Направления повышения доходности инвестиционного портфеля

 

Главным недостатком технического анализа, по-видимому, надо считать  его «близорукость» в плане горизонта  инвестирования. Технический анализ обычно используют трейдеры, совершающие  краткосрочные операции, пусть даже идущие вразрез с фундаментальными событиями⁴¹. Кроме того, ограниченность технического анализа вызвана тем, что его теоретические основания ограничиваются убеждениями в том, что котировки ценных бумаг зависят от спроса и предложения и опыта прошлого поведения цен имеет ценность для прогнозирования будущих ценовых колебаний⁴².

Опасность технического анализа и  созданных на его основе торговых роботов заключается в том, что в результате глобальных изменений фундаментальной обстановки, происходящей вокруг рынка, может существенно изменить те установленные закономерности, которые были выявлены техническим аналитиком и воссозданы в его торговой стратегии. В результате таких глобальных изменений, которые можно отследить, только применяя фундаментальный анализ, торговая система может потерпеть крах. Примером таких глобальных изменений может быть финансовый кризис. Как показывает статистика доли торговых роботов, количество выставляемых ими заявок с января 2007 года по август 2008 года плавно росло с 20% до 32%, однако, в период резких колебаний фондового рынка с сентября 2008 года до января 2009 года их доля заметно снизилась до 21%, что может быть косвенным свидетельством несостоятельности работы около 11%, то есть около 1/3 торговых роботов в такие периоды рынка⁴³. История российского фондового рынка сравнительно мала, активное развитие рынка связано с большим количеством качественных и количественных изменений в его инфраструктуре, технический анализ выглядит на этом фоне малопригодным для прогнозирования в среднесрочном и долгосрочном периоде (Таблица 1.5).

По сравнению с техническим  анализом фундаментальный анализ выступает базой для проведения комплексного научного анализа фондового рынка. Для системы российский фондовый рынок роль внешних факторов представляется наиболее большой, поскольку именно при исследовании взаимозависимостей подсистем российского и зарубежных фондовых рынков выявляется информационная неэффективность российского фондового рынка.

2.3. Механизмы и факторы взаимодействия фондовых рынков

Современный фондовый рынок характеризуется  высокой степенью неопределенности, в результате единого подхода к изучению и анализу ценовой динамики и факторов, лежащих в основе изменения и колебания котировок, нет. В первой главе были рассмотрены две концептуально различных методики анализа ценных бумаг: на основе технического и фундаментального анализа, указаны как преимущества, так и недостатки методик. Показано, что анализ внешнеэкономических факторов по классификации имеет отношение к первому уровню фундаментального анализа. Изучение глобальных тенденций на мировом фондовом рынке имеет принципиально большое значение для сильно интегрированного в мировую экономику национального фондового рынка.

Множественность факторов внешнеэкономической  конъюнктуры не позволяет аналитику охватить их все, в результате часто исследование является крайне поверхностным. Часто схема анализа сводится к следующим шагам:

- эмпирически определяются на  относительно коротком промежутке (до нескольких лет) значимые  факторы динамики цен (если  речь идет о национальном фондовом рынке, то факторы динамики фондового индекса);

-   устанавливается высокая  степень корреляции попарно каждого  фактора со значением индекса;

- строится эмпирическая модель  зависимости индекса от набора  факторов.

В итоге аналитик получает статистическую модель f(x₁, x₂,… x_n), значимость которой доказана и определены методом наименьших квадратов или иным статистическим методом оценки параметров модели, так, например наиболее часто используемой является множественная модель вида

f(x₁, x₂,… x_n) = a₀ + a₁x₁ + a₂x₂ + … +a_nx_n

Оценки параметров a₀, a₁, a₂, …a_n являются оптимальными только за тот период, который аналитик счел нужным исследовать с точки зрения наилучшей подгонки своей модели к эмпирическим данным. Такая модель позволяет исследователю делать прогнозы на краткосрочный период с той или иной вероятностью. Однако применение модели на более большой интервал времени является неприемлемым. Причиной является то, что факторы, которые были доминирующими при построении модели аналитика, перестали быть значимыми в силу того, что более существенный фактор вытеснил их влияние и свел его к значительно меньшим значениям. Либо изменился тип связи и модель требует корректировки относительно значений параметров. Как в первом, так и во втором случае аналитику необходимо либо формировать модель заново или искать другие факторы для исследования текущей ситуации.

В случае поиска закономерностей динамики индекса во времени, где временная шкала используется как факторный признак, аналитика окружает масса опасностей сделать неисправимую ошибку. Даже проверенные статистически тренды оказываются резко нарушены. Так, например, А. О. Недосекин, описывая кризис научных представлений о фондовом рынке, приводит в пример моделирования фондовых индексов винеровским случайным процессом. Из допущений винеровской модели следует, что тренд фондового индекса, описываемый ею, является экспоненциальным, а сам индекс свободно (методом броуновского движения) флуктуирует вокруг этого тренда. Из этой же модели следует, что текущая доходность по индексу имеет логнормальное распределение с постоянными параметрами⁴⁴. Далее автор приводит достаточно показательный пример на основе динамики индекса S&P500 за 1975-2000 гг., то есть фактически за четверть века. Данные действительно легко интерполируются экспоненциальной кривой. Коэффициент детерминации по модели составляет 0,9668, таким образом, качество сглаживания статистически очень высокое.

Рис. 2.4. Динамика индекса S&P500 с 1975 по 2000 гг.

Однако если расширить интервал интерполяции до 2002 года, то становится ясно, что аппроксимация экспонентой становится бессмысленной, на графике показано, что на данных за 1995-2002 гг. коэффициент детерминации достигает только значения 0,5881, а кривая пересекает график только в нескольких точках и значительно отклоняется от исходных данных.

Рис. 2.5. Динамика индекса S&P500 с 1995 по 2000 гг.

Таким образом, можно интерполировать  одной моделью до 2000 года, а второй после 2000 года. Однако построить единую модель невозможно, прогноз, сделанный в 1999 году на 2000 год полностью обречен на провал⁴⁵.

В целом можно говорить о непостоянстве  построенных моделей, о их нестационарности по значениям коэффициентов. Технический анализ давно приспособился к такого рода изменениям, о развороте тренда могут свидетельствовать разного рода индикаторы, однако, технический анализ не занимается исследованием факторов, а только констатирует факт смены тренда.

Классификация факторов по силе их воздействия  может способствовать решению проблемы создания более универсальной в  динамике модели. Для этого необходимо системное восприятие фондового  рынка и лежащих в основе зависимостей его параметров от факторов механизмов.

С методологической точки зрения для  исследования национального фондового рынка, каким является российский фондовый рынок, наиболее целесообразно использование системного подхода, поскольку именно он позволяет рассматривать совокупность элементов, процессов, происходящих на рынке в целостности и во взаимосвязи.

Рассматривая мировой фондовый рынок как систему, национальные фондовые рынки следует относить к подсистемам. При этом относительно системы «мировая экономика» «мировой фондовый рынок» следует относить к подсистемам (Рисунок 1.7).

Рисунок 2.7. Структура системы «Мировая экономика»

Как система, мировой фондовый рынок  обладаем рядом внешних и внутренних характеристик. Как любая материальная (реальная) система, мировой фондовый рынок обладает свойствами открытости (взаимосвязи с внешней средой), динамичности (при этом переход из одного состояния в другое подвержено вероятностным законам), в этом плане мировой фондовый рынок ведет себя во взаимосвязи с элементами других подсистем (мировой рынок товаров и услуг, мировой рынок рабочей силы, международные организации и прочие подсистемы) и с подсистемами подсистем (Рисунок 2.7.).

Среди внутренних характеристик системы  «мировой фондовый рынок» следует отметить то, что это сложная система (поскольку  состоит из множества подсистем), нецеленаправленная система, самоорганизующаяся система, управляемая система⁴⁶.

Рисунок 2.8. Система «Мировой фондовый рынок» и ее схематическая структура

Основными элементами подсистем национальных фондовых рынков являются компании реального и финансового секторов экономики (в том числе компании-эмитенты, чьи акции оборачиваются на фондовой бирже) и участники фондового рынка (среди которых можно выделить банковские организации и небанковские – брокеры, дилеры, инвестиционные компании, индивидуальные и институциональные инвесторы). Эти же элементы характеризуют и непосредственно  систему мировой фондовый рынок, поскольку национальные фондовые рынки являются ее подсистемами (Рисунок 1.8). Таким образом, наличие разнородных элементов добавляет системе мировой фондовый рынок еще одно свойство, характеризующее систему – гиперкомплексность (разнокачественность включаемых в систему элементов)⁴⁷.

В рамках изложенного национальный рынок ценных бумаг можно рассматривать, точнее его состояние, как функцию от ряда составляющих системы, а именно:

- элементов исследуемого фондового  рынка;

- состояния зарубежных фондовых  рынков (в целом);

- элементов зарубежных фондовых  индексов (участников фондового  рынка и компаний-эмитентов).

На основе этих трех составляющих выделены каналы, связывающие мировые фондовые рынки⁴⁸:

1. канал, обусловленный макроэкономическими связями между странами (отношения между множеством фирм реального и финансового сектора), влияет на предложение ценных бумаг, механизм осуществляется посредством взаимодействия между компаниями в результате наличия множества связей между ними – торговых и прямых финансовых связей;

Рисунок 2.9. Канал, обусловленный макроэкономическими связями между странами⁴⁹

2. канал, связанный с деятельностью международных инвесторов, влияет на спрос ценных бумаг, механизм осуществляется посредством деятельности участников фондового рынка - международных инвесторов;

Рисунок 2.10. Канал, связанный деятельностью международных инвесторов

3. канал «чистого» взаимодействия фондовых рынков (объясняется информационной неэффективностью), действует через участников фондового рынка, однако, объясняется не понимаем реальных взаимозависимостей фондовых рынков, объясненных механизмами лежащими в их основе, а того факта, что рынки взаимосвязаны, коррелированны, таким образом, действия  участников вызваны уже возникшей взаимозависимостью рынков, данный канал представляет собой наглядный пример соросовской рефлексивности.

 

Рисунок 2.11. Канал «чистого» взаимодействия фондовых рынков

На основании исследования каналов  взаимодействия фондовых рынков были выделены основные факторы (Таблица  2.7).

Таблица 2.7. Основные факторы, вытекающие из исследования механизмов взаимодействия фондовых рынков⁵⁰

Канал взаимодействия фондовых рынков	Факторы взаимодействия
1) канал, обусловленный макроэкономическими связями между странами	1) вызванные торговыми связями: а) структура торговых связей; б) реагирование торговых связей на экономическую политику государства; в) степень изменения условий  внешней торговли взаимодействующих стран; г) изменение силы торговых связей под влиянием макроэкономических факторов; д) степень связи фондовых рынков с реальным секторами экономики; 2) вызванные прямыми финансовыми  связями: а) структура прямых финансовых связей; б) изменение характера  финансовых связей под воздействием экономической политики; в) масштаб изменения в  движении финансовых потоков; г) изменение силы прямых финансовых связей под влиянием макроэкономических факторов; д) степень связи фондовых рынков с реальным секторами экономики; е) степень связи реального  и финансовых рынков, зависимая от характеристик финансовых секторов
канал, связанный с деятельностью  международных инвесторов	тип изменения (реализовавшийся сценарий) на фондовом рынке, влияет на деятельность международного инвестора; тип используемых портфельных стратегий; тип инвестирования (кратко- и долгосрочное, с использованием заемных средств или без них и прочие)
канал «чистого» взаимодействия фондовых рынков	изменение склонности инвесторов к риску; кластеризация инвесторами страновых рынков ценных бумаг; «стадное» поведение и прочие эффекты, вызванные информационной неэффективностью

На основе исследования силы каналов  взаимодействия ряда эмпирических работ были получены относительные доли значимости канала, притом по развивающимся рынкам эти доли отличаются от средних характеристик по рынкам. По всем рынкам была выявлена высокая роль как канала, связанного с деятельностью международных инвесторов (80% о его значительной роли против 20% о его незначительной или смешанной роли), так и «чистого» канала взаимодействия рынков (70,6% о его значительной роли против 29,4% о его незначительной роли) и канала, обусловленного макроэкономическими связями (60% о его значительной роли и 40% о его смешанной или незначительной роли). Для развивающихся же рынков при более значительной роли второго  и третьего каналов (86,7% для второго канала и 66,7% для третьего) значимость первого канала – канала макроэкономических связей – поставлена под сомнение (38,5% отметили значительную роль канала, 61,5% - его смешанную или незначительную роль (Таблица 2.8).