Рыночная стоимость предприятия как показатель инвестиционной привлекательности предприятия ОАО «ПИГМЕНТ»

То есть в случае, если результат оценки инвестиционной стоимости превышает величину рыночной стоимости объекта оценки, то инвестиционная привлекательность оцениваемого объекта высока, и, следовательно, можно говорить о перспективах развития потенциального бизнеса, и наоборот, если инвестиционная стоимость оцениваемого бизнеса, лежит ниже рыночной стоимости, то потенциальный инвестор может отказаться от финансирования данного инвестиционного проекта.

1.2. Современные методы и подходы к оценке рыночной стоимости компании

Стандартами оценки, утвержденными постановлением Правительства Российской Федерации от 6 июля 2001 г. №519, определены три подхода к оценке предприятия (бизнеса): доходный, сравнительный, затратный. При этом в рамках каждого подхода существует ряд методов, использование которых определяется целью оценки, наличием исходной информации, видом деятельности предприятия [7].

   На сегодняшний день известно несколько подходов и реализуемых в их составе методов, с помощью которых даются денежные оценки стоимости предприятия (бизнеса). В отечественной теории декларируются и используются заимствованные из западной практики три основных подхода к оценке стоимости бизнеса:

  -- доходный подход (income approach);

  -- затратный подход (asset based approach);

  -- сравнительный (рыночный) подход (market approach).

Доходный подход

При расчете стоимости предприятия с использованием доходного подхода предполагается использование следующих методов:

Схема 1. Методы доходного подхода

Метод капитализации прибыли (дохода)

   Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность.

   Капитализация - процесс пересчета прибыли (дохода), полученной от объекта оценки с целью определения его стоимости.

   Согласно методу капитализации дохода рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

С0= Прибыль (доход)/ коэффициент капитализации

   При расчете чистого дохода важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это могут быть несколько периодов в прошлом, обычно пять, а могут использоваться данные о доходах за

   Величина коэффициента капитализации устанавливается следующими методами:

  - Кумулятивным методом на основе безрисковой ставки дохода с последующей корректировкой ее на величину риска, характерную для инвестирования в данный объект оценки (сферу бизнеса);

  - Исходя из анализа рыночных данных, т.е. путем деления чистого дохода, приносимого сопоставимыми объектами, на цену их фактических продаж;

  - На базе требуемой ставки доходности, скорректированной на индекс роста потока доходов (например 20/1,15=17,3%).

   Метод капитализации прибыли при оценке бизнеса предприятия обычно используется, когда имеется достаточно данных для определения нормализованного денежного потока, текущий денежный поток примерно равен будущим денежным потокам, ожидаемые темпы роста умеренны или предсказуемы. Данный метод наиболее применим к предприятиям, приносящим стабильную прибыль, величина которой из года в год меняется незначительно (или темпы роста прибыли постоянны).

Метод дисконтирования денежных потоков (DCF)

   Метод дисконтирования денежных потоков основан на прогнозировании этих потоков от оцениваемого предприятия (бизнеса).

   Расчет стоимости предприятия при применении данного метода осуществляется следующим образом: анализируются и прогнозируются валовые доходы, расходы и инвестиции, рассчитываются денежные потоки для каждого отчетного года, определяется ставка дисконта, производится дисконтирование полученных денежных потоков, рассчитывается остаточная стоимость (методом чистых активов, с помощью определения ликвидационной стоимости активов или на основании модели Гордона), суммируются текущие стоимости будущих денежных потоков и остаточная стоимость, осуществляется корректировка и проверка полученных результатов.

   Расчет стоимости предприятия можно выполнить на основе двух видов денежных потоков: для собственного и инвестированного (бездолгового) капитала. В случае расчета денежного потока для собственного капитала принимается во внимание ценность полученной информации для управляющего компанией, т.к. учитывается потребность предприятия в дополнительном привлечении финансовых средств. Бездолговой денежный поток на практике используется инвесторами в целях финансирования сделки слияния, поглощения или покупки компании с помощью привлечения новых заемных денежных средств.

   Расчет денежного потока для каждого прогнозного года может производится двумя методами - косвенным и прямым. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.

   Денежный поток для собственного капитала рассчитывается следующим образом:

   Чистая прибыль за период n + Износ (амортизационные отчисления за период n) - Капиталовложения за период n + (-) изменение долгосрочной задолженности за период n (прирост или уменьшение) - прирост собственных оборотных средств.

   Бездолговой денежный поток оценивается по аналогичной формуле, но в ней будут отсутствовать прирост и уменьшение долгосрочной задолженности, причем, величина бездолгового денежного потока увеличивается на величину процентных выплат, скорректированных на ставку налогообложения.

   При определении ставки дисконтирования следует учитывать, то что она рассматривается как нижний предельный уровень доходности вложений, при котором инвестор допускает возможность вложения своих средств в данную компанию, учитывая, что имеются альтернативные вложения, предполагающие получение дохода с той или иной степенью риска. Термин "Ставка дисконта" был определен Американским обществом оценщиков в Стандарте оценки предприятий _ 1 как "коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем". Таким образом, ставка дисконта используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня (текущая стоимость) за право получения ожидаемых в будущем поступлений.

   Для расчета ставки дисконта используется несколько методик, наиболее предпочтительными из которых являются: метод кумулятивного построения и модель оценки капитальных активов CAMP. При расчете ставки дисконта для бездолгового денежного потока используется модель средневзвешенной стоимости капитала.

   При определении ставки дисконта кумулятивным методом за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым ценным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в данный вид ценных бумаг. Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой данной компании.

   Основная расчетная формула при определении ставки дисконта по модели оценки капитальных активов (САРМ) имеет вид:

   R =Rf + β * (Rm - Rf) + S1 + S2

   где:

R - ставка дисконта; Rf  - безрисковая ставка; β- коэффициент "бета", являющийся мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране; Rm - общая доходность рынка в целом (доходность среднерыночного портфеля ценных бумаг); S1 - премия для малых компаний; учитывает размеры оцениваемой компании; S2 - премия за риск инвестиций в конкретную компанию.

При расчете номинальной безрисковой ставки можно пользоваться как средне европейскими показателями по безрисковым операциям, так и российскими. В случае использования среднеевропейских показателей к безрисковой ставке прибавляется премия за риск инвестирования в данную страну, так называемый страновой риск. Российские показатели берутся исходя из средневзвешенной доходности ГКО или средневзвешенной ставки банков высшей категории надежности и используются тогда, когда потенциальный инвестор имеет возможность альтернативного вложения исключительно на территории России.

Коэффициент β представляет собой меру систематического риска. Расчет коэффициента β осуществляется исходя из амплитуды колебания цен на акции данной компании по сравнению с изменениями цен на фондовом рынке в целом. Инвестиции в компанию, курс акций которой отличается высокой из0менчивостью, являются более рискованными, поскольку курс акций данной компании может быстро упасть. Соответственно, если коэффициент β>1, можно говорить о повышенной рискованности инвестиций в данное предприятие, если β<1 , то инвестиционный риск меньше среднего сложившегося на данном рынке. Как правило, рассчитываются отраслевые коэффициенты β, которые служат мерой риска для инвестиций в данную отрасль.

Расчетная формула имеет вид:

β,

   где:

ri - доходность акции на i -й момент времени; - средняя доходность акции за рассматриваемый период; rm - доходность фондового рынка на i -й момент времени; - средняя доходность фондового рынка за рассматриваемый период.

   Расчет коэффициента β производится в два этапа:

  - расчет по котировкам акций сопоставимых компаний;

  - расчет по отраслевым индексам.

В первом случае в качестве доходности акции на i -й момент времени (ri) принимается изменение ее котировок на фондовой бирже (РТС, АКM) с момента предыдущего наблюдения (%). В качестве доходности фондового рынка (rm) используется изменение межотраслевого индекса (АКM или РТС) за тот же период (%).

В случае отсутствия котировок акций оцениваемой компании на РТС расчет коэффициента производится на основании анализа котировок акций компаний к отрасли, которой принадлежит оцениваемая компания.

Общая доходность рынка в целом rm (ставка дохода среднерыночного портфеля ценных бумаг) определяется на основании данных информационных агентств, обзоров периодической печати и данных участников фондового рынка.

WACC отражает средневзвешенные затраты на капитал и рассчитывается следующим образом:

WACC=,

   где:

- стоимость привлечения заемного капитала; - ставка налога на прибыль предприятия; -стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); - стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); - доля заемного капитала в структуре капитала; -доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

При невозможности применять для расчета ставки дисконтирования модели САРМ и WACC, при известной ставке капитализации, ставку дисконта можно определить по формуле:

d= g / R

   где: d - ставка дисконта; R - ставка капитализации; g - долгосрочные темпы роста прибыли или денежного потока.

После дисконтирования полученных денежных потоков необходимо определить величину дохода от бизнеса в постпрогнозный период. При расчете необходимо учитывать, что остаточная стоимость представляет собой текущую стоимость денежного потока, получаемого после дискретного прогнозного периода и включает в себя стоимость всех денежных потоков для всех периодов, которые остаются за рамками данного прогнозного года.

После суммирования значений текущей стоимости будущих денежных потоков и остаточной стоимости будет получена величина, представляющую собой величину стоимости предприятия (бизнеса), не включающая в себя стоимости избыточных активов, не принимающих участия в формировании денежного потока.

Расчет стоимости бизнеса методом дисконтирования денежных потоков можно выразить следующей формулой:

S=  ,

где: СF - денежные потоки соответствующих периодов; S - возможная цена реализации бизнеса; r - ставка дисконтирования; n - расчетный период.

Метод дисконтирования денежных потоков - весьма сложный и трудоемкий процесс, однако во всем мире он признан как наиболее теоретически обоснованный метод оценки бизнеса действующих предприятий.

Метод избыточного дохода (прибыли)

Метод избыточного дохода основан на предположении о том, что избыточную прибыль приносят предприятию не показанные в балансе нематериальные активы, которые обеспечивают доходность на активы и на собственный капитал выше среднеотраслевого уровня. Этим методом оценивают преимущественно гудвилл.

Гудвилл (goodwill) - это условная стоимость деловых связей фирмы; денежная оценка нематериальных активов компании: фирменный знак, имидж, наличие устойчивой клиентуры и др.

Основные этапы работы по оценке стоимости предприятия методом избыточного дохода (прибыли):

  - устанавливают рыночную стоимость всех активов;