Экономическая эффективность производства и инновационных проектов

основным критерием  эффективности является величина чистого  денежного потока, внутренняя норма  доходности и период возврата капитала. 
 

14.3.1. Понятие цены  капитала 
 

Для реализации любого проекта необходимы более или  менее значительные средства, инвестиции, которые складываются как минимум  из трех составляющих:

собственные средства предприятия (обычно – часть прибыли  и амортизационные отчисления);

заемные средства (в  основном, кредиты коммерческих банков);

средства, полученные от продажи акций предприятия. 

Каждая из этих составляющих  имеет свою определенную цену, которая  устанавливается в соответствии со сложившимися условиями производства или условиями кредитора. 

Так, для собственных  средств ценой является средняя  рентабельность производства, поскольку, изымая средства из производства и  направляя их на какой-то инвестиционный проект, предприятие тем самым  само лишает себя прибыли от обычного производственного процесса (это  т.н. упущенные возможности). 

Для заемных средств  ценой является процент на капитал, который  устанавливается банком на основании сложившейся ситуации на рынке капиталов и который  заемщик выплачивает как цену за полученные средства. 

Для средств, полученных от реализации акций, цена –  это  дивиденды, которых предприятие  лишается, поскольку оно продает  эти акции и лишает себя возможности  получать дивиденды в будущем. 

В тех случаях, когда  известны источники финансирования и цена каждого вида капитала, рассчитывают усредненную  цену капитала (Weighted Average Cost of Capital – WACC) по формуле 
 

Ц кап. = δ1 х Ц1+ δ2 х Ц2+ δ3 х Ц3 ,                                           (14.13) 
 

где δ1, δ2, δ3 – удельный вес инвестиций по каждому і–му источнику финансирования из рассматриваемых трех (И1; И2; И3), расчетные формулы 
 

δі = И і / И Σ ; (14.14) 
 

И Σ = И1+И2+И3   . (14.15) 
 

Здесь Ц1, Ц2, Ц3 – цена (проценты)  капитала по каждому источнику. 
 

Размер этих величин  определяется условиями инвестирования и кредитования. В качестве примера  можно привести следующие современные  соотношения:

для заемных средств процент на капитал в настоящее время в гривневом исчислении принимается на уровне 17÷20 % годовых;

цена собственных  средств определяется недополученной прибылью, поскольку эти средства изымаются из производственного  оборота, т.е. она равна рентабельности действующего производства (примерный  уровень рентабельности – 15-20%);

стоимость средств  от реализации акций предприятия  определяется недополученными средствами по дивидендам от проданных акций (обычно это не более 10÷15%). 

Полученное значение цены капитала является ориентиром для  оценки экономической целесообразности проекта, а именно общая цена капитала не должна быть больше рентабельности инвестиций по проекту в целом  – Ц кап. < R инв. , иначе предприятие-заемщик не сможет покрыть стоимость заемных средств (цена капитала) дополнительно полученной прибылью от реализации проекта. 
 
 

14.3.2. Понятие денежного  потока, его виды и расчет 
 

Развитие производства в любом виде и масштабе имеет  две взаимосвязанные стороны  – инновационную и инвестиционную. Это означает, что, с одной стороны, вводимое новшество или усовершенствование обычно приносит ощутимый экономический, социальный, технологический и пр. эффект. Это связано с определенной новацией, открытием, усовершенствованием  и оформляется обычно ввиде бизнес-проекта.  Это – инновация, а сам проект называется инновационным. 

С другой стороны, каждый такой проект  требует вложения средств (инвестиций), что сопряжено  с определенными рисками и  сложностями технологического, организационного, финансового характера и пр. 

Поэтому всегда определяющим является вопрос эффективности инвестиций. Нужно разделять виды эффективности  – это может быть экономическая  эффективность (уроовень рентабельности и др.), социальная (появление дополнительтных рабочих мест), экологическая (снижение техногенной нагрузки на окружающую среду) и пр. Здесь мы рассмотрим экономическую эффективность инновационных проектов. 

Основой расчета  экономической эффективности является понятие  денежного потока ДП (сash flow, CF), который в общем виде   определяют как разницу поступлений и отчислений в результате деятельности фирмы за определенный промежуток времени или как общие изменения в остатках денежных средств на счетах фирмы за этот же период. 

В применении к инвестиционному  анализу (а конкретно, к расчету  эффективности проектов) денежный поток  определяют как сумму чистого  дохода, рассчитанного в соответствии с бухгалтерскими правилами, и т.н. неявных поступлений, в качестве которых выступают амортизационные  отчисления. Понятие чистого дохода в данном случае связано только с  реализацией рассматриваемого проекта, а не вообще с хозяйственной деятельностью  предприятия: 
 

ДП = Пр чист. + А год.                                                      (14.16) 
 

Все  затраты, связанные  с разработкой и  реализацией  проекта, дисконтируются на момент расчета, начала процесса или окончания вложения инвестиций. 

Дисконтирование –  это процесс приведения стоимости  денег, полученных или расходуемых  в прошлом или в будущем  к настоящему моменту (обычно – к  моменту расчета). Дисконтирование  учитывает снижение ценности денег  в будущем по причине естественной, нормальной инфляции и рисков, с  которыми связаны любые операции по вложению и расходованию денежных средств. 

Дисконтирование производится по  ставке дисконта, равной  учетной  ставке капитала на момент расчета  с учетом рисков, определяемых либо по страновому риску, либо по сложившейся на данный момент ситуации в экономике. 

Коэффициент дисконтирования  затрат К диск.t рассчитывается по формуле сложных процентов, а именно: 
 

К диск. t = 1 / (1 + E д.) t-1 .                                           (14.17) 
 

Здесь E д. – норма  дисконтирования, равная либо цене капитала, либо – проценту на капитал с  учетом рисков; эта величина определяется для каждого конкретного периода  времени. 

t  - номер года получения прибыли. 
 

В формуле (14.17) применена  степень (t-1), из соображений, что вложения средств производятся в первый год. Если считать начало вложения средств 0-м годом, тогда степень при (1+Ен.д.) будет t, т.е. (1 + E д.) t . 

В случае, если приводятся средства, израсходованные в прошлые  годы, к настоящему моменту, тогда  величина вложенных  средств И (инвестиций) делится на коэффициент дисконтирования и приведенные или дисконтированные средства будут больше их величины на момент расчета, а определятся они по формуле 
 

И t диск. = И t /  К диск. t = И t х (1 + Е д.) t-1 .                            (14.18) 
 

Если приводятся будущие средства (доходы) к настоящемй моменту, то они умножаются на коэффициент дисконтирования, т.е. приведенные суммы будут меньше исходной   величины по причине инфляции и рисков, а расчетная формула будет иметь вид 
 

И t диск. = Д t х  К диск. t = И t х 1/(1 + Е д.) t-1  .                       (14.19) 
 

Расчет эффективности  производят с учетом срока реализации проекта, т.е.   расчетного периода Т расч., равного предполагаемому сроку действия мероприятия или бизнеса в рамках проекта. Обычно в качестве  расчетного периода принимается 4-5 лет для условий Украины, поскольку ситуация в экономике неустойчивая, и степень вероятности планов на более длительный период недостаточно высокая. Кроме того, в рыночных условиях ситуация на рынке меняется быстро и планирование на более длительный период имеет низкую степень достоверности. Это, правда, не касается крупных энергетических и т.п.  проектов, срок реализации которых исчисляется 10 и более годами. Для таких случаев Т расч. принимается отдельно для каждого конкретного случая. В соответствии с этим дисконтирование производится в пределах этого периода, т.е. t max  = Т расч.  

Для расчета эффективности  рассчитывают величину дисконтированного  денежного потока года t – ДДП t , которая получается путем дисконтирования денежного потока по общим правилам по формуле 14.18 или 14.19, т.е. дисконтированный денежный поток ДДП t будет равен 
 

ДДП t = ДП t х  К диск. t .                                                      (14.20) 
 

В расчетах также  применяют понятие кумулятивный денежный поток (КДП или ССF), т.е. суммарный дисконтированный денежный поток за определенный период (обычно – расчетный период): 
 

КДП = Σ ДДП t  .                                                       (14.21) 
 

Одним из видов денежного  потока является т.н. чистый денежный поток, который относится к  важнейшим  итоговым  критериальным показателям эффективности любого инвестиционного проекта. Сущность, порядок расчета и применение этого показателя рассматривается ниже. 
 

14.3.3. Критерии экономической   эффективности инновационных     проектов 
 

Существуют несколько  критериев эффективности инвестиционных проектов, среди которых выделяют основные и дополнительные или аналитические, которые используются, когда основных параметров  расчета эффективности  недостаточно для принятия решения. 

В реальной практике для так называемых финансовых бизнесовых проектов, характеризующихся полным производственным циклом, наличием определенных объемов выпуска продукции, прибылью и т.п., наиболее часто применяются такие критерии эффективности:

чистый денежный поток ЧДП;

внутренняя норма  доходности ВНД;

индекса рентабельности ИР;

период возврата капитала Т возв.

 критерий наименьших  затрат MC – Minimum of Cost, который по существу совпадает с понятием цены потребления Ц потр. 

Для аналитических  целей можно применять и другие показатели эффективности, в том  числе,  различные показатели рентабельности. 

Рассмотрим основные критерии экономической эффективности  проектов. 
 

В качестве основного, обязательного критерия эффективности  проектов применяют показатель  чистой приведенной стоимости или  чистого денежного потока ЧДП (NPV - Net Present Value), который представляет собой дисконтированный кумулятивный денежный поток за весь рассматриваемый расчетный период (от 0-го года до Т расч., т.е. для t = 0 ¸ Т расч.) за вычетом всех вложенных средств И Σ .Ставка дисконтирования может быть  принята по усредненной цене капитала – WACC или исходя их других соображений.  Расчетная формула  при этом имеет вид 
 

ЧДП = å ДДП t – И Σ = å  (ДП t x К диск. t) – И Σ .                         (14.22) 
 

Проект является целесообразным и приемлемым по критерию чистой приведенной стоимости, если эта величина положительна , т.е. ЧДП >0. 

Если рассматриваются  несколько альтернативных проектов, то наиболее предпочтительным является вариант с максимальным  ЧДП, т.е. ЧДП ® max. 

При использовании  показателя ЧДП в качестве критерия эффективности в отдельных случаях  могут возникнуть некоторые сложности, а именно: 

- сложно применить  показатель ЧДП при оценке  комплексных проектов, которые сами  состоят из нескольких более  мелких проектов; 

- при сопоставлении  проектов с разной продолжительностью  реализации и расчетных периодов  необходимо применять специальную  процедуру приведения сроков  к одному периоду, что усложняет  расчеты; 

- наконец, показатель  ЧДП является абсолютным показателем  со всеми присущими таким показателям  недостатками. 
 

Одним из важнейших  относительных показателей эффективности  проекта является показатель внутренней нормы доходности. В литературе встречаются  и другие названия этого показателя – внутренняя норма рентабельности или внутренняя ставка дохода – IRR - Internal Rate of Return. Экономический смысл этого показателя в том, что он показывает такую ставку дисконта Е н.д., при которой суммарные дисконтированные выгоды равны суммарным дисконтированным затратам. Иначе говоря, это такая норма дисконтирования, при которой чистая приведенная стоимость   за весь расчетный период становится равной нулю. 

Это определение  соответствует расчетной формуле  для  определения  показателя ВНД: 
 

å ЧДП t / (1 +  ВНД) t - 1 = 0 .                                             (14.23) 
 

Величину  ВНД  находят различными методами последовательных приближений, среди которых наиболее часто используют графический. Суть этого метода в том, что задаются несколькими значениями ставки дисконта, рассчитывают для них кумулятивный дисконтированный денежный поток, а затем строят график зависимости этой величины от заданных значений  ВНД.  В точке пересечения полученной линии с осью ординат получают искомую величину  ВНД. 

Значение этого  показателя в том, что он показывает предельную цену капитала для реализации данного проекта, при которой  ожидаемые поступления будут  равны требуемым инвестициям с учетом дисконтирования. Можно также определить ВНД как  тот максимальный процент за кредиты (или за капитал), которые можно платить, оставаясь при этом на безубыточном уровне.