Виды ценных бумаг и их харатеристика

Рис. 2.3. Оценка изменения государственного внутреннего долга, выраженного  в ценных бумагах в 2005 – 2010 гг. 

Консервативность  заемной политики государства будет  служить положительным фактором для развития субфедеральных и корпоративных  заимствований. Кроме того, расширение объема пенсионных накоплений может  явиться дополнительным стимулом для  расширения данных сегментов российского долгового рынка.

     Со  временем государственный долг (в  ценных бумагах) неуклонно растет на 2005 год Госдолг составлял 763,3 млрд. руб., за этот год его объемы выросли на 98,6 млрд. руб.. К 2010 году его объемы возрастут еще больше и составят 1517,9 млрд. руб.. В связи с этим правительству не обходимо озаботиться этой проблемой и разработать и принять систему мер по снижению внутреннего долга до приемлемых объемов.

1. Оценка  рынка корпоративных облигаций в России: выбор оптимальной модели развития

     Как показывает зарубежный опыт, важное место  в структуре внешних источников финансирования корпораций занимают эмиссии  ценных бумаг, и прежде всего, акций  и облигаций. В развитых странах  мира совокупная стоимость (капитализация) корпоративных облигаций в обращении составляет, как правило, от 20-30 до 60-65% от общего объема капитализации фондового рынка, что свидетельствует о важной роли облигаций как альтернативного источника инвестиций.

     В одних странах рынок корпоративного долга развит слабее (например, в государствах континентальной Европы, где экономика финансируется за счет кредитных ресурсов банковского сектора), в других является ключевым поставщиком заемных средств в реальный сектор (в англосаксонских странах и некоторых государствах Юго-Восточной Азии). Дальше всех в развитии облигационных займов продвинулись США. По некоторым оценкам, до 80% заемных средств корпорации получают с фондового рынка. Совокупная капитализация американского рынка корпоративных долгов (с учетом займов банков и компаний финансового сектора) составляет примерно 3,5 трлн. долл. (тогда как капитализация фондового рынка США - свыше 11 трлн. долл.). Основными эмитентами корпоративных облигаций выступают компании, традиционно широко использующие финансовый рычаг. Помимо финансовых компаний и банков, эмитентами являются компании коммунального сектора (связь, энергетика), транспортные и капиталоемкие индустриальные производства. По состоянию на начало октября 2005 г. общемировой объем корпоративных облигаций в обращении составлял свыше 5,2 трлн. долл., причем на долю США приходилась половина всей облигационной массы (приложение 1).

     Российский  рынок корпоративных облигаций  существует менее 6 лет, тогда как  соответствующие западные рынки  имеют вековую историю. Однако даже за этот короткий период отечественный рынок проделал путь от весьма узкой и низколиквидной площадки до структуры, способной достаточно успешно удовлетворять потребности российских предприятий в капитале. За относительно короткую историю отечественного рынка корпоративных облигаций на нем были размещены займы более чем 200 эмитентов на общую сумму до 12 млрд. долл. (350 млрд. руб.); только в 2005 г. объем новых размещений составил около 4,9 млрд. долл. (140 млрд. руб.), что почти на 80% выше уровня 2004 г. Рынок корпоративных облигаций приобретает все большее значение как источник инвестиционных ресурсов. Если в 2002-2003 гг. соотношение между объемом эмиссии корпоративных облигаций и суммарным объемом инвестиций в основной капитал не превышало 1-3%, то в 2004 г. оно приблизилось к 4%, а по итогам 2005 г. (по предварительным оценкам) это соотношение может составить 5-6% (рис. 2.1).

Рис. 2.1. Динамика объемов размещений корпоративных  облигаций и их отношение к  валовому объему инвестиций 

Однако, несмотря на очевидные успехи, масштабы российского рынка корпоративных облигаций по сравнению с рынками развитых стран выглядят достаточно скромно. Так, ведущие европейские страны и Япония в 30-50 раз опережают Россию по объему корпоративных облигаций в обращении. Отечественный рынок можно пока сопоставить лишь с рынками развивающихся стран, таких как Аргентина, Бразилия, Индия, и с рынками стран Восточной Европы, в том числе Чехии и Венгрии. По своим относительным параметрам (по сравнению с масштабами экономики) российский рынок корпоративных облигаций заметно уступает развитым странам. Несмотря на определенный прогресс, наблюдавшийся в последние годы, для достижения уровня европейских стран и США России требуется кратное увеличение масштабов внутреннего долгового рынка. Одной из важнейших тенденций в развитии облигационного рынка российских эмитентов является перераспределение объемов эмиссий в пользу внешнего сектора - рынка еврооблигаций. Если в первые 3 года после августовского кризиса объемы выпуска еврозаймов отечественными компаниями были крайне незначительными (суммарный объем эмиссии за 2000-2003 гг. составил около 750 млн. долл.) и в несколько раз уступали аналогичному показателю внутреннего рынка, то начиная с 2003 г. ситуация резко изменилась (табл. 2.2). [69;37] 
 
 

                 Таблица 2.2

Сравнительный анализ рынка еврооблигаций и  рынка облигаций (номинированных в  рублях) российских корпораций

Согласно  данным (табл. 2.2), к 2005 г. доля внешних займов достигла почти 70%. Первые месяцы 2006 г. подтвердили эту тенденцию: за I кв. суммарный объем размещений еврозаймов составил более 3 млрд. долл. (свыше 83 млрд. руб.), в то время как на внутреннем рынке объем новых эмиссий оказался почти в 4 раза меньше (около 23 млрд. руб.). Столь же значительно различаются и размеры среднего заимствования на внутреннем и внешнем рынках. Если по итогам 2005-2006 гг. средний размер эмиссии еврооблигаций составил около 300 млн. долл., то для внутреннего рынка аналогичный показатель за тот же период не превышает 65 млн. долл.

Инфраструктура  российского рынка корпоративных  облигаций отличается от инфраструктуры зарубежных облигационных рынков прежде всего наличием значительного биржевого  сегмента. Если в подавляющем большинстве стран Западной Европы, США и Японии рынок корпоративных облигаций сосредоточен во внебиржевом секторе, то в России, наоборот, большая часть рыночного оборота приходится на биржевые площадки (табл. 2.3).

Таблица 2.3

Структура оборота биржевого и внебиржевого рынков, млн. руб.

В 2005 г. объем торгов на рынке корпоративных  облигаций ММВБ составил 715,5 млрд. руб. с учетом операций РЕПО, новых размещений, режима переговорных сделок, что более чем в 14 раз превосходит показатель 2001 г. Вырос объем торгов на вторичном рынке, составив 423,2 млрд. руб. Среднедневной объем торгов вырос с 1 млрд. руб. в 2004 г., до 1,7 млрд. руб. в 2005 г. В течение года на фондовый рынок с предложением собственных ценных бумаг вышли более 80 компаний. Проанализировав сложившуюся ситуацию, можно объяснить это историческими причинами развития отечественного фондового рынка:

• в период 1993-1998 гг. на ММВБ была создана и отлажена централизованная инфраструктура рынка гособлигаций, обеспечивающая размещение, вторичную торговлю и погашение займов. Инвесторы, работающие с госбумагами, привыкли к этой инфраструктуре и были готовы продолжать в ней работать и после августовского кризиса, в том числе и с новыми инструментами. Отметим, что само появление корпоративных займов частично было обусловлено коллапсом рынка госбумаг: при отсутствии традиционной точки приложения капитала инвесторы искали любую возможность для размещения активов.
• в период 1999-2001 гг. в условиях постепенно восстанавливающейся ликвидности финансовых институтов и сохраняющегося при этом недоверия между контрагентами именно биржевая инфраструктура с ее гарантиями исполнения обязательств оказалась востребованной участниками рынка.
• непосредственным стимулом для возникновения рынка стала возможность вывода «замороженных» средств со счетом типа «С». Тем самым был обеспечен гарантированный спрос на новые инструменты со стороны нерезидентов, даже в условиях существующих в то время высоких системных рисков.

     За  рубежом ситуация была принципиально  иная. В большинстве развитых стран сектор корпоративных облигаций возник из рынка векселей и межбанковских кредитов, т. е. из крупно оптового рынка небольшого числа участников и высокого номинала бумаг. Кроме того, по мере развития облигационного рынка существенным фактором, сдерживающим его переход на биржевой сегмент, стала низкая стандартизация выпусков. Например, по сравнению с акциями облигации представляют собой гораздо более сложный финансовый инструмент в силу наличия разнообразных моделей купонных выплат, дифференцированных механизмов погашения и конвертации, индексаций, дефолтных оговорок и др.

     Современные биржи за рубежом выполняют в  сфере облигаций главным образом  представительские функции: нормы, устанавливаемые государством для  инвестиционных операций институциональных инвесторов, запрещают многим из них приобретать облигации, которые не котируются на какой-либо из фондовых бирж. Следует, впрочем, отметить, что листинг на ведущих биржах - достаточно дорогостоящая услуга (в ряде случаев измеряющаяся сотнями тысяч долларов), поэтому к ней прибегают в основном крупные эмитенты. Компании среднего бизнеса предпочитают проходить листинг либо на национальных площадках (если это компании из развивающихся стран), либо на биржах с упрощенной процедурой листинга (например, на Люксембургской бирже). Тем не менее, поскольку сегодня трудно найти эмитента, не рассчитывающего на покупку своих облигаций институциональными инвесторами, абсолютное большинство эмитентов обращается на биржу с просьбой принять облигации к котировке. Одна из основных причин того, почему сделки с облигациями совершаются главным образом во внебиржевом обороте, заключается в том, что динамика рыночных цен долговых бумаг более предсказуема и менее подвержена сильным и внезапным колебаниям, чем акций. [64;10]

     В целом анализ достоинств и преимуществ  биржевой и внебиржевой торговли показывает, что размещение облигаций  и вторичные торги, а также  корпоративные действия (выкуп, доразмещение, погашение) на биржевом рынке, как правило, обходятся участникам торгов дороже, однако данный рынок отличается существенно меньшими рисками. Одним из преимуществ внебиржевой торговли является отсутствие ограничений на параметры сделок со стороны торговых систем (имеется в виду отсутствие ценовых ограничений, требований к срокам поставки/расчетов и целого ряда дополнительных условий), а также возможность совершить сделку с теми видами ценных бумаг, которые часто бывают не допущены к торгам на фондовых биржах либо по которым не удается найти контрагента на биржевом рынке.