Организационно-управленческие и правовые аспекты оценочной деятельности

12.   Методология имущественного (затратного) подхода к оценке стоимости предприятия.

        Имущественный (затратный) подход к оценке бизнеса реализуется преимущественно методом накопления активов. При этом предметом оценки чаще всего выступает оценка рыночной стоимости фирмы (рыночной стоимости собственного капитала или ста процентов акций, долей фирмы, рыночной капитализации фирмы – это все синонимы).

        Использование метода накопления активов предполагает оценку предприятия по сумме рыночной или ликвидационной, на не балансовой (остаточной) стоимости его активов – за вычетом совокупной кредиторской задолженности фирмы 9заемного капитала предприятия) на момент ее оценки.

        Последняя уменьшает стоимость предприятия, потому что любому инвестору, купившему предприятие, например, в расчете на выручку от продажи имущества ликвидируемого предприятия, не удастся получить с предприятия весь доход от продажи им своего имущества. Причитающаяся к распределению инвестору прибыль будет уменьшена на сумму, необходимую для погашения обязательств (задолженности) фирмы.

        Согласно «идеологии» этого метода, оцениваемое предприятие стоит столько, сколько стоит его имущество (за вычетом задолженности фирмы).

        Остаточная балансовая стоимость активов предприятия, как бы велика она ни была, не имеет никакого отношения к делу. Ведь остаточная балансовая стоимость активов предприятия зависит от таких факторов, как: 1) время покупки либо создания собственными силами того или иного актива (и изменения с тех пор конъюнктуры и цен рыночного равновесия на рынках аналогичного имущества); 2) метод амортизации этого актива предприятием, который мог выбираться произвольно среди методов прямолинейной равномерной амортизации, методов ускоренной или замедленной амортизации – как, например, метод 2уменьшающегося остатка», метод «суммы чисел», «производственный» метод амортизации и т.д. (при разных методах амортизации остаточная балансовая стоимость актива зависит от того, как определялись отчисления на износ в предыдущие годы); 3) накопившаяся за период после постановки актива на баланс инфляция (обесценивающая имущество).

13.   Метод накопления активов.

        Метод накопления активов адекватен  оценке предприятия как ликвидируемого, т.к. только в этом случае для покупателя отдача от вложенных средств примет форму выручки, получаемой от продажи активов. Если сроки продажи жестко ограничены во времени (банкротство), то оценка суммарной стоимости  активов предприятия должна основываться на ликвидационной стоимости имущества. Исключением могут выступать ситуация, когда метод накопления активов применяется для оценки предприятия с большой долей финансовых и нематериальных активов. Тогда этот метод вполне адекватен оценке предприятия как действующего, т.к.: 1. если предприятие владеет крупными пакетами акций других компаний, то его стоимость определяется стоимостью дочерних или подконтрольных компаний;  2. если предприятие держит портфель акций и облигаций достаточно ликвидных, то оценка предприятия по стоимости его инвестиционного портфеля не будет предполагать его ликвидацию; 3. если нематериальные активы составляют большую долю имущества предприятия, то стоимость этих активов может проявиться  только в результате их практического использования (в виде избыточных прибылей).

        Особый случай – оценка методом накопления активов молодого предприятия, образованного под конкретный инновационный проект. В данном случае этот метод не приемлем.

        Метод накопления активов адекватен для оценки прогнозной стоимости предприятия как действующего, когда в планируемой к некоторому моменту времени структуре активов предприятия необычно высокую долю должны будут составить нематериальные активы в виде заключенных выгодных контрактов, закрепленной клиентуры и т.п.  Однако такая оценка не может  быть произведена непосредственно и предполагает использование других методов – обычно метода дисконтированного денежного потока.

        Следуя метолу накопления активов и прогнозируя будущую стоимость предприятия, начинающего инвестиционный проект, необходимо иметь в виду, что к моменту начала продаж продукции балансовая стоимость активов предприятия и в целом сумма его баланса, скорее всего, снизится. Это будет вызвано тем, что большие средства будут вложены в нематериальные активы, которые трудно оценить по их балансовой стоимости. В дальнейшем подобные инвестиции скажутся на увеличении продаж и прибылей, что вызовет рост пассивов и активов.

       Все активы делятся на материальные и нематериальные. Материальные активы: реальные (недвижимость; оборудование и оснастка; оборотные фонды) и финансовые (ценные бумаги; банковские депозиты). Определение рыночной стоимости реальных активов предприятия должно проводиться с учетом: физического, экономического, технологического и функционального износов. Экономический износ измеряется обесценением аналогичного имущества. Технологический износ – обесценение активов в следствии того, что на рынке появились активы, удовлетворяющие ту же потребность, но имеющие лучшее соотношение цена-качество. Функциональный износ относится к оборудованию, отражает обесценение активов длительного пользования в том случае, если он оказался конструктивно или функционально недоработанным, когда предприятие покупает оборудование из первых партий выпуска. Физический износ определяется степенью исчерпания срока службы, на который было рассчитано соответствующее имущество.

        Определение рыночной стоимости финансовых активов производится: 1. акции компании, которые размещены на фондовом рынке и являются ликвидными оцениваются по их текущим котировкам. 2. для оценки недостаточно ликвидных ценных бумаг с фиксированным уровнем дохода, а также для оценки стоимости банковских депозитов применяют метод дисконтированного денежного потока. 3. для оценки пакетов акций, которые предприятие имеет в других предприятиях любым адекватным методом определяется стоимость 100% пакета акций на контрольный или неконтрольный характер пакета. 

        Оценка рыночной стоимости ценных бумаг с фиксированным доходом сводится к вычислению текущей стоимости серии очищенных от налогов денежных поступлений, ожидаемых с ценной бумаги в будущие периоды для ее держателя. Оценка стоимости привилегированных акций проводится путем капитализации получаемых дивидендов:Vприв=Дивидендная выплата/i    

        Метод накопления активов предполагает оценку предприятия как ликвидируемого. Если целью является оценка предприятия как действующего, то дебиторская и кредиторская задолженности должны быть скорректированы, т.е. они приводятся к текущей стоимости, причем отдельно каждому дебитору и кредитору и ставка дисконта для них в каждом случае определяется индивидуально (с учетом рисков конкретного дебитора или кредитора).

14.   Методическое обеспечение оценки стоимости нематериальных активов.

        Наибольшую трудность в практическом использовании метода накопления активов представляет оценка нематериальных активов предприятия. Главным методом для нее выступает так называемый метод «избыточных прибылей».

        К нематериальным активам предприятия относятся: патенты и лицензии; ноу-хау; обученный и подобранный персонал; закрепленная клиентура; товарный знак; деловая репутация; льготные контракты; оферты; защитные коммерческие секреты и т.д.

        Рыночная стоимость нематериальных активов может существенно отличатся от их балансовой стоимости. Достаточно оценить рыночную стоимость всей совокупности нематериальных активов предприятия, которая в терминологии оценки бизнеса называется «гудвил». Идея оценки по «гудвил» состоит в том, чтобы выявить ту часть регулярно получаемых прибылей предприятия, которая не может быть объяснена наличием у него оцененных по их рыночной стоимости материальных активов, и капитализировать их, оценивая капитал, воплощенный в нематериальных активах и как бы порождающий поток доходов в виде указанной части прибылей.

  Алгоритм метода «избыточных прибылей»:

1.            По отрасли, к которой относится рассматриваемое предприятие, за несколько предшествующих периодов вычисляется показатель «съема прибылей с чистых материальных активов», который отражается коэффициентом соотносящим прибыли предприятий отрасли с их чистыми материальными активами или с балансовой стоимостью их собственного капитала, определенной без учета отражаемых в бухгалтерских балансах отрасли нематериальных активов. Rотр=П/ЧМА=П/СКмат

2.            Если предприятие, по которым сосчитан коэффициент Rотр , действительно относятся к той же отрасли, что и рассматриваемая фирма, и если структура их имущества и продукция сходны с оцениваемой фирмой, то можно перенести этот коэффициент на исследуемое предприятия. В результате  в расчете на имеющиеся у данного предприятия чистые материальные активы ( по предварительно установленной их рыночной стоимости) получаем оценку того размера прибылей, которые следовало бы регулярно ожидать на этом предприятии без учета влияния его нематериальных активов: Пож=ЧМАок *Rотр

3.            Разница между фактическими регулярно получаемыми прибылями предприятия и уровнем прибыли (Пож),  называется «избыточной прибылью», которая и приписывается влиянию всей совокупности нематериальных активов оцениваемой фирмы: Пизб=Пок-Пож

4.            Предполагая, что наблюдаемые «избыточные прибыли» при выпуске данной продукции будут иметь место и в дальнейшем в течение неопределенно длительного периода времени, можно капитализировать поток этих прибылей и тем самым получить оценку рыночной стоимости капитала, воплощенного в порождающих выявленный поток нематериальных активах: НМА*=Пизб/i

        Метод «избыточных прибылей»  требует определенных комментариев:

1.              все используемые в этом методе показатели прибылей являются средними за несколько периодов и подсчитанными согласно одному  методу учета товарно-материальных ценностей.

2.              оцениваемое предприятие и предприятия отрасли, по которым рассчитывается коэффициент Rотр, должны применять сходные методы амортизации основных фондов.

3.              если «избыточные прибыли» окажутся отрицательными, то это скорее будет означать то, что материальные активы предприятий отрасли или оцениваемой фирмы  переоценены.

        Метод «избыточных прибылей» применим и для оценки отдельных видов нематериальных активов предприятия, если точно известно, что именно наличие данного актива является причиной определенной экономии либо дополнительных продаж для предприятия.

15.   Оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов акций.

        Основным принципом оценки пакетов акций является необходимость предварительно оценить рыночную стоимость всей рассматриваемой компании в целом (100% ее обыкновенных акций).

        Алгоритм оценки пакета акций

1. оценочная стоимость предприятия в целом уменьшается пропорционально  величине пакета.

2. в показатель полученной стоимости пакета вносится поправка с учетом степени контроля над предприятием, которую способно дать инвестору приобретение данного пакета.

3. производится корректировка стоимости пакета акций предприятия в зависимости от факта ликвидности или неликвидности акций.

4. осуществляется скидка со стоимости получаемой на 3 этапе, если акции фирмы неликвидны и при этом не размещены на фондовом рынке.

        Оценщику при выведении итоговой величины стоимости нужно знать: какие поправки и в каком объеме использовать. В каждом конкретном слу­чае это зависит, во-первых, от того, какая доля владения акциями оценива­ется. Она может быть неконтрольным (миноритарным) или контрольным пакетом. Степень контроля влияет на стоимость оцениваемой доли, поэто­му очень важно определить стоимость контроля. Во-вторых, размер скидки или премии обусловлен методами оценки.

        При нахождении стоимости владения контрольным пакетом использу­ются методы: дисконтированных денежных потоков, капитализации доходов, сделок, стоимости чистых активов и ликвидационной стои­мости.

        Методы доходного подхода позволяют рассчитать стоимость конт­рольного пакета так: выражают цену, которую инвестор заплатил бы за владение предпри­ятием; расчет денежных потоков базируется на контроле за решениями ад­министрации относительно хозяйственной деятельности предприятия.

        При использовании методов имущественного подхода получается сто­имость контрольного пакета акций, поскольку только владелец контрольно­го пакета может определять политику в области активов: приобретать, ис­пользовать или продавать (ликвидировать) их.

        При расчете по методу сделок получают величину оценочной стоимос­ти на уровне владения контрольным пакетом, так как этот метод основан на анализе цен контрольных пакетов акций сходных компаний.

        С помощью метода рынка капитала определяется стоимость владения неконтрольным пакетом, а именно стоимость свободно реализуемой меньшей доли, потому что при этом методе применяется информация о котировках акций на фондовых рынках. Если оценщику нуж­но получить стоимость на уровне контрольного пакета, то к стоимости, полученной методом рынка капитала, надо добавить премию за контроль. Для получения же стоимости неконтрольным пакета из стоимости конт­рольного пакета, рассчитанной методами доходного, имущественного под­ходов, методом сделок, необходимо вычесть скидку за неконтрольный ха­рактер.

        Премия за контроль представляет собой стоимостное выражение пре­имущества, связанного с владением контрольным пакетом акций. Она отра­жает дополнительные возможности контроля над предприятием. Скидка за неконтрольный характер - величина, на которую умень­шается стоимость оцениваемой доли пакета с учетом ее неконтрольного характера.

        Необходимо иметь в виду, что на практике часто начинают действовать факторы, ограничивающие права владельцев контрольных па­кетов и снижающие стоимость контроля. К таким факторам относятся: эф­фект распределения собственности, режим голосования, контактные огра­ничения, финансовые условия бизнеса.

16.   Оценка поглощаемого бизнеса.

        Поглощения отличаются от слияний тем, что поглощающая фирма приобретает (зачастую по частям от многих сравнительно мелких акционеров), очевидно (при имеющемся распределении акций объекта поглощения), контрольный пакет поглощаемого предприятия. Если приобретается пакет, превышающий 75% обычных акций поглощаемой компании, то поглощение может привести к потере поглощаемым предприятием своей юридической самостоятельности и превращению его в подразделение поглощающей фирмы. Если же приобретается контрольный пакет, составляющий мене 75% обыкновенных акций, то поглощенная компания может не потерять своей юридической самостоятельности, но окажется выраженным дочерним предприятием поглощающей фирмы.