Основные подходы и методы оценки активов

Зависимость доходности от цены на рынке выражается следующей  формулой:

, (7)

где – текущая цена ценной бумаги, а - ожидаемая цена в конце инвестиционного периода. Из вышеприведенной формулы очевидно, что доходность и курс ценных бумаг обратно зависимы.

Зависимость между доходностью  и чувствительностью к рынку  описывается следующей формулой:

, (8)

где и – константы. Это уравнение называют уравнением ценообразования финансового актива в модели арбитражного ценообразования, когда доходы формируются под воздействием одного фактора. В состоянии равновесия зависимость между доходностью и чувствительностью линейна. Параметры  λ, например относительная несклонность инвестора к риску, капитал и предпочтения коротких сроков, зависят от многих факторов. 

Зависимость, описанная уравнением, продемонстрирована графически на рис.7. Бумага, лежащая не на линии оценки финансовых активов, неверно оценена и дает инвесторам арбитражные возможности. С течением времени под воздействием спроса и предложения ценная бумага переместится на прямую. Примером подобной бумаги является бумага Х. Инвестор, комбинируя ее с бумагой Е, формирует арбитражный портфель. Арбитражный портфель составляется путем покупки бумаги Х и продажи бумаги Е. Если бы бумага Х находилась ниже линии оценки финансовых активов, портфель бы формировался из покупки бумаги Е и продажи бумаги Х.

 

Рисунок 7 – Линия оценки финансовых активов в модели АРТ.

 

Продавая некоторое количество бумаг Х для оплаты бумаг Е, инвестор не затрачивает дополнительных средств, поскольку бумаги имеют одинаковую чувствительность к факторам, продавая одну бумагу и покупая другую, инвестор достигает нулевой чувствительности портфеля. Доходность портфеля будет положительной, т.к. доходность Х больше доходности Е. Эта операция может быть представлена как своп акций, т.е. инвестор обменивает бумаги Е на Х, замещая бумаги с более низкой доходностью на бумаги с более высокой доходностью. Если все инвесторы будут покупать бумагу Х, то вскоре ее цена увеличится, а доходность будет падать, пока бумага Х не окажется на линии оценки финансовых активов модели арбитражного ценообразования.

На рынке всегда существует безрисковый актив. Его чувствительность к рыночным факторам равна нулю. И его ставка доходности постоянна: . Из уравнения (8) следует, что при , следовательно, . Применяя это для уравнения (8), получим .

Чтобы интерпретировать , рассматривают чистый факторный портфель, т.е. портфель, имеющий единичную чувствительность в фактору . Соответственно ожидаемая доходность такого портфеля равна: , т.е. - это избыточная ожидаемая доходность, превышение ожидаемой доходности актива над безрисковой доходностью. Соответственно называется премией за факторный риск. Обозначив ожидаемую доходность чистого факторного портфеля за δ, получим . Подставив это в уравнение (8), получим вторую версию уравнения ценообразования АРТ:

(9)

Уравнение ценообразования  можно обобщить, рассмотрев те случаи, когда доходность актива формирует  не один, а несколько факторов. Для  большого количества факторов (например, k-факторов) уравнение (9) примет вид:

 или  , (10)

И уравнение ценообразования  преобразится в

(11)

Следовательно, ожидаемая  доходность акции равна сумме  безрисковой ставки и k-премий за риск, основанных на чувствительностях акций к k-факторам.¹⁰

2.3. Модели оценки финансовых активов

 

Финансовый актив, являясь  в принципе обычным товаром на рынке капиталов, может быть охарактеризован  ценой, стоимостью, доходностью и  риском.

Цена финансового актива реально существует и объективна, по крайней мере, в том смысле, что она объявлена и товар  по ней равнодоступен любому участнику  рынка. Внутренняя стоимость неопределённа  и субъективна.

Можно сформулировать несколько  условных правил, позволяющих провести определённое различие между ценой  и стоимостью финансового актива:

1.     Стоимость – это расчётный показатель, а цена – декларированный, т.е. объявленный, который можно видеть в прейскурантах, ценниках, котировках;

2.     С известной  долей условности можно утверждать, что стоимость первична, а цена  вторична, так как в условиях  рынка цена стихийно устанавливается  как среднее из оценок стоимости,  рассчитываемых инвесторами;

3.     В любой  конкретный момент времени цена  однозначна, а стоимость многозначна,  так как зависит от числа  профессиональных участников рынка.

В зависимости от того, что  является методологическим и информационным обеспечением процесса оценивания, существуют три основные теории оценки: фундаменталистическая, технократическая и теория "ходьбы наугад".¹¹

Фундаменталисты считают, что  любая ценная бумага имеет внутренне  присущую ей ценность, которая может  быть количественно оценена, как  дисконтированная стоимость будущих  поступлений, генерируемых этой бумагой, т.е. нужно двигаться от будущего к настоящему. Всё зависит от того, насколько точно удаётся предсказать  эти поступления, а это можно  сделать, анализируя общую ситуацию на рынке, инвестиционную и дивидендную  политику компании, инвестиционные возможности  и т.п.

Технократы, напротив, предлагают двигаться от прошлого к настоящему и утверждают, что для управления текущей внутренней стоимостью конкретной ценной бумаги достаточно знать лишь динамику её цены в прошлом. Используя  статистику цен, они предлагают  строить различные долго-, средне- и краткосрочные тренды и на их основе определять, соответствует ли текущая цена актива его внутренней стоимости.

Последователи теории "ходьбы наугад" считают, что текущие цены финансовых активов гибко отражают всю релевантную информацию, в  том числе и относительно будущего ценных бумаг. Поскольку новая информация с одинаковой степенью вероятности  может быть как "хорошей", так  и "плохой", невозможно с большей  или меньшей определённостью  предсказать изменения цены в  будущем.¹²

Фундаменталистическая теория является наиболее распространённой. Согласно этой теории, текущая внутренняя стоимость (Vt) может быть рассчитана по формуле:

(11).

где     CFi – ожидаемый денежный поток в i-м периоде;

           r – приемлемая (ожидаемая или требуемая) доходность.

Приемлемая норма прибыли  может устанавливаться инвестором следующими способами:

– в размере процентной ставки по банковским депозитам (rб);

– исходя из процента, выплачиваемого банком вкладчику за хранение его средств (rб) и надбавки за риск инвестирования в данный финансовый актив (rr): r=zb+rr;

– исходя из процента, выплачиваемого по правительственным облигациям (rsb) и надбавки за риск (rr): r=rsb+rr.

Оценка облигации с  нулевым купоном рассчитывается по формуле:

(12)

Бессрочная облигация  предусматривает неопределённо  долгую выплату дохода (CF) в установленном  размере или по плавающей процентной ставке. В первом случае формула (12) трансформируется в формулу суммы  членов бесконечно убывающей геометрической прогрессии, поэтому:

,            (13)

Оценка безотзывной облигации  с постоянным годовым доходом  производится по уравнению:

,              (14).

где         M – номинал облигации;

               C – купонный доход

Приблизительную оценку доходности купонной облигации без права  досрочного погашения можно произвести по формуле:

,                                                     (15)

где         M – номинал облигации;

                P – текущая цена (на момент  оценки);

               C – купонный доход;

                K – число лет, оставшихся до  погашения облигации.¹³

Для оценки обыкновенных акций  существуют различные методы, наиболее распространённый из них – метод, основанный на оценке их будущих поступлений  по уравнению (11).

Оценка акций с равномерно возрастающими дивидендами производится по формуле Гардона:

,     (16)

где       C –  базовая величина дивиденда (последнего выплаченного

дивиденда);

             g – темп прироста дивиденда;

             r – ожидаемая доходность.

Формула Гардона имеет смысл при r>g.

Из формулы (16) видно, что  текущая цена обыкновенной акции  очень чувствительна к параметру  g, – даже незначительное его изменение может существенно повлиять на цену. Поэтому в расчётах пытаются разбить интервал прогнозирования на подинтервалы, каждый из которых характеризуется собственным темпом прироста g. Так, если выделить два подинтервала с темпами прироста g и р, то формула (11) примет вид:

.      (17)

Главная сложность этой модели состоит в выделении подпериодов, прогнозировании темпов прироста и коэффициентов дисконтирования для каждого подпериода.

В теории и практике оценки акций описана и получила достаточно широкое распространение ситуация, когда темп прироста дивидендов в  течении нескольких лет прогнозного периода меняется (фаза непостоянного роста), однако по истечении этих лет он устанавливается на некотором постоянном уровне. Считается, что такое развитие событий характерно для компаний, находящихся в стадии становления, либо уже зрелых компаний, осваивающих новые виды продукции или перспективные рынки сбыта.

Пусть продолжительность  фазы непостоянного роста составляет k лет, дивиденды в этот период по годам равны Cj (j=1,2,…, k), Сk+1 – первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста с темпом g.

Тогда на основании формулы (16) второе слагаемое в формуле (17) будет иметь вид:

.

Показатель Vtk даёт оценку акции на конец периода k. Поскольку делаем оценку акции с позиции начала первого года, значение Vtk нужно дисконтировать. Формула (4.7), позволяющая рассчитать теоретическую стоимость акции на конец «нулевого» года имеет вид:

,                                  (18)¹⁴

Таким образом, в данной главе  были рассмотрены основные модели и методы оценки финансовых активов предприятия.

 

 

 

 

 

 

 

Заключение.

 

В данной работе были рассмотрены  и проанализированы основные методы финансовых активов.

Финансовые активы (Financial assets) – часть активов компании, представляющая собой финансовые ресурсы: денежные средства и ценные бумаги.

На примере некоторого Предприятия Х был сформирован  портфель государственных облигаций.

Все критерии оптимизации структуры инвестиционного портфеля еврооблигаций Предприятия Х были соблюдены:

– общий объем инвестиционного портфеля не превышает уровень 2010 г.;

– изменение структуры произошло за счет роста доли облигаций с показателями ликвидности и привлекательности выше средних по рынку;

– выбраны еврооблигации с длительным сроком погашения;

– обеспечен рост средней доходности инвестиционного портфеля и возможно получение дополнительной прибыли в размере 448,93 тыс. долл.;

– риск вложений остался на приемлемом уровне;

– число видов облигаций – 18 – свидетельствует о высокой степени диверсифицированности портфеля.

Найденная структура оптимального портфеля еврооблигаций в дальнейшем может использоваться при укрупнении или дальнейшей диверсификации портфеля ценных бумаг Предприятия Х, при  включении в него новых финансовых инструментов (акций).

 

Список литературы.

 

1. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: Учебное пособие для сред. спец. учеб. завед./ И.Т. Балабанов. – 3-е изд., доп. и перераб.-М.: Финансы и статистика, 2008.

2. Барбаумов В.Е., Гладких И.М., Чуйко А.С. Финансовые инвестиции: Учебник, М.: Финансы и статистика, 2008.

3. Евсеенко О.С., Инвестиции в вопросах и ответах: учебное пособие. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2008.

4. Ильина Л. И. Организация  и финансирование инвестиций. –  М.: Юнити-Дана, 2007.

5. Лукасевич И.Я. Анализ финансовых операций. Методы, модели, техника вычислений – М.: Финансы, ЮНИТИ, 2008.

6. Семенкова Е. В. Операции с ценными бумагами. – М.: Поиск, 2009.

7. Финансовый менеджмент: Учебное пособие. / Под ред. Прудкого Ю.Н. – М.: Издательство «ЮНП», 2008.

8. Финансовый менеджмент: Учебник для студ. вузов, обуч. по спец. «Менеджмент»/ Гос. ун-т упр.; A.M. Ковалева, Н.Б. Москалева, М.Б. Траченко и др.; Под ред. A.M. Ковалевой. – М.: ИНФРА – М, 2008.

9. Финансы предприятий: Учебник/ Н.В. Колчина, Г.Б. Поляк, Л.П. Павлова и др.; Под ред. проф. Н.В. Колчиной. – М.: Финансы, ЮНИТИ, 2008.

10. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 2008.

 

¹ МСФО (IAS) 39 Финансовые инструменты: признание и оценка. М.: Эксмо. 2008.

² Международные стандарты финансовой отчетности: издание на русском языке М.: Аскери-АССА, 2009.

³ Сивец С.А. Справедливая стоимость активов и экспертная оценка//Ориентир. – 2008. – №26.

⁴ Галасюк В.В., Вишневская-Галасюк А.В., Галасюк В.В. Принципиально новый подход к отражению активов на базе концепции CCF//www.galasyuk.dnepr.net

⁵ Евсеенко О.С., Инвестиции в вопросах и ответах: учебное пособие. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2008.

⁶ Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 2008.