Составляющие эффекта финансового рычага

     Можно утверждать, что эффект финансового  рычага позволяет определить возможности  привлечения заемных средств   для повышения рентабельности собственных средств.

     Кроме того, эффект финансового рычага позволяет  проанализировать связанный с этим финансовый риск (для предпринимателя  и банкира). Риск выражается в дифференциале: чем меньше дифференциал, тем больше риск. Если  Д < 0, то эффект финансового рычага будет действовать во вред предпринимателю, так это будет уже не приращение, а вычет финансовых средств из рентабельности предприятия. Разумный финансовый менеджер будет регулировать плечо финансового рычага в зависимости от изменения дифференциала. При решении вопросов, связанных с получением  кредита, эффект финансового рычага  не учитывает кредиторскую задолженность по кредитам, а учитывает только процент по займам.

     Введем  в расчеты для примера  налогообложение прибыли по условной ставке одна треть, а сумма активов у предприятия А 200 тыс. руб., у предприятия Б 100 тыс. руб. (табл. 4.3). 

                            Таблица 4.3

     Эффект  финансового рычага

 

     Таким образом,  у предприятия Б чистая рентабельность собственных средств  выше, чем у предприятия А, только лишь за счет иной финансовой структуры актива. Налогообложение «срезало» эффект финансового рычага на одну треть, т.е. на единицу минус ставка налогообложения прибыли.

     Эффект  финансового рычага существует (с положительным знаком) только потому, что экономическая рентабельность активов больше ставки процента. В нашем примере речь шла об одном кредите, поэтому мы не акцентировали внимание на этой стороне проблемы. В действительности же фирма регулярно прибегает к банковским  кредитам, причем норма процента, которую она платит, колеблется от одной кредитной сделки к другой. 

     ²1.3. Финансовый риск или «американский подход» 

     отражает  изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию.

     Вспомним  о восприятии эффекта финансового  рычага, характерном в основном для  американской школы финансового менеджмента. Вот как американские экономисты рассчитывают силу воздействия финансового рычага:

     Сила  воздействия             Изменение (%)  чистой прибыли на акцию

     Финансового рычага =    Изменение (%) нетто-результата эксплуатации инвестиций

     Чем больше сила воздействия финансового рычага, тем выше финансовый риск предприятия: возрастает риск невозмещения кредита  предприятием, т.е. риск для банкиров; возрастает риск снижения дивидентов и курса акций предприятия, т.е. риск для инвесторов.

     Этот  способ расчета не дает возможности получить информацию по безопасной величине планируемого кредита и об условиях, приемлемых для заимствования, но он устанавливает величину совокупного риска для предприятия.

     Чем больше процент и чем меньше прибыль, тем больше сила воздействия финансового рычага и тем выше финансовый риск.

     Рассмотрим  влияние финансового рычага на изменение  чистой прибыли (табл. 4.4). 

     Табл. 4.4.

       

     ³Приведенный пример позволяет сделать следующие выводы:

1. Экономическая рентабельность совпадает с доходностью собственного капитала при отсутствии  финансового рычага и при отсутствии  налога на прибыль;
2. Налогообложение прибыли приводит к снижению доходности собственного капитала по сравнению с экономической рентабельностью;
3. Снижение доходности может быть компенсировано увеличением финансового рычага, что позволит поднять доходность собственного капитала.

     Налогообложение снижает результативность воздействия  финансового рычага на доходность собственного капитала. Но у финансового менеджера имеется возможность влияния на доходность, через  поиск  источников заемного финансирования с более низкой  процентной ставкой и увеличение доли заемного финансирования. Возможности повышения доходности ограничены: процентная ставка по заемному капиталу и значение финансового рычага взаимозависимы (значительное увеличение финансового рычага сопровождается ростом издержек по обслуживанию займа).

     Рациональная  структура источников заемных средств предприятия, или специфика расчета эффекта финансового рычага в российских условиях, - это модифицированная  формула финансового рычага, которая выводится из формулы второй концепции («американский подход»):

     ЭФР = НРЭИ : (НРЭИ – процент за кредит),

     где НРЭИ – прибыль до выплаты налогов  и процентов, или валовой доход;

     (НРЭИ  – процент за кредит) – прибыль  до выплаты налогов  (отличается  на величину выплаченных процентов) 

     Такой метод расчета  имеет свои недостатки.

1. Не учитывается то, что существуют определенные виды обязательных платежей из прибыли после налогообложения. В России к таким платежам можно отнести следующее:

     - Процент за банковский кредит, превышающий ставку рефинансирования, увеличенную на 1,1 процентных пункта  (в указанных пределах проценты уплачиваются за счет прибыли до налогообложения);

      - штрафные санкции, подлежащие  внесению в бюджет;

      - местные налоги, уплачиваемые за  счет чистой прибыли.

     2. Не учитывается влияние ставки  налога на прибыль. В этом  случае сравнение финансового риска предприятия в двух разных периодах становится затруднительным, если произошло изменение ставки  налога на прибыль.

     Эффект  финансового рычага отражает взаимосвязь  валового дохода и прибыли, остающейся  в распоряжении предприятия. Для этого рассчитывается результирующий эффект 1-ого и 2-го вариантов («европейского» и «американского»).

     Принимая  во внимание все сказанное , можно  сделать вывод, что ЭФР должен учитывать все изложенные факторы, т.е он должен отражать взаимосвязь  валового дохода и прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. Для этого результирующий  ЭФР следует рассчитывать путем умножения ЭФР, рассчитанных по первому и второму вариантам. Данное утверждение справедливо, так как при использовании первого варианты мы увидим, как изменится прибыль до налогообложения, а при использовании второго – как изменится прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия. Математически эту взаимосвязь можно выразить следующим образом: 
 

     ЭФР =

                  НРЭИ_______  х    (НРЭИ – Процент зам кредит)(1- Т)  =    

        Процент за кредит             (НРЭИ – процент за кредит)(1-Т) - Е 

     =  _______НРЭИ__________ х         (1-Т)

     (НРЭИ  – процент за кредит)(1-Т) -Е

     Где  Т – ставка налога на прибыль (в  долях единицы);

             Е – сумма обязательных платежей из  прибыли после налогообложения. 

     Из  формулы для расчета ЭФР видно, что налог на прибыль снижает  уровень риска. Например, если бы ставка налога на прибыль равнялась 100%, то финансовый риск отсутствовал бы. На первый взгляд это парадоксальный вывод, но он легко объясним – чем больше ставка налога на прибыль, тем в большей мере уменьшение  прибыли  отражается на поступлениях в бюджет в виде налога на прибыль и в меньшей степени на прибыль, остающуюся в распоряжении предприятия. Более того, чем больше налог на прибыль, тем меньше прибыли  остается у предприятия и тем меньше предприятие принимает обязательств по выплатам за счет чистой прибыли. Если же такая вполне разумная политика отсутствует  (т.е. предприятие не регулирует свои обязательные платежи в зависимости от получаемой прибыли),  то повышение ставки налога на прибыль влечет за собой повышение финансового риска предприятия.

     Используя данный подход, мы получим показатель, характеризующий финансовый риск, предприятия  в полной мере.

     Получается, что в Российских условиях, когда имеется множество обязательных платежей за счет чистой прибыли, целесообразно использовать модифицированную формулу ЭФР.

     1.4 ⁴Взаимодействие финансового и операционного рычагов. Связанные с предприятием риски имеют два основных источника.

1. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен на сырьё  и энергию, не всегда имеющаяся возможность удержать себестоимость не выше цены реализации и обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли; само воздействие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия, - все это, вместе взятое, генерирует предпринимательский риск. Это риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише.
2. Неустойчивость финансовых условий кредитования  (особенно при колебаниях рентабельности активов), неуверенность владельцев обыкновенных акций  в получении достойного возмещения  в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств, по существу, само действие финансового рычага генерирует финансовый риск.

     Операционный  рычаг вызывает изменение  в объеме операционной прибыли. Если финансовый рычаг налагается на операционный, то изменения НРЭИ окажут еще большее  воздействие на чистую прибыль, чем обособленный финансовый рычаг. Например, если эффект операционного рычага равен 1,3  (т.е. 10% - ное изменение   реализационного дохода вызовет 13% - ное изменение  НРЭИ и при отсутствии заемного финансирования  такое же 13 %- ное изменение чистой прибыли), то при финансовом рычаге, например 20% (20% составляет заемные средства), если эффект операционного рычага равен 1,1, то 10% - ное изменение чистой прибыли на 1,3 х 1,1 = 1,43 х 10 = 14,3%.

     ⁵Эффект совместного рычага рассчитывается как произведение от умножения эффекта операционного рычага на эффект финансового рычага и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении объема производства (реализационного дохода)

     на 1 %.

     Высокая доля контрактных издержек с фиксированной платой ( и по заемному капиталу, и по операционной деятельности ) увеличивает действие рычагов, т.е. рост объема деятельности приводит к увеличению доходности собственного капитала.

     Расчет  совместного рычага позволяет: