднее значение темпа прироста, %
Себестоимость реализации за год, тыс. руб.	340 064	367 270	392 979	412 628	429 133	442 007
Доля себестоимости в выручке, %	81,07	81,07	81,07	81,07	81,07	81,07
Среднее значение доли себестоимости в выручке, %

Продолжение таблицы 3.1

1	2	3	4	5	6	7
Управленческие расходы, тыс.руб.	27 958	27 958	27 958	27 958	27 958	27 958
Среднее значение доли управленческих расходов в выручке, тыс.руб.
Прибыль от реализации за год, тыс. руб.	79 406	85 758	91 761	96 349	100 203	103 209
Проценты к уплате, тыс.руб.	26 476	26 476	26 476	26 476	26 476	26 476
Среднее значение доли процентов к уплате в выручке в выручке
Прочие операционные доходы, тыс.руб.	14 025	14 025	14 025	14 025	14 025	14 025
Среднее значение доли операционных доходов в выручке в выручке, тыс.руб.
Прочие операциионные расходы, тыс.руб.	15 862	15 862	15 862	15 862	15 862	15 862
Среднее значение доли операционных расходов в выручке, тыс.руб.
Внереализационные доходы, тыс.руб.	11 876	11 876	11 876	11 876	11 876	11 876
Среднее значение доли внереализационных доходов в выручке, тыс.руб.
Внереализационные расходы, тыс.руб.	14 743	14 743	14 743	14 743	14 743	14 743
Среднее значение доли внереализационных расходов в выручке, тыс.руб.
Прибыль, тыс.руб.	20 268	26 620	32 623	37 211	41 065	44 071
Отложенные налоговые активы, тыс.руб.	4 516	4 516	4 516	4 516	4 516	4 516
Среднее значение доли отложенных налоговых активов в выручке
Отложенные налоговые обязательства, тыс.руб.	5 206	5 206	5 206	7 903	2 509	5 206

 

Окончание таблицы 3.1

1	2	3	4	5	6	7
Среднее значение доли отложенных налоговых обязательств в выручке
Прибыль до налогообложения, тыс.руб.	19 578	25 930	31 933	36 521	40 375	43 381
налог на имущество, тыс. руб./год	0,00	0,00	942	1 885	1 884	1 884
земельный налог, руб./год	0,00	0,00	7 770	17 111	18 818	20 697
Площадь участка, м2 (Дзержинский район)
ставка земельного налога (Дзержинский район), тыс. руб./м2/год	0,0376	0,0414	0,0455	0,0501	0,0551	0,0606
Прибыль после налогообложения, руб./год	19 578	25 930	23 221	17 525	19 673	20 800
Сумма налога на прибыль  за год, тыс. руб.	2 349	3 112	4 180	4 206	4 722	4 992
Чистая  прибыль за год, тыс. руб.	17 229	22 818	19 041	13 319	14 951	15 808

 

3.2.4. Амортизационные отчисления и капитальные вложения

В состав постоянных издержек входят амортизационные отчисления. Анализ темпов изменения первоначальной стоимости групп внеоборотных активов за 2004-2007 гг. не позволил выявить четко выраженных тенденций, на основе которых можно было бы строить прогнозы относительно динамики первоначальной стоимости этих групп активов в прогнозном и постпрогнозном периодах. Поэтому было принято решение прогнозировать совокупную стоимость основных средств, не разделяя их на составляющие группы.