Хеджирование и его приёмы

 

Хеджирование с помощью  опционов.

 Валютный опцион - это право  покупателя купить и обязательство  для продавца продать определенное  количество одной валюты в  обмен на другую по фиксированному  курсу в заранее согласованную  дату или в течение согласованного  периода времени. Таким образом,  опционный контракт обязателен  для продавца и необязателен  для покупателя. Хозяйствующий субъект  покупает валютный опцион, который  предоставляет ему право (но  не обязанность) купить определенное  количество валюты по фиксированному  курсу в согласованный день (европейский  стиль).

 Хозяйствующий субъект предполагает  через три месяца произвести  платежи в размере 10 тыс. долл. США и зафиксировать минимальный  обменный курс доллара. Он покупает  опцион на покупку долларов  США.

сумма	10 тыс. долл. США
срок	3 месяца
курс опциона	1200 руб. за 1 долл.
премия	60 руб. за 1 долл.
стиль	европейский

 

 

 

 

 

 

 

 

Данный опцион дает право хозяйствующему субъекту купить 10 тыс. долл. США через 3 месяца по курсу 1200 руб. за 1 долл. Хозяйствующий  субъект платит продавцу валюты опционную премию в размере 0,6 млн. руб. (10 тыс. долл. х 60 руб.), т.е. цена данного опциона составляет 600 тыс. руб. Если через три месяца на день исполнения опциона курс доллара СПОТ упадет до 800 руб., то хозяйствующий субъект откажется от опциона и купит валюту на наличном рынке, заплатив за покупку валюты 8 млн. руб. (10 тыс. долл. х 800 руб.).

С учетом цены покупки опциона (премии) общие затраты хозяйствующего субъекта на приобретение валюты составят 8,6 млн. руб. (8 + 0,6). Если через три месяца на день исполнения опциона курс доллара  СПОТ повышается до 1300 руб., то будущие  расходы хозяйствующего субъекта на покупку валюты уже застрахованы. Он реализует опцион и затрачивает  на покупку валюты 12 млн. руб. Если бы он покупал валюту на наличном рынке  при курсе СПОТ 1300 руб. за 1 долл., то затратил бы на покупку 13 млн. руб. (10 тыс. долл. ^х1300 руб.). Экономия денежных ресурсов, или потенциальная выгода, составляет 0,4 млн. руб. (12 + +0,6-13).

Преимущество хеджирования с помощью  опциона проявляется в полной защите от неблагоприятного изменения  курса валюты. Недостатком являются затраты на уплату опционной премии.

Хеджирование валютного  риска с помощью свопа.

Своп — это еще один тип  срочной сделки, способствующий хеджированию рисков. Своп (swop) состоит в том, что две стороны обмениваются друг с другом своими последовательными платежами с определенными интервалами и в рамках установленного периода времени. Выплаты по свопу базируются на оговоренной сторонами сумме контракта (она еще называется контрактным номиналом). Этот вид контрактов не предполагает немедленной выплаты денег, следовательно, своп сам по себе не дает денежных поступлений ни одной из сторон. Такие участники фьючерсного рынка называются спекулянтами.

В принципе, с помощью свопа можно  обмениваться чем угодно. В современной  практике, однако, свопы чаще всего  связаны с обменом доходов  от операций с товарами, валютой  и ценными бумагами.

Давайте посмотрим на механизм валютного  свопа и способы его применения для хеджирования риска. Предположим, что ваша фирма работает в сфере  программного обеспечения в США  и швейцарская компания хочет  приобрести права на продажу ваших  программ в Швейцарии. Швейцарская  компания согласна выплачивать вам  за это по 100000 швейцарских франкове ежегодно. Если вы хотите хеджировать  риск, которому подвержен ваш ожидаемый  доход в связи с колебаниями  обменного курса доллара к  франку, вы можете организовать сейчас валютный своп, необходимый для того чтобы обменивать ваш будущий  доход в франках на будущий  доход в долларах при условии, что уже в настоящий момент определяются форвардные валютные курсы.

Таким образом, своп эквивалентен последовательности форвардных контрактов. Контрактный  номинал свопа соответствует  номинальной стоимости охватываемых им форвардных контрактов.

Чтобы стало понятнее, давайте конкретизируем наш пример. Предположим, что обменный курс доллара к франку составляет сейчас 0,50 долл. за франк и что  этот обменный курс действует для  всех форвардных контрактов, охватывающих период ближайших десяти лет. Контрактный  номинал в вашем случае составляет 100000 франков в год. Договариваясь  о свопе, вы устанавливаете фиксированные  выплаты в долларах размером 50000 долл. в год (100000 франков х 0,50 долл. за 1 франк). Каждый год в установленную  дату вы будете получать (или выплачивать) сумму, равную 100000 франкам, умноженным на разницу между форвардным курсом и фактическим обменным курсом на этот момент. Далее предположим, что через год после дня заключения контракта в установленный срок своповый обменный курс составил 0,40 долл. за марку. Ваш партнер по свопу, называемый также противоположной стороной — в нашем примере это швейцарская компания — обязан выплатить вам разницу между форвардным курсом (0,50 долл. за 1 франк) и спотовым курсом (0,40 долл. за 1 франк), умноженную на 100000. Другими словами, — 10000 долл.

Если бы своп не был заключен, то ваш доход от соглашения о лицензировании программного обеспечения составил бы 40000 долл. (100000, умноженные на спотовый курс в 0,40 долл. за марку). Но поскольку  вы договорились о свопе, то ваш общий  доход будет равен 50000 долл.. вы получите от швейцарской компании 100000 франков, которые вы продадите, чтобы получить 40000 долл., и плюс к тому вы получите еще 10000 долл. от вашего партнера по свопу.

Теперь предположим, что на следующий  год в установленный срок спотовый обменный курс составит 0,70 долл. за франк. Вы будете обязаны уплатить вашему партнеру разницу между 0,70 долл. за франк (спотовый курс) и 0,50 долл. за франк(форвардный курс), умноженную на 100000. Другими словами  — 20000 долл. Если бы не заключенный вами своп, то ваш доход от соглашения о лицензировании программного обеспечения  составил бы 700000 долл. (своповый курс 0,70 долл. за франк, Умноженный на 100000) Но поскольку  вы договорились о свопе, ваш общий  доход будет равен 50000 долл. Следовательно, в этом году вы пожалеете о том, что согласились на своп. (Но ведь суть хеджирования как раз и состоит  в том, что вы избавляетесь от риска  возможных убытков, отказываясь  при этом от потенциальной прибыли.)

 

Страхование или хеджирование.

Между страхованием и хеджированием  существует фундаментальное различие В случае хеджирования вы устраняете риск убытков, отказываясь от возможности  получить прибыль. Прибегая к страхованию  вы платите страховой взнос, чтобы  устранить риск убытков, но сохраняете возможность получить прибыль. Давайте вернемся к примеру с авиабилетами и попробуем показать различие между страхованием и хеджированием. Через год, считая с сегодняшнего дня, вы планируете перелет из Бостона в Токио. Вы решили забронировать билет на самолет и служащий авиакомпании предлагает вам выбрать один из двух вариантов: либо сейчас договориться о продаже вам через год билета по гарантированной цене в 1000 долл. либо перед вылетом заплатить столько, сколько билет будет стоить на тот момент. Если вы решили согласиться заплатить через год 1000 долл., то это —хеджирование риска. Вы ничего на этом не теряете, но отказываетесь от возможности заплатить меньше 1000 долл. в день вылета через год.

Есть и такой вариант: авиакомпания предлагает вам заплатить сейчас 20 долл. за право через год выкупить свой билет по цене 1000 долл. Приобретение этого права есть страховка, гарантирующая, что вы не заплатите больше 1000 долл. за полет в Токио. Если за год цена билета возрастет, вы воспользуетесь своим правом; если нет, оно вас ни к чему не обязывает. Заплатив 20 долл., вы страхуетесь от риска, что вам придется заплатить за билет больше 1000 долл., и, следовательно, тем самым гарантируете, что общие расходы на билет не превысят 1020 долл. (1000 долл. за билет и 20 долл. за страховку).

Вспомним также пример с фермером, который через месяц собирается продать зерно. Фермер собрал 100000 бушелей  пшеницы, а форвардная цена за поставку пшеницы через месяц составляет 2 долл. за бушель. Если фермер хеджирует  риск, занимая короткую позицию при  заключении форвардного контракта  на 100000 бушелей, он получит 200000 долл. через  месяц, независимо от того, какой окажется цена пшеницы на момент поставки.

Однако вместо того, чтобы занимать короткую позицию на форвардном рынке, фермер может купить страховку, которая  гарантирует ему минимальную цену в 2 долл. за бушель.4 Страховка стоит, скажем, 20000 долл. Тогда, если цена на пшеницу окажется выше 2,00 долл. за бушель, фермер просто не воспользуется своей страховкой, и полис будет автоматически аннулирован. Если же цена окажется ниже 2,00 долл. за бушель, фермер получит страховую сумму в объеме 200000 долл. Минус стоимость полиса (другими словами, 180000 долл.). На рис. показана разница в выручке фермера, которую он получит через месяц, при трех разных вариантах развития событий: (1) если он не будет принимать никаких мер по снижению ценового риска; (2) если он хеджирует риск посредством включения форвардного контракта; (3) если он застрахуется.

По горизонтальной оси откладывается  цена на пшеницу, по состоянию через  месяц; по вертикальной — выручка  фермера. В случае реализации варианта со страхованием (вариант 3) выручка  представляет собой доход за вычетом  страхового взноса. Обратите внимание, что страхование позволяет фермеру сохранить большую часть экономических преимуществ от повышения цены на пшеницу, одновременно устраняя риск, связанный с ее снижением. Эти преимущества оплачиваются внесением страхового взноса.

Обратите внимание, что ни один из трех вариантов, представленных на рис. не является самым лучшим при любых обстоятельствах. Это и понятно: какой смысл шатать за страховку, если вы точно знаете, какими

 

Цена пшеницы (долл. за бушель)

 

Рис.. Что выбрать фермеру, чтобы  ликвидировать ценовой риск, —  страхование или хеджирование?

 

Таким образом, если бы фермер знал наверняка, что цена будет выше 2,00 долл. за бушель, он вообще не ломал бы голову над  тем, как устранить ценовой риск (вариант 1). Если бы он знал, что цена будет ниже 2,00 долл. за бушель, он продал бы зерно, заключив форвардный контракт по цене 2,00 долл. за бушель (вариант 2). Но вся проблема выбора стратегии управления риском, стоящая перед фермером, как раз и заключается в том, что он не может знать заранее, как изменится цена.

 

 

 

 

 

 

 

Практические примеры  использования возможностей хеджирования.

 

Пример 1.

Крупный импортер электрооборудования  имеет кредиторскую задолженность  по контрактам с европейскими поставщиками, выраженную в евро. Управленческая отчетность компании ведется в долларах, и когда курс евро растет по отношению  к американскому доллару, образуются курсовые убытки. В зависимости от конъюнктуры рынка ежемесячные  платежи в евро составляют $5-10 млн. Курсовые убытки за прошлый год, вызванные  ростом курса евро по отношению к  доллару на 23%, составили около $5 млн. Импортер работает на условиях товарного  кредитования – отсрочка оплаты после  завоза товара составляет 1-3 месяца.

 

Требуется оптимизировать курсовые убытки так, чтобы сумма была либо минимизирована, либо заранее известна в начале финансового  года на весь период.

Компания столкнулась с большими курсовыми убытками больше года назад (началось резкое падение доллара  к евро). Существовало несколько  способов решения этой проблемы в  рамках коммерческой деятельности предприятия.

Во-первых, это стратегия компенсации, которая предполагала корректировку  рублевых цен на оборудование, приобретаемое  за евро, в соответствии с ростом курса евродоллар. Однако такой простой  подход оказался неэффективен – цены на продукцию компании обладают высокой  степенью эластичности. Другими словами, поднимая цены, компания теряла долю рынка, а значит, и прибыль. Другой вариант  решения – изменить валюту оплаты по контрактам с европейскими поставщиками с евро на доллары. Однако поставщики отказались принимать оплату в долларах, опасаясь возникновения курсовых убытков. Единственное, что удалось – лимитировать долю платежей в евро в общей доле валютных платежей. Итак, испробовав все  доступные нефинансовые способы, компания решила обратиться к хеджированию валютных рисков финансовыми инструментами. Первое, что пришло в голову финансистам, – надо уравновесить пассивы компании в евро активами тоже в евро. Но кредиторская задолженность в евро у импортера  не может быть уравновешена дебиторской  задолженностью в евро, т.к. все продажи  клиентам идут в рублях.

 

Компанией рассматривался вариант  приобретения активов, номинированный в евро – вексель или облигацию  Тогда курсовые потери на платежах в евро будут компенсированы ростом курсовой стоимости ценных бумаг. Однако этот вариант требовал отвлечения средств  компании в размере предстоящих  платежей в евро. К сожалению, импортер не мог себе позволить держать  в ценных бумагах по $6-10 млн. Кроме  того, инвестиции в ценные бумаги предполагают риск и низкую доходность.

И, наконец, было ясно, что активы в  евро покрывают убытки лишь краткосрочно (месяц, два, три), а по итогам года компания все равно получит курсовые убытки (накопительным итогом). Возможный  вариант – в начале года сразу  купить активов в евро на всю сумму  предстоящих платежей за год, но это  огромная сумма. Еще одна схема –  взять в банке и держать  на депозите кредит, выраженный в евро. На кредит (скажем, рублевый) можно купить еврооблигации, которые потом легко  заложить в обеспечение этого  кредита.

К сожалению, схема с кредитом имеет  ряд недостатков чрезмерное кредитование ухудшает структуру капитала (т.е. делает компанию менее привлекательной  для инвесторов), а также требует  времени для прохождения кредитного комитета в банке.

Поэтому руководство вскоре начало всерьез рассматривать варианты хеджирования посредством валютных деривативов - форвардов, опционов, фьючерсов  и свопов.

Стали разрабатываться схемы хеджирования с помощью деривативов, начались переговоры с банками.

Итак, форвард. На практике это выглядит так. Компания заключает сделку с  банком на поставку евро за доллары, скажем, через месяц. Сразу оговаривается  курс – допустим, $1.1 за евро. Если через  месяц курс составит $1.2 за евро, то компания сэкономит 10 центов на каждом долларе. С $1 млн. экономия составит $100 тыс. Если курс упадет до паритета (11), то потери компании составят те же самые $100 тыс. И избежать этих потерь (в случае падения курса) нельзя. Форвард –  это обязательство. Кроме того, у  форварда есть еще два неприятных свойства. Во-первых, это необходимость  проходить кредитный комитет  в банке, который продает форвард (банку требуется оценить кредитный  риск покупателя). Во-вторых, форварды оказывают негативное влияние на ликвидность компании. Скажем, ситуация изменилась, и поставка евро стала  не нужна (например, платеж в евро поставщику, под который был куплен форвард, отменен или перенесен на более  поздний срок). В таком случае компания обязана поставить доллары  и получить ненужные евро. Словом, форвард  оказался в высшей степени неудобным  продуктом, хотя именно форварды представлены больше всего на рынке деривативов.Фьючерс. Претензии к фьючерсу были те же, что и к форварду – возможность неограниченных потерь (правда, фьючерс в отличие от форварда торгуется на бирже каждый день и теоретически может быть продан до даты исполнения – что в реальности маловероятно, т.к. требует активных спекуляций, расстановки стоп-лоссов и т.п.), а также необходимость отвлечения средств на внесение маржи и в целом неразвитость рынка фьючерсов на.