Стоимостные методы оценки эффективного финансового менеджмента предприятия

г) поставленной цели (например, для оценки затрат, связанных с приобретени­ем объекта основных средств, можно воспользоваться первоначальной стои­мостью, а для оценки возможного вклада в генерирование будущих дохо­дов — дисконтированной стоимостью; в зависимости от того, какая цель по­ставлена — минимизация оттока денежных средств в связи с уплатой налога на прибыль или максимизация отчетной прибыли — могут использоваться, например, разные методы оценки запасов);

д) предпочтений пользователей, для которых готовятся количественные оценки (например, фактические собственники фирмы, как правило, не возражают против использования в отчетности оценок по себестоимости; для собствен­ников потенциальных, напротив, более предпочтительны оценки рыночные или справедливые);

е) принятой учетной политики (например, в зависимости от установленной в фирме границы стоимостной оценки, разделяющей основные средства от оборотных, меняется оценка некоторых активов и, соответственно, финансо­вых результатов);

ж) способа появления оцениваемого актива в фирме (например, основные сред­ства, приобретенные за плату, могут оцениваться в сумме понесенных затрат, внесенные в качестве взноса в уставный капитал — в согласованной учреди­телями фирмы оценке, безвозмездно полученные — в рыночной оценке, по­ лученные в обмен — по стоимости передаваемого имущества) [3, с. 77].

Оценка одних и тех же активов, фактически одинаковых по своим потреби­тельским качествам в данный момент времени, в балансах разных фирм может быть представлена по-разному, как и в пределах одной фирмы (например, покупка одинакового актива разными подразделениями фирмы у различных поставщиков; возможное различие в оценке двух одинаковых активов, один из которых был приобретен на рынке, а другой внесен в качестве вклада в уставный капитал). Та­ким образом, очень многие активы потенциально имеют разные оценки, которые (или одна из которых) могут быть продемонстрированы в публичной отчетности.

Так, основные средства в учете могут характеризоваться такими стоимостны­ми оценками, как первоначальная, восстановительная, остаточная, ликвидацион­ная, текущая рыночная, справедливая, дисконтированная, условная (pro memoria — для памяти; например, произведения искусства в системе учета в музее могут чис­литься в условной оценке 1 руб. Для контраста вспомним, что отдельные картины В. Ван Гога, П. Пикассо, П. Рубенса на недавно проходивших аукционах продава­лись за десятки миллионов долларов), условно-соглашательская (например, оцен­ка собственниками некоторого актива, внесенного одним из них в качестве взноса в уставный капитал) стоимости, цена возможной реализации и др.

Существуют различные классификации оценок, к наиболее распространенным в практической бухгалтерии относится их подразделение на индивидуальные и агрегатные, стоимостные и в натуральных измерителях, исто­рические и калькуляционные [12, с. 249].

Индивидуальные и агрегатные оценки. Индивидуальная оценка относится к ха­рактеристике единичного объекта (например, цена 1 т мазута), агрегатная характе­ризует совокупность некоторых объектов (например, объем минимальной партии поставки сырья). Любопытно, что в экономике сумма индивидуальных оценок со­вокупности объектов не обязательно равна их агрегатной оценке. Так, при закупке значительной партии сырья или при заключении долгосрочного контракта можно получить скидку с цены.

Оценки стоимостные и в натуральных измерителях. Номенклатура объектов учета в любом предприятии может насчитывать тысячи единиц. Естественно, что эти объекты измеряются в различных единицах, однако в систему двойной записи они попадают лишь в стоимостной оценке. Тем не менее в аналитическом учете могут использоваться и натуральные единицы измерения.

Исторические и калькуляционные оценки. Исторические оценки заимствуются из ранее проведенных измерений. Исторической считается та оценка, которая имела место на момент введения соответствующего объекта в систему двойной за­писи. Как правило, она берется из первичного документа, сопровождающего хо­зяйственную операцию. Калькуляционные оценки формируются как результат нового измерения, а особую значимость они имеют для расчета плановой или факти­ческой себестоимости произведенной продукции. В связи с развитием операций с финансовыми активами исключительно важное значение получает одна из разно­видностей калькуляционной оценки — оценка по справедливой стоимости как противопоставление оценке по себестоимости (или историческим ценам). Более того, ориентация на расширение применения оценок по справедливой стоимости декларируется в международных стандартах финансовой отчетности как одно из важных направлений развития учета и отчетности.

Примеры и виды оценочных характеристик. Ниже приводятся наиболее суще­ственные для финансового менеджера виды оценок (как количественных характеристик) и дается общая их характеристика. Поскольку суть операций финансового менеджера заключается в реализации комбинаций двух типовых процессов (инвестирования и финансирования), ему приходится иметь дело в основном с оценками различных видов финансовых и нефинансовых активов (например, вложений в основные средства, ценных бумаг) и отдельных характеристик активов, обязательств, операций (например, целесообразности той или иной операции, источника финансирования).

В данном разделе мы приведем лишь наиболее общие оценочные характери­стики активов и операций; некоторые из них носят универсальный характер (на­пример, понятие ликвидационной стоимости используется применительно к ос­новным средствам и финансовым активам), другие специфицированы (например, понятие номинальной стоимости имеет отношение к отдельным видам финансо­вых активов). Также мы ограничимся общими определениями. Примеры исполь­зования оценок, равно как и другие виды оценок, будут даны в ходе изложения материала в соответствующих разделах книги.

Нарицательная (номинальная) стоимость (Par Value) — это стоимостная оценка финансового актива, официально закрепленная за ним условиями эмиссии. Она напечатана на бланке актива (акции или облигации) и используется чаще всего в качестве базы для начисления процентов и дивидендов. Для облигации этот показатель имеет значение только в двух случаях: в момент выпуска актива в обращение при установлении цены размещения и в моменты начисления процен­тов, если последние привязаны к номиналу. В период размещения облигационного займа цена облигации, как правило, совпадает с ее нарицательной стоимостью. Что касается акций, то этот показатель практически не имеет значения и несет лишь информационную нагрузку, характеризуя долю уставного капитала, которая приходилась на одну акцию в момент учреждения компании.

Цена размещения, или эмиссионная цена (Offering Price) — это цена, по которой финансовый актив размещается, т. е. продается, на первичном рынке. Эта цена может отличаться как от номинальной стоимости актива при его первичном раз­мещении, так и от его текущей рыночной цены в случае дополнительной эмиссии актива. При первичном выпуске различие в оценках объясняется тем, что чаще всего размещение эмиссионных ценных бумаг проводится через посредническую фирму (или фирмы), являющуюся профессиональным участником фондового рынка. Посредническая фирма скупает весь выпуск бумаг по согласованной цене и в дальнейшем реализует их на рынке по цене, которая определяется уже этой фирмой и, естественно, превышает номинал. Что касается дополнительной эмис­сии актива, то различие в оценках может объясняться, например, желанием повы­сить привлекательность выпуска или необходимостью защиты прав существую­щих держателей данного актива.

Балансовая стоимость (Book Value) — это стоимостная оценка финансового или нефинансового актива, исчисляемая по данным баланса'. Смысл этой оценки ярко проявляется в приложении к акциям. Дело в том, что эмиссия акций автома­тически означает обеспечение этих ценных бумаг активами, отражаемыми на балансе компании-эмитента. Например, фирма выпустила 100 тыс. акций номина­лом по 10 руб. каждая и разместила выпуск по номиналу. Если пренебречь сопут­ствующими обстоятельствами и предположить, что деньги аккумулированы на счете, а других активов и обязательств нет, то баланс фирмы будет состоять из двух статей: в активе денежные средства в сумме 1 млн. руб., в пассиве уставный капитал в той же сумме. На одну акцию приходится, естественно, 10 руб. активов. Однако с началом операций компании доля капитала, приходящаяся на одну ак­цию, немедленно меняется. С этой точки зрения, акция может быть охарактеризо­вана балансовой стоимостью, которая рассчитывается по балансу как отношение стоимости чистых активов (общая стоимость активов по балансу, за вычетом за­долженности кредиторам) к общему числу выпушенных акций. Отсюда видно, что балансовая стоимость постоянно меняется. В случае рентабельной работы фирмы и реинвестирования прибыли эта оценка имеет тенденцию к росту. Уместно сде­лать и еще одно замечание. Поскольку баланс можно составить в различных оцен­ках, при этом имеют место два основных варианта оценки: по себестоимости (или исторические оценки) и по справедливой стоимости (или рыночные оценки) [10, с. 63].

Ликвидационная стоимость (Liquidation Value) — это стоимость, но которой, как полагают, можно продать некоторый актив. Существуют две трактовки этого понятия: когда продажа осуществляется с учетом действия некоторых вынуждаю­щих факторов и когда факторов принудительного характера нет. В западной лите­ратуре именно первый вариант рассматривается как основной при определении понятия «ликвидационная стоимость» и обычно связывается с распродажей акти­вов в случае добровольной ликвидации части бизнеса (например, фирма решила ликвидировать одно из своих самостоятельных производств) или в случае прину­дительной ликвидации (например, как результат банкротства). Достаточно оче­видно, что в первом варианте стоимость будет ниже, чем во втором.

Понятие ликвидационной стоимости применяется в контексте управления фи­нансовыми активами. В частности, в момент ликвидации общества может быть рассчитана ликвидационная стоимость акции. Она покажет, какая часть стоимости активов по ценам возможной реализации, оставшаяся после расчетов с кредитора­ми, приходится на одну акцию. Поскольку учетные цены активов могут значи­тельно отличаться от их рыночных цен (в зависимости от инфляции и конъюнк­туры рынка), ликвидационная стоимость не равна балансовой.

Конверсионная стоимость (Conversion Value) — это стоимостная оценка кон­вертируемого актива (облигации или привилегированной акции), основывающая­ся на текущей рыночной цене базисного актива (обычно это обыкновенная акция того же эмитента), лежащего в основе конвертации, и коэффициента конверсии. Этот расчетный стоимостный показатель имеет отношение лишь к активу, про­спектом эмиссии которого предусмотрена возможность конвертации его при опре­деленных условиях в обыкновенные акции фирмы-эмитента.

Выкупная цена (Call Price) — это цена, по которой выкупается финансовый ак­тив эмитентом по истечении предусмотренного срока его жизни или до этого мо­мента, если такая возможность предусмотрена условиями эмиссии. Эта оценка имеет отношение к погашаемым привилегированным акциям или отзывным обли­гациям. (Синонимы: цена досрочного погашения, отзывная цена.) Выкупная цена обычно равна сумме нарицательной стоимости актива и выкупной премии (Call Premium). Размер выкупной премии может быть переменным: например, макси­мальным в первый год с момента эмиссии и снижающимся в последующие годы.

В отдельных случаях выкупная цена может совпадать с нарицательной стои­мостью актива (например, в случае с облигационным займом, не предполагающим досрочного его погашения). С позиции оценки поэтому разделяют два вида зай­мов: без права и с правом досрочного погашения. В первом случае облигации по­гашаются по истечении периода, на который они были выпущены. Во втором слу­чае возможно досрочное погашение, т. е. отзыв облигаций с рынка. Как правило, инициатива такого отзыва принадлежит эмитенту.

Внутренняя стоимость (Intrinsic Value) — это стоимость (ценность) финансо­вого актива, рассчитанная путем дисконтирования но приемлемой ставке ожида­емых поступлений, генерируемых этим активом. (Синонимы: теоретическая стои­мость (Theoretical Value), фундаментальная стоимость (Fundamental Value).) Иными словами, это стоимость V,, наиденная с помощью DCF-модели. В отноше­нии каждого финансового актива, торгуемого на рынке, есть публично демонстри­руемая текущая цена. Участник рынка, задавая параметры в DCF-модели, может рассчитать теоретическую стоимость оцениваемого актива и сравнить ее с его те­кущей ценой. Если, например, текущая цена ниже теоретической стоимости, то, по мнению данного участника рынка, актив недооценен и потому является выгодным объектом инвестирования. Понятие внутренней стоимости применяется в прило­жении к финансовым активам; более общим, универсальным понятием является так называемая справедливая стоимость.

Рыночная, или курсовая, цена (Market Price) — это цена, но которой некото­рый актив продается на данном рынке. Курсовая цена зависит от таких факторов, как конъюнктура рынка, рыночная норма прибыли, величина и динамика дохода, генерируемого активом, и др. Множественность рынков может предопределять и множественность рыночных цен. Один и тот же актив на разных рынках может иметь разную рыночную цену. (Этим, в частности, предопределяется существова­ние так называемых арбитражных операций, когда товар приобретается на одном рынке и тут же продается на другом. Разница в ценах дает возможность получить прибыль.) Среди факторов, предопределяющих подобное варьирование, основны­ми являются наличие взаимозаменяемых аналогов торгуемых активов и удален­ность рынка от места производства актива.

Понятие рыночной цены приложимо и к нефинансовым активам; в частности, ориентация на рыночные цены при составлении отчетности рассматривается как альтернатива использованию оценок по себестоимости (так называемых истори­ческих цен).

Цена с включенным дивидендом (Cum-dividend Price) — цена акции, купив ко­торую акционер приобретает права на все дивиденды, включая последний объявленный, но еще не выплаченный дивиденд (до выплаты этого дивиденда обычно не менее 2 недель).

Экс-дивидендная цена (Ex-dividend Price) — цена акции, покупка по которой не лает права на получение последнего объявленного, но еще не выплаченного ди­виденда. (Синоним — цена без дивиденда.) Обычно акции начинают продаваться по цене без дивиденда за 4 дня до составления списка лиц, имеющих право на по­лучение очередного дивиденда.

Себестоимость (Cost) — стоимостная оценка расхода или оплаты ресурсов, ис­пользованных или привлеченных предприятием для производства или приобрете­ния оцениваемого объекта. Таким образом, оценка по себестоимости означает, что активы в балансе отражаются по ценам их приобретения. Себестоимость является альтернативой справедливой стоимости.