Российский рынок слияний и поглощений: этапы, особенности, перспективы

   3 Российский рынок слияний и  поглощений: этапы, особенности,  перспективы

      3.1 Этапы становления и количественная  динамика процессов слияний и  поглощений

   В России к началу XXI в. закончился процесс постприватизационного перераспределения собственности, тогда как экономика США за более чем столетний период прошла пять волн слияний и поглощений Тем не менее уже в 2003 г. Россия была названа в качестве главной движущей силы рынка слияний и поглощений в Центральной и Восточной Европе. В относительно короткой истории развития российского рынка слияний и поглощений с некоторой долей условности можне выделить несколько значимых этапов.

Первый этап (1993 — кризис 1998 г.) относится преимущественно к периоду массовой приватизации государственного имущества. Если учитывать приватизационные сделки, то для данного периода наиболее характерными были «поглощения через приватизацию». Этот способ был актуален и как самостоятельный механизм, и в рамках экспансионистской стратегии первых финансово-промышленных групп — ФГП (прежде всего неформальных банковского происхождения). Имение приватизация в этот период привела к формированию основной части крупных российских ФПГ.

         Представляют интерес результаты статистического обследования 497 крупных и средних предприятий в период 1996 — 1999 гг.: более 35% предприятий выборка подвергалось процедуре разделения или выделения. Это означает, что процессы слияний и поглощений (помимо процессов, связанных с приватизацией) в рассматриваемый период использовались достаточно широко. Хотя часть упомянутых выше реорганизаций проводилась со «спекулятивными» целями (например, для вывода активов в новое юридическое лицо для ухода от долгов и пр.), но в большинстве случаев менялся состав производственных активов внутри юридических границ. Кроме того, в ходе данного обследования была выявлена статистическая независимость активности реорганизации и процессов приватизации: примерно 1/3 рассматриваемых процессов реорганизации проходила до начала приватизации, 1/3 — одновременно с процессами приватизации и 1/3 — после завершения их основной массы.

Одна из характерных  особенностей слияний и поглощений заключалась в том, что эти процессы географически были относительно равномерно расположены по территории России. В последующие периоды (начиная с 1999 г.) они в основном сосредоточивались в центральных регионах России и регионах концентрации основных промышленных активов.

  Второй этап («посткризисный бум» 1999—2002 гг. в период восстановительного роста) был связан с перераспределением собственности после кризиса 1998 г. Он характеризовался существенной активностью на рынке недружественных поглощений и высокой долей «спекулятивных» сделок слияний и поглощений в общем объеме рынка. Наиболее явно проявились специфические причины, вызвавшие волну слияний и поглощений. Главным стимулом их активизации стала дальнейшая консолидация акционерного капитала.

Посткризисная финансовая ситуация способствовала ускорению темпа слияний и поглощений в тех секторах экономики, где существовала потенциальная готовность к этому до кризиса. Первоначально инициированный крупнейшими нефтяными компаниями процесс слияний и поглощений был наиболее характерен для черной и цветной металлургии, химии, угольной отрасли, машиностроения, пищевой, фармацевтической и лесной промышленности. В качестве разновидности слияния можно рассматривать переход нефтяных компаний на единую акцию.

Именно на втором этапе, когда многие, в том числе  и крупные, компании оказались жертвами кризиса 1998 г., началось масштабное применение технологий российских враждебных поглощений («корпоративные захваты», «рейдерство»), которые использовали пробелы в законодательстве, регулирующем деятельность юридических лиц, и коррумпированность административного аппарата. На рынке появляются компании-рейдеры, целью которых при поглощении было не развитие основной деятельности предприятия, а «вывод» и реализация наиболее ценных активов. Наибольший интерес вызывали компании, обладающие привлекательными объектами недвижимости.

Несмотря на целый  ряд ограничений (необходимость  консолидации крупных пакетов акций, четкой и зафиксированной структуры собственности в корпорации, значительных ликвидных ресурсов), наибольшее развитие в России получили именно враждебные поглощения, то есть собственно рынок корпоративного контроля. Если принять во внимание весь перечень классических (общепринятых в мировой практике) и специфических для России методов поглощения (например, через банкротство в 1998—2002 гг.), то объемы такого рода операций, особенно после 1998 г. огромны.

Примерно к 2003 г., когда формирование большинства  вертикально интегрированных структур закончилось, а политические риски возросли, активность крупного капитала на внутреннем рынке слияний и поглощений намного снизилась. Этот «реорганизационный спад» был связан прежде всего с первичным завершением процессов консолидации и наметившимся переходом к юридической и экономической реструктуризации «неоформленных» холдингов (групп), легализацией и закреплением прав собственности на экономические активы. Активное участие в этом процессе приняли средние интегрированные структуры — компании второго и третьего эшелонов.

Третий этап (этап экономического роста 2003 г. — до начала кризиса 2008 г.) характеризуется высокой долей участия государства (крупнейших компаний и банков) в процессах слияний и поглощений, возрастанием доли «цивилизованных» форм сделок, положительной динамикой использования прозрачных механизмов реструктуризации собственности, в том числе инструментария фондового рынка при проведении сделок.

         Для этого периода характерен стабильный рост активности на рынке слияний и поглощений как по количеству проводимых сделок, так и по их стоимостным объемам . В 2007 г. объем сделок составил 124 млрд. долл. против 19 млрд. в 2003 г., то есть увеличился почти в семь раз. Росло и количество сделок — со 180 в 2003 г. до 486 в 2007 г. В качестве отраслей—лидеров по объему сделок (до 2008 г.) выделились и закрепились нефтегазовый сектор, металлургия и связь. В 2007 г. объем рынка слияний и поглощений составил более 10% ВВП против 4,5% в 2006 г.

В 2004 г. средняя  стоимость сделки по сравнению с  предыдущим годом возросла на 40%. В 2005—2006 гг. темп ее роста несколько замедлился и составил соответственно 17 и 4% к предыдущему году. Наибольшее увеличение средней стоимости сделки было отмечено в 2007 г. (130%). Тем не менее надо отметить преобладание на российском рынке сделок в размере 30 — 40 млн. долл. с активами предприятий, которые в западной градации считаются средними. Это объясняется тем, что наиболее ликвидные и привлекательные активы обрели своих хозяев, а в каждой отрасли сформировались группы основных игроков. В 2008 г. средняя стоимость сделок выросла по сравнению с предыдущим годом на 30%, несмотря на снижение их количества. При этом в 2003—2008 гг. было проведено примерно 116 сделок стоимостью свыше 500 млн долл., или 6,3% сделок за рассматриваемый период.

С началом финансового  кризиса в 2008 г., по всей видимости, можно говорить о четвертом этапе в развитии российского рынка слияний и поглощений. Эксперты весьма единодушны в общих оценках итогов его развития: падение по сравнению с 2007 г., причем впервые после длительного периода стабильного роста в 2002—2007 гг. Абсолютные оценки снижения емкости рынка различаются в зависимости от применяемых методик: на 36% (со 120 — 122 млрд. долл. до 77,5 млрд. если учитывать сделки от 5 млн долл. — М&А Intelligence), на 9%, или до 120 млрд. долл., из которых почти 100 млрд. пришлось на покупку российских активов (если учитывать все сделки — Ernst&Young). Отношение объема рынка слияний и поглощений к ВВП в 2008 г. составило около 7% (в 2007 г. — 10%).

         Оценки же  этого рынка в 2009—2010 гг. намного противоречивее. Предполагалось дальнейшее сокращение его емкости (до 60% уровня 2009 г.). Противоречивы и прогнозы качественных тенденций — от продолжающегося сжатия рынка (из-за трудностей с оборотным капиталом и доступом к внешнему финансированию) до его активизации за счет скупки проблемных активов и компаний. Очевидно, что при общем спаде на рынке слияний и поглощений в условиях финансового кризиса этот канал остается «рабочим» прежде всего для тех хозяйствующих субъектов, которые сохранили ликвидность и смогли воспользоваться ею для приобретения обесценивающихся активов (с мая 2008 г. по февраль 2010 г. капитализация российского фондового рынка упала в 4 раза — с 1,5 трлн. до. 370 млрд. долл.).

       Таким образом, среди специфических черт российского рынка слияний и поглощений в двадцатилетний период, которые отличают его от западной практики процессов консолидации капиталов, можно назвать:

• слабость прямого контроля регулирующих государственных органов за происходящими процессами слияний и поглощений;
• низкую вовлеченность инструментов организованного фондового рынка в процесс слияний и поглощений (большинство сделок происходит не с акциями публичных компаний, а с частными компаниями, хотя и наблюдается отмеченная выше положительная динамика);
• невозможность существенного влияния миноритарных акционеров на деятельность компании;
• ситуацию, когда в большинстве случаев основной собственник компании является и ее высшим менеджером;
• отсутствие прозрачной структуры собственности формально публичных компаний (конечных бенефициаров);
• концентрацию в одних руках в среднем значительно большего пакета акций, чем в западных публичных компаниях;
• высокую долю сделок слияний и поглощений, совершаемых с использованием оффшоров.

3.2 Антикризисная  политика и рынок корпоративного  контроля

Активизация деятельности государства на российском рынке слияний и поглощений началась примерно с 2004 г. Очевидным является и прямое расширение его участия в экономике: созданы шесть государственных корпораций, существенно увеличены активы компаний, контролируемых государством, и др. В частности, одна из крупнейших корпораций «Ростехнологии» объединила 444 предприятия, из которых, по оценке ее руководителя С. Чемезова, только 15% являются рентабельными. Целый ряд проектов по созданию крупных холдингов, подконтрольных государству, и госкорпораций находится в стадии обсуждения. В 2009 г. рассматривались проекты создания государственных компаний, поскольку госкорпорации как организационно-правовая форма по закону «О некоммерческих организациях» создаваться больше не будут, а существующие преобразуют в иные формы (фонды или публичные компании).

Нерентабельность  многих производств, проблемы эффективного менеджмента и, что важнее, внеэкономические мотивы создания стали причинами последующих изменений законодательства с целью обеспечения специальных условий функционирования госкорпораций. По оценкам ФАС в 2008 г., госкорпорации, обладая политическим, административным ресурсом и растущими финансовыми возможностями, могут оказывать решающее влияние на общие условия обращения товаров на смежных со сферами их деятельности товарных рынках. Ослабление конкуренции в связи с формированием государственных корпораций обусловлено рядом причин. Среди них: передача госкорпорациям некоторых государственных функций и полномочий проведения государственной политики; создание для них особых условий хозяйственной деятельности, исключающих конкуренцию с ними частных компаний; стремление государственных корпораций создавать горизонтально или вертикально интегрированные структуры в интересах коллективного доминирования.

    Кроме того, примерно с 2004 г. государство начинает предпринимать правовые меры по защите, сохранению и облегчению решения задач присоединения новых активов. Такие меры, в частности, принимались в сфере корпоративного регулирования, банкротства, антимонопольного законодательства. Уже в 2006 —2008 гг. стала очевидной проблема конфликта интересов, возникающего у государства как регулятора, с одной стороны, и как активного участника рынка слияний и поглощений — с другой. Усиление внимания к интересам госкорпораций и стратегических предприятий (за счет которых в основном и происходило расширение первых) приводит к ухудшению качества государственного регулирования корпоративной сферой из-за того, что узкоспециальные нормы, призванные обслуживать интересы государственного сектора, распространяются на все субъекты хозяйственной деятельности.

Например, 30 декабря 2008 г. был  принят федеральный закон № 306-ФЗ «О внесении изменений в некоторые законодательные акты РФ в связи с совершенствованием порядка обращения взыскания на заложенное имущество», создавший механизм внесудебного перехода прав на заложенные пакеты акций и иные активы российских компаний. Существенные изменения внесены в процедуры и условия выхода участников из обществ с ограниченной ответственностью, залога их долей. Можно также отметить обсуждаемый в 2009 г. проект закона «О финансовом оздоровлении», отвечающего в первую очередь интересам крупнейших групп, которые имеют значительные долги.

Финансовый кризис 2008 г. еще больше обострил конфликт государственных интересов. Государство как регулятор пытается адаптировать правовые нормы к изменившимся условиям процессов слияний и поглощений, вызванным финансовым кризисом, и одновременно принимает меры, обеспечивающие максимально выгодное приобретение подконтрольными государству компаниями интересующих активов.

     Специфической чертой нынешнего кризиса является активное участие государства и контролируемых им хозяйствующих субъектов в процессе перераспределения собственности. Более того, современная ситуация становится фактически зеркальной по отношению к периоду залоговых аукционов (ноябрь—декабрь 1995 г.), когда правительство, получая частные финансовые средства для пополнения бюджета, обеспечения исполнения своих обязательств, предоставило в залог акции 12 крупных (стратегических) российских предприятий. В их числе, в частности, были пакеты акций компаний «ЮКОС», «ЛУКойл», «Сургутнефтегаз», «Сибнефть», «Норильский никель», «Новолипецкий металлургический комбинат» и др. Однако ни в одном случае подобный псевдокредит так и не был возвращен, что означало фактическую приватизацию этих пакетов акций по многократно заниженным, согласно подавляющему большинству оценок, ценам.