Венчурный бизнес в России: некоторые проблемы и перспективы

(например, создание  Промышленно-торговой финансовой  корпорации —

предшественника Инвесторов в промышленности — в  Великобритании в 1945 г.).

Внутри Европы индустрия венчурного капитала наиболее развита в Великобритании

и Нидерландах. Деятельность венчурного капитала во Франции и Германии более

ограничена и  не отражает экономической значимости этих двух стран. Индустрия

венчурного капитала развивается также в некоторых  странах Центральной Европы.

Активность венчурного капитала не ограничивается только США и Европой. Однако

в других частях мира она имеет тенденцию отличаться от американской модели.

Например, японские фирмы венчурного капитала, большинство  из которых являются

дочерними компаниями финансовых институтов, равно выдают кредиты и занимаются

венчурным финансированием, инвестируя в крупные фирмы. Они  не фокусируют свою

деятельность  на технологиях и часто держат акции проинвестированных компаний

после того, как  эти акции начали публично продаваться  на фондовой бирже.

Аналогичным   образом   венчурный   капитал   в   Корее   в   основном

концентрируется на кредитовании.

Индустрия венчурного капитала является циклической как  в от­ношени

инвестиций фондов институциональных инвесторов в  фонды, так и в отношении

инвестиционной  активности самих фондов. Практика США указывает на тесную

связь между  индустрией венчурного капитала и фондовым рынком, проявляющуюся в

быстром росте  активности венчурного капитала, происходящем на рынках с

быстрым ростом курсов акций ("рынок быков"). Это  указывает на определяющее

значение рынка  первичного фондо предложения, который  является ключом к

новым инвестициям  приращенного капитала. Фонды венчурного капитала могут

намного легче  получить финансы у финансовых институтов на "горячих" рынках

ПФП, ког инвесторы  имеют прирост капитала для реинвестиций в фонды

венчурного капитала. Чем выше доходы на рынках ПФП, тем  больше денег пойдет

обратно в фонды  венчурного капитала. В Соединенных  Штатах доля компаний,

получивших поддержку  венчурного капитала и затем удачно стартовавших на рынке

ПФП, колеблется из года в год, но составляет малую  часть всех инвестиций

(примерно 20 % в  последние годы). Альтернативным  путем выхода из венчурного

проекта является сделка купли-продажи. Взаимосвязь  ПФП со сделками купли-

продажи обычно противоциклическая. Цены по сделкам купли-продажи, как

правило, оказываются  ниже.

Цикличность видна  в тенденциях изменения индустрии  венчурного капитала в

предыдущие годы как в США, так и в Европе. В Соединенных Штатах за периодом

быстрого роста  активности венчурного капитала в начале И середине 80-х годов

последовал вялый  рынок между 1987 и 1992 гг. Рост возобновился с 1992 г.

Поскольку европейская  индустрия венчурного капитала возникла недавно, она

испытала только один полный цикл 1994 г. был рекордным  годом как в1

плане организации  фондов, так и в плане их инвестиционной активности, но ему

предшествовало  снижение активности в привлечении  средств в фонды между 1988 и

1993 гг. Венчурный  капитал неравномерно распространен  в Европе, причем

привлечение средств  в эту отрасль легче осуществить в одних странах и труднее в

других, Привлечение  средств в фонды в 1994 г. было наиболее успешным в

Великобритании  и Нидерландах, в которых рынки  венчурного капитала являются

самыми зрелыми  в Европе. В индустрии европейского венчурного капитала также

отмечается увеличение числа выходов из проектов, включающее возрастание числа

выходов через  фондовую биржу и стабилизацию числа  списаний по неудачным

проектам.

Большинство   инвестиций   европейского   венчурного   капитала

используется  как капитал для расширения производства и для выкупа акций,

менеджментом  самих компаний. Менее значимая роль рынков ценных бумаг в Европе

по сравнению  с Соединенными Штатами уменьшает  возможности европейских

компаний получать инвестиции путем продажи собственных ценных   бумаг.

Привлекательность   венчурного   капитала   из-за  высоких потенциальных

доходов от инвестиций позволяет уменьшить этот разрыв. Европейская индустрия

венчурного капитала играет менее значительную роль, чем  в США, в

предоставлении "ростковых" инвестиций и на начальной стадии развития

проектов, которые  составили 17 % от всех инвестиций в 1994 г. (но только 6 %

от общего количества инвестированных средств). Более  того, число таких

инвестиций упало  с 1988 по 1993 гг., но возросло в 1994 г. В Соединенных

Штатах также  возрастает доля инвестиций в поздние  стадии. Сумма инвестиций в

ранние стадии ежегодно находится на уровне примерно 1 млрд. долл. — очень

малая доля от общего количества.

Европейская индустрия  венчурного капитала отличается от своего американского

аналога еще  по двум аспектам. Во-первых, европейская  индустрия венчурного

капитала инвестирует  преимущественно в основные сектора  индустрии, тогда как

для индустрии  венчурного капитала США намного  более важны сектора,

ориентированные на новые технологии. Во-вторых, главными инвесторами

европейских фондов венчурного капитала являются банки, тогда  как в США —

пенсионные фонды, спонсоры, частные лица и страховые  компании. Среди

европейских стран  только в Великобритании пенсионные фонды являются

существенным  источником пополнения фондов венчурного капитала. Это имеет

важное значение. Банки предоставляют инвестиции на более короткие сроки, чем

пенсионные фонды  или страховые компании, и это  отражается на характере

инвестиций. Существует опасение, что доминирующее положение банков

препятствует  развитию индустрии венчурного капитала в Европе.

Чтобы компенсировать высокий риск и длительный период неликвидности

инвестиций, венчурный  капитал должен быть в состоянии  приносить своим

инвесторам высокие  доходы. Эти доходы должны быть равно выше инфляции и

доходов от "безопасных инвестиций", таких как государственные  облигации, а

также доходов  от инвестиций в ценные бумаги. В  Соединенных Штатах доходы были

в целом более  скромными, чем ожидалось, но тем  не менее в среднем превосходят

доходы 500 крупнейших компаний (по данным агентства "Стандарт энд Пур

корпорейшн"). Другими словами, эти доходы более  привлекательны для

институциональных инвесторов. Инвестиции на более поздних  стадиях дают

меньшую прибыль, но и связаны с меньшим риском. Наоборот, инвестиции на

ранних стадиях  имеют более высокую прибыль  и более высокий риск. Доходность

может также  зависеть от сектора промышленности и времени. Европейский опыт

показывает, что  наиболее низкие совокупные доходы дают инвестиции на ранних

стадиях и фондами, специализирующимися на новых технологиях.

В декабре 1995 г. Британская ассоциация венчурного капитала опубликовала

предварительные данные о чистых доходах инвесторов на конец 1994 г. для

независимых фондов венчурного капитала Великобритании, которые собрали

средства для  инвестирования в период с 1980 по 1990 гг. Эти данные

показывают, что  средняя доходность до налогообложения (internal rate of

return — IRR) составила  12,1 % в год. Однако эта средняя  цифра скрывает

значительные различия в показателях отдельных фондов, которые колеблются от

убытков до доходов  свыше 30 % в год (с учетом сложных  процентов). Верхняя

половина фондов имела среднюю доходность до налогообложения (IRR) 18,8 % в

год, верхняя  чет фондов 24.2 % в год. Эти доходы превышают те, которые

можно получить от других категорий активов при  приемлемых уровнях риска и

ликвидности. Доходы фондов, финансирующих выкуп акций  менеджерами компаний

(МВО), превосходили  доходы от фондов, специализирующихся  на инвестировании

начальных стадий развития проектов.

     Стадии  процесса финансирования венчурного  капитала, организация поиска

                          венчурного инвестора.                         

Поиск   и   отбор   компаний   (search,   screening   и   deal-How)   -важная

составляющая  процесса инвестирования., В отличие  от стран Запада, где

существует   развитая   инфраструктура,   процесс   нахождения   подходящих.

< фирм в  российских условиях зачастую  напоминает поиск черной кошки  в

темной комнате. Основные источники информации о растущих компаниях; в, ' I

России - пресса, выставки, специализированные ассоциации, бюллетени и

брошюры издаваемые организациями поддержки бизнеса, российскими и западными,

личные контакты менеджеров венчурных фондов и компаний.

Вне    зависимости    от    ориентации    и    предпочтений    венчурных

инвесторов,   общим   критерием  оценки  для  всех  них  является  ответ  на

единственный   вопрос:  способна ли  компания (и  бизнес,  в  котором  она

находится) к  быстрому развитию? Финансовый риск венчурного инвестора может

оправдать   только   соответствующее вознаграждение, под которым понимается

возврат на вложенный  капитал выше среднего уровня. Россия, -по определению

журнала Global Law and Business (February, 1996), - живая лаборатория      по

производству      исключительно      высоких      ставок вознаграждения

рисковых   вложений."   Возврат   на   вложенный   капитал (Internal   Rate

of  Return     IRR)  общепринятый     показатель     измерения

вознаграждения.   В   европейской   и   британской   ассоциациях   венчурного

капитала  он   считается  стандартом  оценки  доходности  инвестиционного

проекта.  Пока российский  рынок малого и среднего бизнеса абсолютно

неликвиден, расчет показателя 1RK -дело в достаточной  степени не простое,

если   не   бесполезное.   Очевидно,  что  рост,   измеряемый   как

процентное приращение продаж при таких обстоятельствах - показатель более

осязаемый и  наглядный. Также логично, что рост продаж приводит к улучшению и

других     показателей,     прежде     всего     -     рыночной     доле