Стоимостная оценка облигаций

Иными словами, инвестор мог бы оценить  истинную, или внутреннюю, стоимость  облигации и сравнить ее с рыночным курсом. А именно, если текущий рыночный курс ниже, чем истинная стоимость  облигации, то это недооцененная  облигация, а если выше, то переоцененная.

Обе процедуры анализа облигаций  основаны на методе капитализации дохода. Первая процедура, использующая доходности к погашению, аналогична методу внутренней ставки доходности, который обсуждается  в большинстве учебников по введению в финансы, тогда как вторая процедура, использующая внутреннюю стоимость, аналогична методу чистой приведенной стоимости, который также описан в подобных книгах. В то время как основное внимание в этих книгах уделяется  принятию решений по инвестициям, относящимся  к некоторым видам имущественных  ценностей (например, покупать или нет  новое оборудование), основное внимание в данной главе нашей книги  уделяется принятию инвестиционных решений, относящихся к конкретному  виду финансовых активов, - облигациям.

Особенность облигации заключается  в том, что облигации характеризуются  фиксированным, известным заранее  размером и структурой доходов на протяжении срока ее обращения. Эта  особенность значительно упрощает процедуру анализа облигаций  делая их более формализованными.

В случае купонной облигации, доход по которой выплачивается  ежегодно, текущая стоимость может  быть представлена в виде:

 

где С – годовой купонный доход по облигации;

F – цена погашения  (номинал) облигации;

Ri – ставка дисконтирования в i-й год;

T – срок погашения  облигации.

Если купонный доход по облигации выплачивается каждые полгода, то формула текущей стоимости  облигаций приобретает следующий  вид:

 

При росте ставок процента, цена на облигации понижается, так  как текущая стоимость купонных выплат и основной суммы облигации  становится меньше. Наоборот при снижении процентных ставок суммы будущих  доходов становится больше, что вызывает рост цен облигаций.

Доходность  облигаций к погашению (yield to maturity – YTM) представляет собой внутреннюю норму доходности, или единую ставку дисконтирования, при которой достигается равенство между текущей стоимостью потока будущих доходов и рыночной цены облигации. Доходность к погашению зависит от 3 факторов:

1. суммы, полученных в форме периодических купонных платежей;
2. разница между ценой покупки и стоимостью погашения облигации;
3. длительность срока, остающегося до погашения облигации.

На практике доходность облигации  к погашению может быть приблизительно оценена с помощью следующей  формулы:

 

где YTM - доходность к погашению;

C – годовой купонный  доход по облигации;

F – номинальная стоимость  облигации;

P – текущая рыночная  цена облигации;

n – число лет, оставшихся  до погашения облигации. 

 

По сути, эта оценка представляет собой отношение среднегодового дохода (годовой купонный доход плюс доля разницы между текущей ценой  и номинальной стоимостью) к средней  цене облигации.

Текущая доходность (current yield) представляет собой отношение величины ожидаемого или последнего дохода к текущей рыночной цене. Следует отметить, что текущая доходность не тождественна купонной ставке облигации. Купонная ставка определяется как отношение купонного дохода к номинальной стоимости облигации, тогда как текущая доходность представляет собой отношение купонного дохода к фактическим вложениям или рыночной цене облигации.

Фактическая доходность (actual return) определяется как отношение доходов от владения облигации за данный период времени на капитал, инвестированный в облигации в начале периода. Если облигация продается до погашения, то возникает дополнительный доход от прироста рыночной цены облигации или потери от ее снижения. В тех случаях, когда процентные ставки меняются на протяжении срока хранения облигации, купонные выплаты могут быть реинвестированы по ставкам больше или меньше ожидаемых.

Доходы по краткосрочным  облигациям часто принимают форму  дисконтного дохода. При расчете  годовой ставки доходности величину дохода, отнесенную к текущей цене облигации или к ее номинальной  стоимости, делят на время, оставшиеся до погашения. Для бескупонной облигации, хранящихся до момента погашения , доходность может быть определена тремя различными способами:

1. банковская – дисконтная доходность рассчитывается по формуле:

 

где F – номинальная стоимость;

P – текущая рыночная  цена;

N – число дней до  погашения.

2. купонно – эквивалентная доходность рассчитывается по формуле:

 

3. эффективная доходность рассчитывается по формуле:

 

 

 

Одной из главных характеристик  облигации является ее дюрация (duration), представляющая собой средневзвешенный срок поступления платежей в общий  поток доходов по облигации, где  в качестве весовых коэффициентов  служат доли текущих стоимостей каждого  будущего платежа в текущей рыночной цене облигации.

 

где n – количество периодов до погашения облигации;

PV – текущая стоимость  облигации (т.е. текущая рыночная  цена облигации, включая накопленные  проценты);

Ci – номинальная стоимость платежей по облигации в i-й период (последний платеж включает в себя также и номинальную стоимость облигации);

r – ставка дисконтирования  будущих доходов.

Хорошей иллюстрацией к понятию  дюрации может служить пример, впервые предложенный аналитиком из Salomon Brothers. Будущие платежи по облигации  можно представить в виде последовательности банок, расположенных через равные промежутки на доске – качелях. Размер каждой банки соответствует сумме  будущего платежа, содержимое каждой банке  соответствует текущей стоимости  будущего платежа, а интервал между  соседними банками отражает периодичность  платежей.

Таким образом, расстояние до точки опоры, уравновешивающие качели, и будет являться дюрацией.

Из данного примера  следует, что дюрация бескупонной  облигации будет равна сроку  ее погашения, а для купонных облигаций  дюрация всегда меньше срока до погашения. В общем случае дюрация облигации  возрастает с увеличением срока  погашения и снижается с увеличением  частоты купонных платежей и ростом доходности (более высокая доходность приводит к уменьшению текущей стоимости  будущих доходов).

Чем больше дюрация облигации, тем выше риск неустойчивости цены, сопряженный с данной ценной бумагой. Дюрация адекватно отражает неустойчивость цены облигации только при малых колебаниях доходности (процентных ставок). Для практических целей дюрацию можно оценить как приблизительное процентное изменение цены облигации при изменении доходности (процентных ставок) на 100 базисных пунктов (1%). Так, если дюрация равна 4 годам, это означает, что цена облигации измениться примерно на 4% при изменении доходности (процентных ставок) на 1%.

Общий риск облигаций включает в себя ценовой риск и риск реинвестирования купона, при этом данные риска действуют  в противоположных направлениях. Когда процентные ставки растут, цены облигаций падают. Это невыгодно  держателям облигаций, поскольку их вложения обесцениваются. В то же время  купонные платежи могут быть реинвестированы  по более высоким ставкам, что  может возместить инвесторам их потери. Вполне естественно, что держатели  облигаций будут стремиться уравновесить риск цены и риск реинвестирования так, чтобы они взаимно компенсировали друг друга. Эта процедура называется иммунизацией.

Стратегия иммунизации предполагает, что дюрация облигации в точности совпадает с оптимальным, с точки  зрения инвестора, периодом владения этой ценной бумагой. В этом случае при  росте процентных ставок инвестор находиться в выигрыше, поскольку он получает возможность реинвестировать процентные выплаты по более высокой ставке, но при этом они сталкиваются с  потерями капитала. Напротив, при падении  процентных ставок инвесторы реинвестируют  по более низким ставкам, но получают дополнительный доход от прироста капитала.

Необходимым условием действенности  такой стратегии является одинаковая чувствительность процентных ставок к  изменениям от срока до погашения. Иными  словами, предполагается, что кривая доходности имеет плоский вид  и может сдвигаться только параллельно. Однако в действительности долгосрочные ставки, как правило, более стабильны, чем краткосрочные, что делает процедуру  иммунизации более сложной.

Облигации с одинаковой доходностью  к погашению могут обладать различными характеристиками, к которым относятся  купонные ставки, срок погашения, кредитный  риск, налоговый статус, возможности  и условия досрочного погашения  и обмена на акции, а также другие характеристики.

Показатель доходности к погашению  проще всего анализировать в  тех случаях, когда поступления  в различные периоды ассоциируется  с неизменными ставками дисконтирования. Однако на практике ставки дисконтирования  имеют тенденцию к росту по мере увеличения срока погашения. По этому признаку все облигации  можно разделить на краткосрочные  и долгосрочные. Если две облигации  имеют одинаковую доходность к погашению, при прочих равных условиях инвесторы  отдадут предпочтение облигации  с меньшим сроком обращения. Так  как текущая стоимость платежей, приходящихся на наиболее отдаленные периоды, оказывается меньше, чем  в тех случаях, когда для всего  срока обращения принимается  единая ставка дисконтирования.

Кривая доходности отражает зависимость  доходности к погашению от срока  погашения облигации.

 

 

 

 

Заключение

 

Одной из причин того, почему в России стали столь востребованы облигации, и почему они показывают такой значительный рост, многие аналитики  называют кризис избыточной ликвидности. Значительные денежные ресурсы аккумулируются на счетах клиентов банков, экспортеров  сырьевой продукции. Осуществление  кредитования при наличии таких "коротких" денег на счетах клиентов является для банка достаточно рискованным, поэтому облигации - ликвидный и  доходный способ вложения - оказываются  благоприятной альтернативой. В  любой момент их можно продать  или заложить, тем самым приведя  баланс в надлежащий вид. Именно поэтому  банки выступают основными инвесторами  облигационных займов, приобретая более  половины выпусков.

Поэтому даже обычные хлебокомбинаты стали серьезно рассматривать данный рынок в качестве возможности  получения денежных средств для  своего развития.

Одним из преимуществ облигаций  перед другими видами заимствований  является низкий процент.

Подведем итог. Можно привести множество аргументов в пользу выпуска  облигаций, но главными будут следующие:

- облигации могут оказаться  более дешевым источником средств,  чем акции, поскольку их относительная  надежность и более низкий  риск не позволяют инвесторам  рассчитывать на такую же доходность, что и у акций. Процентные  платежи могут быть ниже дивидендов;

- облигации не приводят  к разводнению прав собственности  на компанию. Долговое обязательство  не связано с правом собственности:  например, оно не дает права  голоса и права на участие  в прибылях компании;

- выпуск облигаций производится  быстрее, чем выпуск акций;

- в случае выпуска облигаций  организация может устанавливать  срок заимствования в соответствии  с существующими потребностями  финансирования

 

Список литературы

 

1. Гражданский кодекс РФ.
2. Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг".
3. Федеральный закон от 26.12.1995 N 208-ФЗ "Об акционерных обществах".
4. Федеральный закон от 08.02.1998 N 14-ФЗ "Об обществах с ограниченной ответственностью".
5. Рынок облигаций: Курс для начинающих / Серия Reuters для финансистов. Москва, 2007.
6. Эмиссия облигаций: бухгалтерский и налоговый учет // Финансовая газета. Региональный выпуск. - 2006. - N 6.
7. Алексеев М.Ю. – Рынок ценных бумаг – М.: 2006 г.
8. http://ifg-almaz.ru/
9. М.А.Масыч Финансовые и коммерческие расчеты на ЭВМ  Конспект лекций.Таганрог: Изд-во ТРТУ, 2005