Понятие и функции фондового рынка

В качестве информационных систем используются различные информационные агентства, такие как АКМ и Росбизнесконсалтинг, которые собирают заявки и распространяют их в своих информационных бюллетенях через Интернет или в печатном виде.

Основным отличием внебиржевого рынка от бирж и торговых систем, является то, что на нем полностью отсутствует централизованный контроль за выполнением обязательств и стандартизация заключения сделок.

Ценные бумаги, заявки на которые выставляются в информационных системах, относятся к категории условно ликвидных потому, что по данным этих систем можно лишь приблизительно судить о наличии реального спроса на них, так как информационные системы не дают информации о количестве реально заключенных сделок на внебиржевом рынке и реальных ценах этих сделок.

На внебиржевом рынке обращается значительно больше разновидностей ценных бумаг, чем на биржевом. При этом все они обладают различной ликвидностью, то есть на них существует разный спрос. На некоторые виды ценных бумаг, такие как векселя Сбербанка или Газпрома, спрос существует практически всегда и их реальная ликвидность ничуть не ниже, а иногда даже выше, чем у бумаг, обращающихся на биржевом рынке. Помимо подобных бумаг существуют еще и бумаги, которые находят своего покупателя, хотя для этого надо приложить некоторые усилия к данному виду бумаг, в основном к ним относятся акции средних российских предприятий, некоторые векселя и муниципальные облигации.

Понятие неликвидных ценных бумаг весьма условно. Когда говорят о неликвидных ценных бумагах, имеется ввиду то, что на них отсутствуют заявки в информационных системах. Как правило, это означает, что они не могут заинтересовать достаточно широкий круг покупателей либо из-за того, что недостаточно обеспечены реальными активами, либо из-за того, что недостаточно известны широкому кругу покупателей.

Найти покупателя на небольшое количество акций подобного типа (в процентах от уставного капитала) крайне сложно, так как они не могут применяться для спекуляций на рынке, не обеспечивают получение солидных дивидендов, не дают возможности реально влиять на работу того предприятия, которое их выпустило. Как правило, если на них находится покупатель, то он является крупным акционером этого предприятия и докупает акции в целях усиления контроля над ним.

В случае если продается пакет акций, который дает реальный контроль над предприятием (от 25 % уставного капитала), найти покупателя несколько легче, как правило, им становится либо руководство предприятия, либо его смежник или конкурент.

Отдельно следует сказать об акциях закрытых акционерных обществ.

В соответствии с Законом «Об акционерных обществах» и Гражданским кодексом РФ, акционеры закрытых акционерных обществ имеют преимущественное право покупки акций, то есть, прежде чем предложить их кому-либо, необходимо предложить приобрести эти акции другим акционерам этого предприятия, и только в том случае, если они откажутся приобрести данные бумаги, а затем и само предприятие откажется от их приобретения, можно начать их реализацию на рынке. При этом возникнут те же трудности, как и в случае с акциями, о которых говорилось выше. Что касается привилегированных акций закрытых акционерных обществ, то в большинстве случаев вероятность их продажи практически равна нулю.

Помимо акций, к неликвидным ценным бумагам можно отнести и облигации ряда субъектов Российской Федерации, которые отказались от их погашения или выплаты купонного дохода по ним. К неликвидным ценным бумагам относится также огромная масса разнообразных векселей, выпущенных неизвестными юридическими лицами или попавшими в черный список, вследствие отказа выпустившей их организации оплатить их.

ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИНВЕСТИРОВАНИЯ КАПИТАЛА В ЦЕННЫЕ БУМАГИ

Под инвестированием понимают вложение средств с целью получения дохода от них. Инвестиции обычно бывают долгосрочными, но имеются случаи краткосрочных вложений, например, инвестирование денежных средств в покупку ГКО. Объектами вложения средств могут быть как реальные (материальные), нематериальные (объекты интеллектуальной собственности), так и финансовые активы, т.е. вложение средств в покупку ценных бумаг и (или) помещение капитала в банки.

Принимая решение об инвестировании средств в какое-либо направление, инвестор вынужден сопоставлять расходы, которые он должен осуществить в настоящее время, с будущими результатами (доходами). Отношение величины дохода к инвестированным средствам называется доходностью, или нормой дохода, и характеризует рентабельность капитала, вложенного, например, в финансовые активы.

Распределение инвестиций по отдельным финансовым инструментам основывается не только на ожидаемом доходе, но и на присущем им риске, причем различные финансовые инструменты подвержены различной степени риска.

В силу много вариантности возможных результатов, получаемых в условиях неопределенности и риска осуществления инвестиций, все методы инвестированных расчетов можно разделить на две большие группы:

– методы обоснования инвестиционных решений в условиях неопределенности и риска;

– методы определения наилучшей инвестиции в условиях гарантированного получения будущих доходов.

Методы (экспертных оценок, аналитический, статистический) обоснования инвестиционных решений в условиях неопределенности и риска исходят из много вариантности будущих последствий принимаемых решений, субъективных оценок вероятностей и субъективного отношения каждого инвестора к риску и принимаемым решениям. Как правило, они учитывают доходы, возможные в ближайшее время, при этом оценка может быть различной для разных инвесторов, например, в зависимости от их личностных качеств (склонности или не склонности к риску). Это в большой степени связано с портфельным инвестированием.

Методы определения наилучшей инвестиции в условиях гарантированных вложений предполагают, что будущие расходы и доходы инвестора определяются однозначно. Иногда в процессе таких расчетов фактор риска учитывается в виде фиксированной добавки к различным параметрам, используемым в расчетах, но это принципиально не меняет самих методов. Расчеты можно вести на любой период, интересующий инвестора. Примером гарантированных вложений капитала может являться приобретение облигаций с фиксированной процентной ставкой.

Эти методы разделяются на статические и динамические.

Статические методы используются в том случае, если рассматривается только один инвестиционный период, расходы осуществляются в начале этого периода, а полезные результаты оцениваются в конце. Их можно использовать также, если долгосрочные вложения средств можно описать какими-либо среднегодовыми показателями.

Динамические методы инвестиционных расчетов применяются, когда процесс инвестирования долгосрочный, а величины расходов и доходов инвестора существенно изменяются в течение этого периода. Рассматриваемый период может быть и относительно коротким, в пределах нескольких месяцев или года, но при этом существенно изменение параметров инвестиций внутри периода.

Для оценки эффективности инвестиций, т.е. сопоставления разновременных величин затрат и результатов (в общем случае – денежных потоков), используется процедура приведения их к одному моменту времени – дисконтирование.

Важнейшим моментом в оценке любого финансового инструмента является соотношение между ожидаемым доходом и степенью риска. Степень риска обычно прямо пропорциональна ожидаемой доходности инвестиций. К наиболее характерным видам рисков, присущих ценным бумагам, относятся:

1. риск неплатежа, т.е. невыполнение условий обязательств, например неуплата заемщиком суммы долга или процентов по нему. Чем больше риск неплатежа, тем больше и ожидаемая в качестве компенсации премия за риск, тем больший (при прочих равных условиях) ожидаемый доход инвестора. Государственные ценные бумаги обычно рассматриваются как свободные от риска, поэтому они берутся за основу при оценке других ценных бумаг. В западной практике обычно инвестор анализирует степень риска с помощью рейтингов надежности, определяемых специальными агентствами;

2. риск ликвидности, или способность обратить ценную бумагу в наличные деньги в короткое время без значительных ценовых уступок. Чем ниже ликвидность, тем большим должен быть уровень дохода по ценной бумаге;

3. срок погашения; чем больше срок погашения, тем больше риск колебаний рыночной стоимости ценной бумаги. Отсюда инвесторам необходима премия за риск, чтобы побудить их покупать долгосрочные ценные бумаги.

Другие факторы, влияющие на доходность это:

– налогообложение и

– инфляция.

Значительное влияние на ожидаемую доходность ценных бумаг оказывают инфляционные ожидания. Считается, что номинальная процентная ставка по ценным бумагам включает премию за инфляцию. Как следует из уравнения И. Фишера, номинальная процентная ставка рав-на сумме реальной процентной ставки и ожидаемого изменения цены финансового инструмента в течение всего срока обращения:

где ir – реальная (действительная) ставка процента, или уровень доходности ценной бумаги, она рассчитывается с учетом всех начислений и реинвестирований в течение года; iн – номинальная ставка процента; iинф – темп инфляции.

Отсюда

Эта зависимость имеет место, если темпы изменения номинальной процентной ставки соответствуют уровню инфляции, однако в условиях нестабильной экономики взаимосвязь между инфляцией и процентными ставками также может изменяться во времени.

Итак, доходность инвестиций в различные финансовые инструменты зависит от степени риска неплатежа, ликвидности, налогообложения, а также инфляционных ожиданий.

Выбирая возможные направления вложения средств в приобретение ценных бумаг, инвестор ориентируется прежде всего на показатели текущей доходности и риска, присущие данным финансовым инструментам. Норма текущей доходности по конкретному виду ценных бумаг определяется в зависимости от текущей доходности по инвестициям (например, по государственным облигациям) и нормы премии за возможные риски.

При оценке уровня риска риск потери капитала оценивается как более значительный, чем риск потери дохода от инвестиций. Поэтому общий уровень риска по правительственным облигациям, облигациям типа ААА (надежных эмитентов, с наивысшими инвестиционными качествами) оценивается преимущественно по риску потери капитала, и средняя норма текущей доходности для подобных бумаг относительно невысока по сравнению с инвестициями в обыкновенные акции типа. С (спекулятивные, с низшими инвестиционными качествами), где риск потери капитала достаточно высокий и средняя норма текущей доходности также высока.

Показатель текущей доходности используется для оценки эффективности инвестиций, в частности, в ценные бумаги в соответствии с методами, принятыми в мировой практике.

Эти методы основаны на:

– оценке абсолютной эффективности инвестиций (метод чистой текущей стоимости):

– оценке относительной эффективности инвестиций (метод внутренней нормы доходности).

Величина интегрального экономического эффекта (чистая приведенная стоимость) рассчитывается как разность дисконтированных, приведенных к одному временному моменту денежных потоков поступлений и затрат, осуществляемых в процессе инвестирования:

Положительное значение NPV свидетельствует о целесообразности инвестирования в соответствующий вид финансовых активов. Величина реформируется под влиянием двух основных показателей:

– величины чистого денежного потока (разницы между поступлениями и выплатами денежных средств в интервале времени от конкретного вида фондовых инструментов;

– нормы текущей доходности (ставки дисконтирования).

ДОХОДЫ ОТ ОПЕРАЦИЙ С КОРПОРАТИВНЫМИ ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ

Доходность облигаций до срока погашения оценивают в зависимости от их инвестиционных качеств и текущего рыночного курса. Определение соответствующей доходности основано на применении рассмотренных ранее динамических методов, в частности метода NPV – чистой приведенной стоимости (капитализации дохода), в соответствии с которым стоимость любого финансового актива представляется как современная (текущая) стоимость будущих платежей, поступающих от его использования. Стоимость, по которой потенциальный инвестор готов приобрести облигацию, может быть определена по формуле

где N – номинальная стоимость облигации; r – ставка купонного процента; t – ставка дисконтирования, т. е. норма текущей доходности, выбираемая инвестором как наилучшая из альтернативных возможностей вложения капитала; Т – срок погашения, т.е. период, в течение которого компания должна возместить владельцу ее номинальную стоимость.

Эта формула называется основной моделью оценки облигаций (Basic Bond Valuation Model). Ее экономический смысл состоит в том, что текущая стоимость облигации равна сумме всех процентных выплат за период ее обращения и номинала, приведенных к настоящему моменту времени, т. е. дисконтированных по норме текущей доходности для данного вида облигаций. При этом предполагается, что норма текущей доходности – ожидаемая инвесторами минимально необходимая величина доходности по альтернативным безрисковым инвестициям и премия за риск. Отсюда текущая стоимость облигации – предписываемая ей инвестором стоимость, по которой он желал бы ее приобрести. Если в качестве коэффициента дисконтирования используется рыночная норма доходности, т.е. средняя из ожидаемых значений доходности отдельными инвесторами (это определяет соотношение спроса и предложения на данную облигацию), то текущую стоимость облигации можно рассматривать в качестве рыночной цены.

Нужно отметить, что чем больше ожидаемый уровень дохода по облигации с позиции инвестора, т.е. рыночная норма доходности превышает установленную процентную ставку купонного дохода, тем ниже рыночная цена облигации, и наоборот. При равенстве ожидаемого уровня дохода купонной ставки рыночная цена облигации близка к номиналу.

В случае облигации с нулевым купонным доходом, т. е. без выплаты процентов в период обращения, инвестор может определить ее текущую стоимость: