Основные источники финансирования международных операций фирмы

       Обычно размещение коммерческих  бумаг требует получения кредитного  рейтинга в одном из общепризнанных  рейтинговых агентств. Причем это требование не является, как правило, законодательным, а закреплено обычаем на рынке и необходимо для успешного финансирования.

       Все это приводит к дополнительным  издержкам финансирования для  фирм, использующих этот источник. Так, можно выделить следующие  основные виды непроцентных издержек, связанных с использованием коммерческих бумаг для краткосрочного финансирования:

       а) расходы по поддерживающим  линиям кредита (компенсационные  балансы или прямые комиссионные  начисления и процентные ставки);

       б) комиссионные коммерческим банкам, действующим как эмитирующие и платящие агенты для фирм-эмитентов бумаг;

       в) комиссионные за рейтинговые  услуги (от 5000 до 25 000 дол. в год,  в зависимости от рейтингового  агентства).

       Эти непроцентные дополнительные  издержки повышают эффективную стоимость финансирования фирмы с помощью коммерческих бумаг, приближая ее к стоимости банковского кредита. 

       Кроме получения денежных ресурсов  в форме иностранных банковских  кредитов или посредством эмиссии  коммерческих бумаг на иностранных денежных рынках фирмы могут мобилизовать международное финансирование в виде евровалютных (оффшорных) займов от банков и размещения краткосрочных ценных бумаг на еврофинансовых рынках.

       Евровалюта - это свободно конвертируемые  валюты, помещенные на депозиты в банках вне страны происхождения. Таким образом, например, доллары США на банковском депозите в Лондоне становятся евродолларами. Примерно то же самое можно было бы сказать о евромарках, евроиенах, еврошвейцарских франках. Соответственно, евровалютный рынок состоит из банков, принимающих депозиты и предоставляющих кредиты в иностранных валютах. Эти банки называют евробанками.

       Доминирующей евровалютой является  доллар США. Однако в периоды  слабости доллара (понижения его  курса) повышается значение других валют, в частности, немецкой марки, швейцарского франка и японской иены.

       Возникновение евродолларового  рынка было связано с опасениями  стран советского блока, что  их долларовые депозиты в американских  банках могут быть заморожены  правительством США в связи с началом войны в Корее (начало 50-х гг.). В итоге эти страны перевели свои долларовые счета из Нью-Йорка в два советских заграничных банка, расположенных в Европе, - "Эйро-банк" в Париже и Московский народный банк в Лондоне.

       Название первого банка ("Eurobank") дало наименование новому рынку - его стали называть евродолларовым. Позже образовались еврорынки других валют. Подобного рода активы в ведущих валютах размещались также в Юго-Восточной Азии, других частях света. Однако доллары на счетах, например в Сингапуре или Гонконге, чаще всего также называют евродолларами.

       После возникновения евровалютного  рынка масштабы финансирования  с него (в том числе корпоративного) увеличивались по ряду причин, главной из которых было правительственное  регулирование. Так, осуществляя финансирование и другие операции в евровалютах, банки (финансовые посредники), инвесторы, заемщики оказывались способными избегать определенных издержек, являющихся следствием регулятивных мер со стороны финансовых властей в различных странах. Например, важными стимулами для быстрого развития евродолларового рынка явились некоторые инструкции, принятые правительством США.

       Так "Инструкция Q" Федеральной  резервной системы (Центрального  банка США) установила "потолки"  процентных ставок по банковским депозитам. Тогда если равновесные процентные ставки по срочным вкладам оказывались выше уровня, установленного ФРС, то деньги с помощью депозитов перемещали на евродолларовые счета.

       Далее, "Инструкция М" Федеральной  резервной системы требует от коммерческих банков поддерживать минимум обязательных резервов против привлеченных отечественных депозитов, тогда как для евробанков этого не требуется. Соответственно, по евродепозитам банки могут платить более высокие проценты, оставаясь в рамках целевой прибыльной маржи. Обратной стороной этого явления были более низкие процентные ставки по еврокредитам, которые могли устанавливать банки, что существенно понижало стоимость евровалютного финансирования для корпораций по сравнению с заимствованием на отечественном или иностранных рынках.

     Евровалютные  операции означают трансфер контроля над долларовыми депозитами в  США или Марковыми депозитами в Германии от одного владельца счета  к другому. Причем приблизительно половина еврозаймов предоставляется на межбанковском рынке, а остальные - корпоративным или правительственным международным заемщикам. На уровне механизмов принятия депозитов и размещения фондов евровалютный рынок оперирует так же, как любой другой финансовый рынок, исключая то, что на нем отсутствуют правительственные регуляции кредитов, процентных ставок и других условий финансирования.

       При этом заметим, что большая  часть евровалютного корпоративного  финансирования осуществляется  в форме синдицированных займов, имеющих средне- и даже долгосрочные  периоды погашения. В связи с этим при рассмотрении форм и методов международного долгосрочного финансирования фирмы мы вернемся к обсуждению вопроса о евровалютных займах.

       Теперь мы обратимся к характеристике  форм краткосрочного небанковского  еврофинансирования, которые может использовать промышленно-торговая фирма.

       Промышленно-торговая фирма, как  и в случае иностранного финансирования, может мобилизовать (в качестве  альтернативы евровалютному банковскому  заимствованию) краткосрочные международные  фонды посредством эмиссии и размещения на денежном рынке евровалютных краткосрочных обращающихся ценных бумаг. К последним относят евроноты и еврокоммерческие бумаги. Охарактеризуем эти инструменты международного финансирования.

       Так, евроноты являются краткосрочными векселями, деноминированными в евровалюте и эмитированными корпорациями и правительствами. Евроноты выпускаются вне страны, в валюте которой они деноминированы. Эмитируются они обычно на возобновляемой основе. Процентные ставки по евронотам изменяются каждый раз, когда они ролл-овируются (т.е. осуществляется эмиссия их очередной транши).

       Еврокоммерческими бумагами называются  обычно те евроноты, которые не  имеют банковской поддержки в  форме поддерживающей кредитной  линии и гарантированного размещения  по предопределенной цене.

       В целом небанковское краткосрочное  международное финансирование такого  типа имеет сильное сходство  с получением средств с помощью  коммерческих бумаг. Однако существует  ряд отличий, в том числе  по следующим признакам:

       а) сроки погашения этих двух инструментов;

       б) состояние вторичных рынков;

       в) инвестиционная база;

       г) кредитоспособность заемщиков.

       Так, во-первых, средний срок еврокоммерческих  бумаг длиннее (в 1,5-2 раза), чем  средний срок внутренних коммерческих  бумаг в промышленно развитых странах (он охватывает от 45 до 180 дней). Во-вторых, еврокоммерческими бумагами активно торгуют на вторичном рынке, в то время как большинство внутренних коммерческих бумаг держатся инвесторами на руках от момента их приобретения до срока погашения. В-третьих, центральные банки, коммерческие банки и корпорации являются важными инвесторами на рынке еврокоммерческих бумаг. В то же время наиболее важными держателями внутренних коммерческих бумаг в промышленно развитых странах выступают взаимные фонды денежного рынка, слабо представленные на рынке еврокоммерческих бумаг.

       Кроме того, эмитенты на рынке  еврокоммерческих бумаг могут  иметь более низкий кредитный  рейтинг, чем эмитенты на внутренних  рынках коммерческих бумаг в  промышленно развитых странах. Это объясняется, в частности, тем, что важными покупателями бумаг непервоклассных эмитентов на рынке еврокоммерческих бумаг являются коммерческие банки, осуществляющие свой собственный финансовый ("рейтинговый") анализ фирм-заемщиков. 

     3. Долгосрочное финансирование с использованием иностранных и евровалютных источников капитала. 

     Международное финансирование компании подразделяется на иностранное и евровалютное. Так, если фирма получает финансирование на зарубежном рынке от резидентов данной страны, а фонды деноминированы в местной валюте, то такое финансирование является иностранным. Например, если немецкая фирма (точнее, фирма, зарегистрированная в Германии) получает фонды в фунтах стерлингов в Лондоне от резидента Великобритании. Полученные фонды и доходы по ним подпадают под юрисдикцию соответствующей зарубежной страны, в том числе под возможные ограничения. 

     Если  же фирма получает денежные ресурсы  на зарубежном рынке от нерезидента  соответствующей страны и в валюте третьей страны, то такое финансирование называют евровалютным. Например, если фирма-резидент Германии получает фонды в долларах в Лондоне от нерезидента Великобритании (или, возможно, резидента), то такое финансирование будет евровалютным. И соответственно, как сама операция, так и доходы по ней будут во многом выведены из-под контроля финансовых властей практически всех участвующих стран, что скажется как на стоимости такого финансирования (уменьшая ее), так и на риске для кредитора (увеличивая премию за риск, которая включается в стоимость заимствования).

     На  иностранных рынках капитала фирма  может получить долгосрочное финансирование, эмитируя облигации и акции (которые  обращаются в зарубежных странах  как бумаги нерезидентов, деноминированные в местной валюте). Кроме того, она может получить банковские кредиты.

     Во  многих странах доступ иностранцев  к местному рынку капитала лимитирован. Формами ограничения доступа  нерезидентов к местным рынкам капитала, в частности, являются существующие или прогнозируемые правительственные  рестрикции относительно сроков и сумм денег, которые могут получить иностранцы, а также направлений их использования. Подобные ограничения означают дополнительные издержки финансирования. Они также могут включать особые налоги, которые должны быть начислены на фонды, которые могут быть получены. Тем не менее финансовые рынки многих стран достаточно широко открыты, чтобы позволить иностранцам заимствовать или инвестировать на них.

     Капитал, который может быть получен на иностранных рынках, часто ограничен  лишь локальным использованием посредством введения валютного контроля. Однако крупные международные фирмы потенциально способны переводить фонды даже при наличии валютного контроля, а, следовательно, обходить ограничения посредством использования различных внутрифирменных финансовых каналов.

     Именно  поэтому фирмы постоянно отслеживают  регулятивные, налоговые и рыночные условия получения фондов в зарубежных странах. Иностранные банковские кредиты  предоставляются в национальной валюте нерезидентам для использования  за границей.

       Иностранное облигационное финансирование - достаточно важный источник фондов для международных компаний, особенно на рынках тех стран, в которых компании имеют свои подразделения, или в странах с благоприятным законодательным и регулятивным климатом для такого способа получения фондов. Компания размещает эмиссию своих облигаций на зарубежном местном рынке капитала (относительно более дешевом), причем выражает ее в местной валюте. В дальнейшем, безусловно, полученные фонды могут быть конвертированы в необходимую фирме валюту и использованы на тех территориях, где это целесообразно в соответствии с установками внутрифирменной политики. Как таковые, однако, иностранные облигации подлежат локальным законам страны, где они эмитированы. В то же время иностранные эмиссии сталкиваются также с дополнительными, по сравнению с эмиссиями местных резидентов, рестрикциями. Например, иностранные облигации, размещаемые в Швейцарии, Германии и Нидерландах, подлежат системе очередности, при которой они должны ожидать своего времени.

     Международное финансирование при помощи размещения акций на иностранных рынках достаточно привлекательно для корпоративных  финансовых менеджеров. Одна цель такого финансирования - это диверсификация источников фундирования. Так, получение  фондов от международной диверсифицированной базы акционеров нейтрализует негативное влияние на компанию неожиданных резких колебаний отдельных национальных рынков. Кроме того, некоторые эмиссии акций являются слишком крупными, чтобы их могли купить лишь инвесторы на национальном фондовом рынке. Например, для крупных компаний, расположенных в малых странах или в странах со слабой экономикой, продажи акций за рубежом на развитых рынках могут быть жизненно необходимыми.

     Продажа акций за рубежом также раздвигает границы потенциального спроса на акции компании, привлекая новых акционеров, а следовательно, может повысить их цену. Кроме того, для фирмы, которая планирует экспорт на иностранные рынки и развитие зарубежного производства, международное предложение акций делает известным ее имя в иностранных государствах, способствуя тем самым продвижению на их территории ее продукции. При этом, как обычно, выгоды от расширения круга собственников компании должны быть взвешены против дополнительных издержек привлечения большего количества инвесторов в качестве акционеров.