Экономическая сущность и классификация государственного долга

     Обязательным  условием для реструктуризации стало  предварительное одобрение МВФ  программы внутренних  мероприятий страны – должника по упорядочению положения.

     Аргументы в поддержку реструктуризации таковы.

     а)   Отсутствуют издержки, связанные  с методами аннулирования и списания долгов.

     б)  Будущий экономический рост, возможно,  решит долговую проблему. Необходимый доход может быть получен от роста экспорта или путём замещения импорта для оплаты долга без дополнительных издержек для страны – должника.

     в)  Возможно поручительство со стороны  правительства, банка – кредитора, центрального банка или международной организации.

     г)  Реальные процентные ставки могут упасть в будущем, уменьшая, таким образом, бремя долга и повышая способность страны вернуть долг.

     д)  Временное уменьшение бремени долга  высвобождает финансовые ресурсы для  завершения или ускорения структурных реформ, которые также поддержат будущую способность обслуживать долг.

     е)  Кредиторы получат время для  наполнения резервов под потери по ссудам.

     Приводятся  и аргументы против реструктуризации.

     а) Ни одной из сторон не используются выгоды методов аннуляции и списания.

     б) Нет гарантии, что реструктуризация изменит экономическую политику должника, приведшую к кризису задолженности. В случае, когда экономическая политика не изменяется, может произойти дальнейшее увеличение задолженности, тем более, что реструктуризация долга обычно относится  не ко всей сумме долга, а к её части.  Существует даже опасение, что реструктуризация может иметь нежелательный побочный эффект в форме замедления или откладывания экономических реформ.

     Как бы то ни было, именно реструктуризация являлась на протяжении последних лет основным способом управления внешним долгом Российской Федерации.

     Наиболее  значимым соглашением  по реструктуризации стало всеобъемлющее соглашение с Лондонским клубом кредиторов, заключённое в феврале 2000 г. В рамках переоформления долговых обязательств перед Лондонским клубом стороны договорились о списании 37,5%  основной суммы долга перед Лондонским клубом (PRIN), оценивающейся в 22,2 млрд. долл. Задолженность по накопленным процентам, оформленным в IAN (6.8 млрд. долл.), списывалась на 33%. Вместо облигаций Внешэкономбанка инвесторы получали  30 – летние еврооблигации с купоном 2,25% годовых в первые полгода, 2,5 – в последующие 6 месяцев, 5% - в последующие шесть лет и начиная с восьмого года – 7,5 % годовых. Льготный период, в течение которого Россия будет выплачивать только проценты, составил 7 лет, по истечении будет амортизироваться и основная сумма долга. График погашения номинальной суммы долга предусматривает сначала рост таких выплат с 1% в 2007-2008 гг. до 8% в 2019-2020-х гг. с последующим снижением до 1% в 2025-2030 гг.

     Задолженность по просроченным процентным выплатам (PDI), которая по состоянию на 31 марта 2000 года составила 2,8 млрд. долларов, переоформлялась в 10-летние евробонды с шестилетним  льготным периодом и купонным доходом в размере 8,25% годовых.

     При этом некоторые исследователи считают  данную схему реструктуризации неоптимальной, поскольку Россия добилась в лучшем случае рыночных условий реструктуризации, хотя с учётом имевшего место быть в 1998 г. дефолта по обслуживанию обязательств бывшего СССР кредиторы могли пойти на гораздо менее выгодные по сравнению с рыночными условия для того, чтобы вернуть хоть какие-то деньги.²²

5. Конверсионные методы урегулирования.

     Под конверсией внешнего долга принято понимать все механизмы, обеспечивающие замещение внешнего долга другими видами обязательств, менее обременительными для экономики государства-должника. Сюда включается конверсия долга в инвестиции, погашение товарными поставками, обратный выкуп долга самим заёмщиком на особых условиях, обмен на долговые обязательства третьих стран, взаимозачёт, обмен долга на собственность, обмен долга на облигации, долг в обмен на развитие, обмен долга на инфраструктурные свопы и. т. д.   

     Одной из наиболее распространённых и популярных форм конверсии является обмен долга на собственность. Конверсия долга в собственность есть процесс, посредством которого любой долговой инструмент, выпущенный от имени или непосредственно заёмщиком, преобразуется в инвестиционную стоимость в этой стране. Одно из главных преимуществ обменов долга на собственность – в том, что они могут помочь в уменьшении валового долга и стоимости его обслуживания.

     Приведём  типичный пример обмена долга на собственность. Как правило, крупная ТНК намерена произвести инвестиции в стране – должнике. Она представляет инвестиционное предложение соответствующим властям, обосновывая предлагаемые средства  финансирования проекта. Когда проект одобрен, компания, действуя через финансового посредника (но, возможно, и сама) покупает долг этой страны на рынке по цене, меньшей, чем его номинальная стоимость. Затем долг представляется для выкупа в Центральный банк страны – должника, который обычно оплачивает предоставленное обязательство в местной валюте по такому обменному курсу, чтобы стоимость выкупленного обязательства была ниже его номинальной стоимости, но выше цены на вторичном рынке. ТНК затем использует валюту для  своих инвестиций путём покупки акций, либо путём нового вливания капитала.²³

     Максимальный  объём заключения подобных сделок приходился на 1989-1990 годы, они активно использовались при переоформлении задолженности таких стран - должников, как Чили, Аргентина и Мексика.²⁴

     Необходимо  отметить, что программы по конверсии  долга в собственность являются по природе своей дискуссионными. Возможен ряд негативных последствий подобных операций. Например, может произойти утечка капитала в том случае, если инвестор, получив на руки акции, будет стараться сразу же продать их на рынке с тем, чтобы поскорее вывести капиталы из страны. В этом случае обмен будет эквивалентен досрочному выкупу обязательств за  счёт резервов центрального банка. При этом, если резервов будет недостаточно для удержания курса, последующая девальвация национальной валюты может привести к ещё более серьёзным последствиям для экономики в целом. Помимо этого, существуют проблемы, связанные с бюджетно-налоговой политикой государства. Для проведения подобного свопа государству необходимо найти источники средств на покупку акций национальных компаний (если же эти акции находятся в собственности государства, то можно говорить о вменённых издержках, связанных с отказом от возможных доходов от их реализации).

     Таким образом, решение, принимаемое правительством страны – должника должно учитывать  необходимость наличия  адекватной правовой базы в данной сфере кредитных отношений, социальные, экономические, политические реалии страны, а также возможности решения долговой проблемы другими путями.

     В этом плане интересен опыт Аргентины. Правительство этой страны в 1987 году было предложено принять участие в процессе акционирования предприятий, находящихся в государственной собственности в ходе первичной приватизации, а впоследствии им было предоставлена и возможность приобретения акций уже приватизированных компаний на вторичном рынке.

     В ходе реализации долгосрочных инвестиционных проектов не менее 30% от суммы проекта вносилось «живыми»  деньгами, оставшаяся часть – замороженными бумагами в соответствии с их дисконтированной стоимостью. При этом стоимость импортного оборудования, НДС и стоимость недвижимости, задействованной в проекте, исключалась из его суммарной стоимости. Большинство проектов были ориентированы на агропромышленный комплекс, туризм и автомобилестроение; при этом налагался запрет на инвестиции в недвижимость и финансовый сектор.

     Приватизационный  процесс осуществлялся посредством  проведения специальных аукционов. Министерство экономики и Центральный  банк определяли квоты акций различных предприятий, выставляемых на аукционы, а также дисконт, который накладывался на общую сумму долгов, принадлежащих инвесторам. Эта сумма была формально конвертирована в Australes – аргентинскую свободно конвертируемую валюту, введённую в ходе реформ второй половины 80-х годов. Затем инвестор выставлял на аукционе заявки на  право стать держателем того или иного пакета акций, при этом он мог по своему желанию увеличить дисконт, то есть увеличить объём списываемой задолженности, повышая тем самым приоритетность своей заявки. В ходе торгов ставка дисконта поднималась значительно выше официально установленных монетарными властями 36%, иногда до 72%.

     Если  в результате этого владелец реструктурированных  бумаг становился инвестором аргентинской компании, получая по итогам аукциона право на покупку определённой доли акций данного предприятия, то проводилась независимая оценка, в ходе которой определялся уставный капитал компании. После этого инвестор получал соответствующую долю уставного капитала по установленной в результате экспертизы  номинальной стоимости. В том случае, если инвестор был первичным держателем реструктурируемых бумаг, эта операция не облагалась налогом, а рассматривалась как досрочное погашение облигаций по дисконтированной цене, погашение же осуществлялось посредством акций. В противном случае взимался налог на прибыль (в качестве налогооблагаемой базы принималась разница между ценой покупки облигаций на рынке и обменной стоимостью облигаций, определённой Центральным банком. Процесс приобретения облигаций на вторичном рынке также осуществлялся под контролем Центрального банка.

     Властями  Аргентины был принят ряд мер, направленных на предотвращение оттока инвестированных таким образом средств за рубеж. В частности, все иностранные инвестиции, реализованные в ходе данного процесса, не подлежали репатриации в течение 10 лет, при этом дивиденды этой категории инвесторов могли не выплачиваться в течение 4-х лет.

     В ходе реализации данной программы за год было реструктурировано гособлигаций на сумму примерно 1,5 млрд. долл. США. 

     В рамках методов конверсии внешнего долга необходимо выделить специальную технику операций по снижению долговой нагрузки («план Брэйди»), предложенную в 1987 году министром финансов США Николасом Брэйди для решения проблем внешней задолженности Аргентины, Мексики, Венесуэлы и других латиноамериканских стран. Она получила известность под названием «Снижение долга и его обслуживания» и применяется  прежде всего при операциях по снижению долга на 20 - 50%. В качестве неотъемлемого элемента плана Брэйди рассматривается  принятие страной – должником и одобрение со стороны МВФ и Мирового банка национальной программы экономического развития. Как правило, такие программы включают меры по контролю над денежной массой, сокращению бюджетного дефицита и темпов инфляции, проведению или активизации процесса приватизации в целях оздоровления национальной экономики.

     В число основных  средств урегулирования по данному плану  вошли следующие  методы.

     а) Метод выкупа долга.

     Предполагает  предоставление стране – должнику возможности выкупить долговые обязательства  на вторичном рынке ценных бумаг. Как правило, выкупается некоторая часть обязательств (10-15%) по сниженному по сравнению с рыночным курсу. Иностранная валюта, необходимая для таких операций, может быть одолжена или предоставлена безвозмездно данной стране.

     Важно отметить, что согласно стандартным условиям предоставления займов должник в большинстве случаев не имеет права на досрочный выкуп своих долгов, так как во-первых, нарушается  принцип главенства кредиторов (их право на преимущественное получение любых свободных средств должника, просрочившего платёж), а во-вторых, возникает проблема  «морального риска» и отрицательной селекции, когда фактический выигрыш получают наихудшие заёмщики, долги которых торгуются с наибольшим дисконтом.

     б) Облигации Брэйди.

     Инвесторам  предлагается обменять имеющиеся у  них на кратко- и среднесрочные  долговые обязательства на долгосрочные ценные бумаги, номинированные обычно в валюте одного из государств «большой семёрки», которые частично обеспечены облигациями Казначейства США (US T-Bills). Мировое сообщество располагает довольно мощными рычагами давления на инвесторов, сомневающихся в целесообразности подобной сделки. В США имелись прецеденты, когда убытки, понесённые американскими компаниями от финансовых операций в странах, реализующих «план Брэйди», не уменьшали налогооблагаемую базу, если данная компания не соглашалась на реструктуризацию.

     Реструктуризация  подобного рода широко применялась  в различных странах Латинской Америки, Восточной Европы, Африки, Юго-Восточной Азии.

     Весьма  распространены варианты выпуска облигаций  Брэйди с определёнными привилегиями. Например, Мексика, Венесуэла и Нигерия (экономики которых в значительной степени зависят от экспорта нефти) переоформляли часть своей задолженности в 30-летние облигации с фиксированным купонным доходом (Par Bonds), прилагая к ним особые варранты, которые давали право владельцам облигаций получать дополнительный доход в случае роста мировых цен на нефть. В Мексике, например, это выглядело следующим образом: держатель облигаций получал дополнительный доход, пропорциональный разнице между средней экспортной ценой на мексиканскую нефть в течение экспортного периода и «относительной» ценой. Последняя определялась как стоимость мексиканской нефти на момент выпуска облигаций (14 долл. за баррель), умноженная на инфляционный коэффициент, рассчитываемый МВФ. И если эта разница оказывалась отрицательной, инвестор не нёс никаких убытков.