Экономическая сущность и значение инвестиций

 

Очевидно, что реальные денежные потоки после налогообложения значительно  уступают номинальным потокам и  устойчиво уменьшаются с течением времени. Причина в том, что амортизационные  отчисления не изменяются в зависимости  от инфляции и поэтому все возрастающая часть прибыли становится объектом налогообложения.

Если в инвестиционном проекте используются реальные денежные потоки, очищенные от инфляции, для  анализа эффективности данного  проекта необходимо применять величину реальной ставки дисконтирования. Связь  реальной и номинальной ставок дисконтирования  была рассмотрена в предыдущей теме.

Если, для рассматриваемого примера, номинальная ставка дисконтирования  составляет 15%, тогда реальная ставка дисконтирования (r) рассчитывается из уравнения: r + r Ч 0,08 = 0,15, откуда r равна 13,9%.

4.4. Бюджетная эффективность  инвестиционных проектов

 

Показатели бюджетной  эффективности отражают влияние  результатов осуществления проекта  на доходы и расходы соответствующего (федерального, регионального или  местного) бюджета.

Бюджетный эффект (Бt) для временного интервала t осуществления проекта определяется как сальдо доходов соответствующего бюджета (Дt) и расходов (Pt) в связи с осуществлением данного проекта:

Бt = Дt − Pt .

В основе расчетов показателей  бюджетной эффективности инвестиционного  проекта лежит поток денежных поступлений в бюджет и выплат из бюджета. Этот поток является составной  частью общего денежного потока.

Поэтому, в случае необходимости  расчетов бюджетного эффекта от реализации проекта, надо предусмотреть выделение  в денежных потоках отдельными строками расходов и доходов бюджета. Мало того, в случае расчетов эффективности  проекта для бюджетов территории (область, муниципалитет) детализация  потоков доходов и расходов должна отражать особенности их формирования для каждого бюджета. Детализация  потоков может быть выполнена  или внутри общего потока платежей, или в специальных таблицах детализации.

Отметим отличия в формировании сальдо доходов и расходов бюджета  в сравнении с формированием  сальдо коммерческих доходов и расходов:

• при формировании сальдо доходов бюджета со знаком минус  берутся все выплаты из бюджета  и НДС, который в проекте не поступает в бюджет, так как  он перечисляется поставщикам основных фондов и оборотных средств как  часть их стоимости;

• со знаком плюс учитываются  все поступления в бюджет, в  том числе и возврат сумм, выделенных из бюджета;

• в коммерческом денежном потоке доходы и расходы бюджета  отражаются со знаками, обратными в  сравнении с денежным потоком  для расчетов бюджетного эффекта;

• в сальдо коммерческих доходов и расходов не учитываются  суммы, выделенные из бюджета и их возврат в бюджет. Здесь учитываются  только расходы, связанные с обслуживанием  бюджетных средств (проценты за бюджетный  кредит, дивиденды по акциям, являющимся собственностью государства (региона) и т.п.).

В силу того, что результаты реализации проекта по-разному влияют на доходы федерального и территориального (местного) бюджетов, при наличии  финансирования из нескольких бюджетов необходимо рассматривать бюджетный  эффект отдельного для каждого из них.

При рассмотрении бюджетной  эффективности следует указать, в каких разделах общего потока платежей (специализированных денежных потоках) отражаются расходы и доходы бюджета.

В составе денежного потока по операционной деятельности учитываются следующие расходы бюджета:

• прямые бюджетные ассигнования на надбавки к рыночным ценам на топливо и энергоносители;

• налог на добавленную  стоимость в приобретаемых материалах, энергоносителях, материалах и т.п.

В составе денежного потока инвестиционных операций учитываются  следующие расходы бюджета:

• выплаты пособий для  лиц, остающихся без работы в связи  с осуществлением проекта;

• налог на добавленную  стоимость в приобретаемом оборудовании, других основных фондах, строительно-монтажных  работах и т.п.

В составе денежного потока финансовых операций учитываются следующие  расходы бюджета:

• выплаты из бюджета по государственным ценным бумагам;

• государственные, региональные гарантии инвестиционных рисков иностранным  и отечественным участникам;

• средства, выделяемые для  прямого бюджетного финансирования проекта;

• кредиты, выделяемые в качестве заемных средств, подлежащих компенсации  за счет бюджета.

Фактически в финансовых операциях указываются источники  финансирования проекта.

Особенностью учета расходов бюджета является необходимость  направлений их целевого использования  в проекте. Таким образом, в пояснительной  записке к расчетам надо указать  на прямую связь финансовых операций с операционной и инвестиционной составляющими общего денежного  потока.

В составе денежного потока операционной деятельности учитываются  следующие доходы бюджета:

• налог на добавленную  стоимость и все иные налоговые  поступления (с учетом льгот) и рентные  платежи в бюджет с российских и иностранных предприятий и  фирм-участников в части, относящейся  к операционной части проекта;

• поступающие в бюджет таможенные пошлины и акцизы по продуктам (ресурсам), производимым (затрачиваемым) в соответствии с проектом;

• поступления в бюджет подоходного налога с заработной платы работников, начисленной за выполнение работ, предусмотренных  проектом;

• поступления в бюджет платы за пользование землей, водой  и другими природными ресурсами, платы за недра, лицензии на право ведения геологоразведочных работ и т.п. в части, зависящей от осуществления проекта;

• штрафы и санкции, связанные  с проектом, за нерациональное использование  материальных, топливно-энергетических и природных ресурсов;

• к доходам бюджета  приравниваются также поступления  во внебюджетные фонды.

В составе денежного потока инвестиционных операций учитываются  следующие доходы бюджета:

• налог на добавленную  стоимость и все иные налоговые  поступления (с учетом льгот) и рентные  платежи в бюджет с российских и иностранных предприятий и  фирм-участников в части, относящейся  к инвестиционной части проекта;

• эмиссионный доход от выпуска ценных бумаг под осуществление  проекта;

• доходы от лицензирования, конкурсов и тендеров на разведку, строительство и эксплуатацию объектов, предусмотренных проектом.

В составе денежного потока финансовых операций учитываются следующие  доходы бюджета:

• дивиденды по принадлежащим  государству, региону акциям и другим ценным бумагам, выпущенным с целью  финансирования проекта;

• погашение льготных кредитов на проект, выделенных за счет средств  бюджета, и обслуживание этих кредитов.

При планировании денежного  потока инвестиционного проекта  необходимо учитывать косвенные  результаты реализации инвестиционного  проекта.

К косвенным результатам  следует относить последствия реализации проекта, оказывающие влияние на окружающую внешнюю среду, – экономические, социальные, экологические и др.

Например, в состав доходов (расходов) бюджета надо включать со знаком «плюс» – увеличение (со знаком «минус» – уменьшение) налоговых  поступлений от сторонних предприятий, обусловленное влиянием реализации проекта на их финансовое положение. Так как этот источник доходов (расходов) бюджета не отражается в явном  виде в инвестиционном проекте, то он должен быть обоснован в отдельном  приложении к проекту и со ссылкой  на это приложение показан в расчете  бюджетной эффективности проекта.

Или, например, следует учитывать  средства, выделяемые из бюджета для  компенсации возможного ущерба для  других организаций от реализации проекта. Например, необходимость модернизации производства других организаций при  бюджетной поддержке из-за появления  на рынке новых экологически безопасных технологий как результат инвестиционного  проекта. Эти средства не могут включаться непосредственно в размер инвестиций, а подлежат финансированию и учету  в исполнительских сметах фактических  расходов по осуществлению проекта. Однако при расчете бюджетной  эффективности их надо показывать как  часть расходов бюджета.

Для оценки бюджетной эффективности  инвестиционного проекта используются дисконтные методики, для применения которых первоначально необходимо определить ставку дисконтирования.

Бюджетные инвесторы учитывают  ряд специальных результатов  от своей инвестиционной деятельности, которые отличаются от интересов  коммерческих инвесторов. Поэтому при  расчете бюджетной эффективности  следует использовать базовую ставку дисконтирования, методика расчетов которой  определяется бюджетным инвестором в нормативных документах.

Рассмотрим особенности  бюджетной методики расчетов базовой  ставки дисконтирования и коэффициентов  дисконтирования.

 

Общие свойства базовой ставки дисконтирования (определяются на основе анализа формулы и по данным табл. 4.6):

• при равенстве между  собой ставки рефинансирования и  темпа инфляции ставка дисконтирования  равна нулю;

• ставка дисконтирования  увеличивается с ростом превышения ставки рефинансирования над темпом инфляции.

Одним из требований к расчетам является следующее. Для начального этапа реализации проекта (1–2 года) потоки платежей и результирующие показатели эффективности (в том числе бюджетной  эффективности) надо рассчитывать с  месячной (или квартальной) детализацией временных интервалов. В этом случае предварительно рассчитываются эквивалентные  месячные (квартальные) значения ставки рефинансирования и темпа инфляции на основе методики расчета сложных  процентов. Коэффициенты дисконтирования  для месяцев (кварталов) рассчитываются уже с использованием эквивалентных  ставок и номеров временных интервалов (t) соответствующих месяцам (кварталам).

Коэффициент дисконтирования  без учета риска определяется по формуле:

 

 

Особенностью учета премии за риск (по приведенной выше формуле) является следующее. На премию за риск не влияет показатель степени (t), поэтому  эта премия влияет на дисконтирование  в равной степени для всех интервалов планирования.

Бюджетная эффективность  инвестиционных проектов оценивается  по показателям срока окупаемости  и дисконтированного бюджетного эффекта (чистого дисконтированного  дохода государства (региона)) как без  учета рисков, так и с их учетом.

Чистый дисконтированный доход государства без учета  рисков (ЧДДБ) определяется суммой дисконтированных погодовых сальдо поступлений и выплат в бюджет (бюджетного эффекта в интервале времени t):

 

где Т – суммарная продолжительность жизненного цикла проекта, включая строительство объекта и эксплуатацию основного технологического оборудования;

Бt – бюджетный эффект в интервале времени t;

t – номер года (месяца  или квартала) реализации проекта  (t = 1, 2, 3…);

КДd,t – коэффициент дисконтирования для года t без учета рисков. Чистый дисконтированный доход государства с учетом рисков (ЧДДБР) определяется по формуле:

 

Срок окупаемости представляет собой период времени с начала реализации проекта по данному бизнес-плану  до момента, когда разность между  накопленной суммой доходов и  расходов бюджета приобретает положительное  значение.

Срок бюджетной окупаемости  проекта (Ток) равен количеству интервалов времени, в течение которых чистый дисконтированный доход бюджета  нарастающим итогом станет нулевым. Например, смотрите строку 17 в табл. 4.8 и строку 5 в табл. 4.9. Срок бюджетной  окупаемости проекта (Ток) находится  из уравнения:

 

 

 

Рассмотрим пример расчета  показателей бюджетной эффективности  проекта. В табл. 4.8 показан пример расчета чистого дисконтированного  дохода бюджета без учета рисков. Срок окупаемости приблизительно равен  полным 2 годам (Ток = 2). Часть второго  года, включаемая в срок окупаемости, рассчитывается делением стр. 16 за период (Ток – 1) на дисконтированное сальдо за интервал Ток = 2 (стр. 15): 6227/6372 = 0,9 года.

В табл. 4.9 выполнен расчет бюджетной  эффективности с учетом рисков проекта.

В табл. 4.10 показан расчет коэффициентов дисконтирования  без учета и с учетом рисков. Надо учесть, что в примере темпы  инфляции и ставки дисконтирования  имеют разные значения для каждого  года.

 

4.5. Анализ чувствительности  инвестиционных проектов

 

При проведении развернутого анализа любого сложного процесса, к которому надо отнести и инвестиционный проект, необходимо руководствоваться  принципами системного подхода, который  позволяет определить наиболее эффективный  путь для решения поставленных задач.

Основными принципами системного подхода в анализе являются:

• определение цели проводимого  анализа;

• выбор набора критериев  – показателей эффективности  проекта, определение в нем ведущего (главного). Ведущий критерий позволяет  оценивать проект в целом, остальные  показатели эффективности дают детализированную оценку отдельных аспектов реализации проекта;

• выбор управляющих показателей, изменение значений которых влияет на эффективность анализируемого проекта. Желательно провести классификацию  выбранных показателей по способам воздействия на реализацию проекта, по степени влияния на их изменения  со стороны исполнителей проекта (управляемые  факторы) и со стороны внешних  факторов, неуправляемых исполнителями  проекта;

• определение этапов проведения анализа и методики варьирования значениями управляющих показателей. Здесь надо определить способы задания  диапазона и шага изменения значений показателей, представить их в абсолютных и относительных значениях, позволяющих  выполнять сравнительную оценку степени влияния на критерии эффективности  проекта;