Монетарная политика в современной России

Наиболее важным и оперативным средством контроля за денежной массой выступают операции на открытом рынке (open market operations). Операции на открытом рынке представляют собой покупку и продажу центральным банком государственных ценных бумаг на вторичных рынках ценных бумаг. (Деятельность центрального банка на первичных рынках ценных бумаг, как правило, запрещена законом.)  Объектом операций на открытом рынке служат преимущественно: 1) краткосрочные государственные облигации и 2) казначейские векселя.

Отличие государственных облигаций от векселей Казначейства состоит в  том, что облигации приносят доход в виде процента (percent income), а доход по казначейским векселям представляет собой разницу между ценой, по которой Центральный банк продает ценные бумаги, обязуясь выкупить их через некоторый срок, и более высокой, определяемой в момент продажи, ценой обратного выкупа, т.е. это по сути capital gain.

Государственные ценные бумаги покупаются и продаются коммерческим банкам и населению. Покупка центральным банком государственных облигаций и в первом, и во втором случае увеличивает резервы коммерческих банков. Если ЦБ покупает ценные бумаги у коммерческого банка, он увеличивает сумму резервов на его счете в центральном банке. Тем самым, общий объем резервных депозитов банковской системы возрастает, что увеличивает кредитные возможности банков и ведет к депозитному (мультипликативному) расширению. Таким образом, как и изменение учетной ставки процента, операции на открытом рынке влияют на изменение предложения денег, лишь воздействуя на величину кредитных возможностей коммерческих банков и соответственно денежную базу. (Изменение величины банковского, а поэтому  и величины денежного мультипликатора не происходит).

Если центральный банк покупает ценные бумаги у населения (домохозяйств или фирм), то поскольку продавец получает чек у центрального банка  и вкладывает его на свой счет в коммерческом банке,  резервы коммерческого банка увеличатся,  и предложение денег возрастет по тем же причинам, как и в случае, когда ценные бумаги продает коммерческий банк. Отличие однако состоит в том, что когда продавцом выступает коммерческий банк, его резервы увеличиваются, как уже отмечалось, на всю сумму покупки облигаций, в то время как, если ценные бумаги продает частное лицо, то увеличивается сумма на текущих счетах, поэтому кредитные возможности банковской системы будут меньше, поскольку часть депозита в соответствии с нормой резервных требований составит обязательные резервы банка. Так, например, если центральный банк покупает ценные бумаги у коммерческого банка на 1000 долл., то кредитные возможности банка увеличатся на всю сумму в 1000 долл.. А если покупателем выступит частное лицо, то при норме резервных требований, равной 20%, кредитные возможности коммерческого банка возрастут лишь на 800 долл., поскольку на 200 долл. должны быть увеличены обязательные резервы.

Покупка ценных бумаг центральным банком используется как средство оперативного воздействия на экономическую ситуацию в период спада. Если же экономика «перегрета», то центральный банк продает государственные ценные бумаги на открытом рынке. Это существенно ограничивает кредитные возможности коммерческих банков, сокращая их резервы, и соответственно денежную базу,  что ведет к мультипликативному сжатию денежной массы на величину, равную произведению банковского, а на уровне экономики – денежного мультипликатора и объема продажи ценных бумаг на открытом рынке (bonds – B): DK = B x multбанк или DН = В х multден

Это оказывает сдерживающее влияние на экономическую активность.

Возможность проведения операций на открытом рынке обусловлена тем, что покупка и продажа государственных ценных бумаг у центрального банка выгодна коммерческим банкам и населению. Это связано с тем, что цена облигации и ставка процента находятся в обратной зависимости, и когда центральный банк покупает государственные облигации, спрос на них возрастает, что ведет к росту их цены и падению ставки процента. Владельцы государственных облигаций (и коммерческие банки, и население) начинают продавать их центральному банку, поскольку возросшие цены позволяют получить доход за счет разницы между ценой, по которой облигация была куплена, и ценой, по которой она продается (capital gain). И, наоборот, когда центральный банк продает государственные ценные облигации, их предложение растет, что ведет к падению их цены и росту ставки процента, делая выгодным их покупку.

Итак, инъекции в банковские резервы, как результат покупки, и изъятия из них, как результат продажи центральным банком государственных ценных бумаг, приводят к быстрой реакции банковской системы, действуют более тонко, чем другие инструменты монетарной политики, поэтому операции на открытом рынке представляют собой наиболее эффективный, оперативный и гибкий способ воздействия на величину предложения денег.

3. Монетарная политика в современной России

3.1 Текущие направления монетарной политики в современной России.

Центральный банк Российской Федерации прово­дит денежно-кредит­ную политику преимущественно по канонам либера­лизма, особенно такой его школы, как монетаризм. Эта школа рекомендует регулиро­вать денежно-кредитную систему, прежде всего через достижение оп­тимальных размеров денежной массы (о превышении этих размеров сви­детельствует инфляция) путем регулирования денежной эмиссии и нормати­вов обязательных банковских резервов (при данной денежной массе они во многом определяют возможность банков предоставлять ее в кредит).

Денежно-кредитная политика в России может быть разделена на два этапа - жесткого ограничения роста денежной массы в 1990-е гг. и менее жест­кого ограничения ее в последующее десятилетие. Формаль­но называвшаяся финансовой стабилизацией, а фактически являв­шаяся политикой дефляции, денежно-кредитная политика 1990-х гг. смогла достичь минимальной цели - снизить до терпимого уровня ин­фляцию, подскочившую из-за одномомент­ной либерализации цен, хотя и ценой огромного спада ВВП. С конца 1990-х гг. монетарная политика, продолжая оставаться дефляционной, становится менее жест­кой, чему способствовал снизившийся уровень инфляции и уси­лив­шийся приток нефтедолларов.

Тем не менее в стране продолжается стерилизация денежной массы (вывод денег из хозяйственного оборота). Частично эту задачу выполняет стабилизационный фонд, который через аккумуляцию доходов от экспорта фактически ограничивает использование этих денег м российском хозяйст­венном обороте. Также задачу стерилизации выполняет высокая норма обя­зательных банковских резервов, хранимых в ЦБ, которая составляет в Рос­сии 7% банковских депозитов (и США- 1,5%),

Монетаристский подход ограничивает использование Банком России классических и кейнсианских инструментов денежно-кредит­ной политики, особенно рефинансирования коммерческих банков, регулирования учетной ставки в стране и проведения операций на от­крытом рынке.

Стерилизуя денежную массу в стране, ЦБ, естественно, не стре­мится к ощутимым масштабам рефинансирования коммерческих бан­ков (т.е. предос­тавления им кредитов для пополнения их активов), хотя они у него огромны в виде золотовалютных резервов. Российские банки полагаются на рынок межбанковских кредитов, а не кредиты ЦБ, при возникновении у них кри­зиса ликвидности - нехватки средств для расчетов с клиентами. Кредиты ЦБ составляли в 2003 г. только 2% всех выданных в стране кредитов.

Ставка рефинансирования Центрального банка является официальной учетной ставкой в России. Однако из-за малой вели­чины кредитов ЦБ его ставка рефинансирования не влияет на уровень скла­дывающегося в стране банковского процента. Поэтому ставка рефинансиро­вания ЦБ лишь отражает сложившийся в стране уровень банковского про­цента и не более того.

Операции на открытом рынке (выпуск и покупка ранее выпущен­ных государственных ценных бумаг) после краха в 1998 г. пирамиды государст­венных ценных бумаг проводятся Центральным банком и Минфином в очень ограниченных размерах. Так, объем находящихся в обороте облигаций феде­рального займа (ОФЗ), государственных крат­косрочных облигаций (ГКО) и облигаций Банка России (сроком до од­ного года) составил в 2003 г. менее 3% по отношению к ВВП, если не считать ранее выпущенных преимущественно для нерезидентов цен­ных бумаг в иностранной валюте.

В целом можно сказать, что Банк России, в отличие от Федераль­ной резервной системы США или Банка Японии, не ставит своей целью регули­рование экономического роста и других общеэкономиче­ских показателей, а стремится достичь сугубо денежно-кредитных це­лей, что сближает его с Ев­ропейским центральным банком. Банк Рос­сии (по согласованию с Минфином) ежегодно вы пускает документ под названием «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на... год» и в «Основных направ­лениях на 2009 год и на период 2010 и 2011 годов» в очередной раз констатирует, что «главной целью единой го­сударственной денежно-кредитной политики, проводимой Банком России совместно с Правительством Российской Федерации, является устойчивое снижение инфляции и поддержание ее на низком уровне».

Для ее решения ЦБ намерен применять и развивать такие элементы режима инфляционного таргетирования, как приоритет цели по снижению инфляции над другими целями и среднесрочный характер ее установления, для чего потребуется переход к режиму свободно плавающего валютного курса. Это предполагает отказ от активного противодействия чрезмерному укреплению рубля путем проведения ЦБ интервенций на внутреннем валютном рынке.

Такая «революция» в денежно-кредитной политике ставит под сомнение возможность перехода российской экономики на инновационный путь развития, поскольку чрезмерное укрепление рубля в случае превышения цен на нефть уровня 70 долл./барр. приведет к резкому снижению ценовой конкурентоспособности российской обрабатывающей промышленности и даже к ее новому коллапсу. Сегодня уже всем понятно, что возможности «стерилизационной» монетарной политики (при которой таргетируются и темпы инфляции, и валютный курс) почти исчерпаны. Однако из этого не следует «неизбежность, неминуемость» сужения множества целей ДКП до единственной (борьбы с инфляцией).

Наоборот, можно и необходимо перейти к монетарной политике, реализующей все цели ЦБ, определенные законодательством, стимулирующей научно-технический прогресс, развитие экономики и повышение благосостояния российских граждан.

С точки зрения экономической теории основанием для гиперболизации цели подавления инфляции служит догма о невозможности быстрого экономического развития при инфляции даже в 5—10%. Она считается главным экономическим злом, а стимулирование экономического роста не признается непосредственной целью ЦБ. Ущерб от инфляции оценивается как неприемлемо большой, а потери национального дохода от замедления экономического роста рассматриваются как необходимая плата за ее подавление.

Это серьезная методологическая ошибка. Целью монетарной политики должно быть достижение высших целей общества: максимальной реализации конституционных прав граждан в сфере экономики, обеспечения нормальных уровней занятости и реальных доходов граждан (среднего и по группам), обороноспособности страны и макроэкономической стабильности. Даже цели поддержания высоких и устойчивых темпов экономического роста и НТП (в том числе инвестиционной и инновационной деятельности), а также достижения международной конкурентоспособности экономики являются самостоятельными только при ограниченном периоде планирования в связи с долгосрочным характером вышеперечисленных процессов.

Подмена основного критерия успешности социально-экономического развития инструментальной целью (снижение темпов инфляции) практически исключает проведение экономической политики в соответствии с нормами Конституции и законов России. Поэтому перед правительством и ЦБ не стоит выбор: «борьба с инфляцией или экономическое развитие». Они должны выбирать комплекс мер, в наибольшей мере способствующих достижению фундаментальных целей социально-экономического развития (с учетом ущерба, наносимого инфляцией, высокими процентными ставками, утечкой капитала и неразвитостью денежно-кредитной системы). При этом эффект снижения инфляции может не компенсировать ущерба от замедления экономического роста.

3.2 Правила рациональной процентной политики ЦБ и МинФина.

Для различных процентных ставок характерны определенные соотношения19. Анализируя их, можно сформулировать правила рациональной процентной политики ЦБ и Минфина. Для сопоставления различных ставок используются их разности, измеряемые в процентных пунктах (далее — пунктах).

Если проанализировать величины превышения кредитных ставок над ставками рефинансирования в развитых странах в 1992—2007 гг., можно сформулировать первое правило рациональной процентной политики ЦБ: кредитные ставки должны быть выше ставки рефинансирования. Судя по данным ЦБ, в декабре 2007 г. ставка рефинансирования (10%) была ненамного ниже, чем ставка по кредитам сроком до 1 года (10,7%). В развитых странах разность этих показателей составляла в 2007 г. 3—6 пунктов. Поэтому можно снизить ставку рефинансирования в России до 5% (а не увеличивать ее в феврале—июле 2008 г. до 11%). Можно также сделать вывод: весь постдефолтный период ставка рефинансирования в России имела запретительно высокое значение, и российские банки, как правило, не могли использовать рефинансовые кредиты ЦБ для кредитования нефинансовых предприятий.

Интересные результаты дает и сравнение ставок рефинансирования с депозитными ставками. Можно сформулировать второе правило процентной политики ЦБ: разность депозитных ставок и ставки рефинансирования составляет не более полутора пунктов. В 2007 г. она не превышала (в Японии) 0,1 пункта. В России эта разность составляла от –86 пунктов в 1995 г. до –5,1 в 2007 г. То есть ставку рефинансирования можно снизить на 4 пункта (до 6%).

Сопоставление ставок по казначейским векселям со ставками рефинансирования позволяет сформулировать третье правило процентной политики ЦБ и Минфина: ставки по казначейским векселям не превышают ставки рефинансирования более чем на 1 пункт. В России это превышение составляло в 1995—2004 гг. от –9 до –33 пунктов, то есть ставку рефинансирования в 2004 г. можно было уменьшить на 9 пунктов (до 4 ,5%). Данные за 2005—2007 гг. отсутствуют.