Концепции и модели современного финансового менеджмента

Фундаментальные концепции (принципы) финансового менеджмента, обобщенные В.В. Ковалевым, охарактеризованы ниже.

Концепция денежного потока (Cash Feow Concept). В ее основе логичная предпосылка о том, что с любой финансовой операцией может быть асссоциирован некоторый денежный поток, то есть множество распределенныx выплат и поступлений, понимаемых в широком смысле. В качестве элемента денежного потока могут выступать денежные поступления, доход, расход, прибыль и пр. В подавляющем большинстве речь идет об ожидаемых денежных потоках. Именно для таких потоков разработаны формализованные методы и критерии, позволяющие принимать обоснованные решения финансового характера.

Концепция временной ценности денег (The Time Value of Money Concept) заключается в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидающаяся к получению через какое-то время, неравноценны, а именно "рубль завтра" по своей ценности всегда меньше "рубля сегодня". Подобная неравноценность определяется тремя основными причинами: инфляцией , риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью. По сравнению с денежной суммой, которая, возможно, будет получена в будущем, та же самая сумма, имеющаяся в наличии в данный момент времени, может быть немедленно пущена в оборот и поэтому принесет дополнительный доход.

Концепция компромисса между риском и доходностью (Risk and Return Concept) состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между этими взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше обещаемая, требуемая или ожидаемая доходность (то есть отдача на вложенный капитал), тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности. Однако верно и обратное. Финансовые операции являются именно тем разделом экономических отношений, в котором особенно актуальна житейская мудрость: "Бесплатным бывает лишь сыр в мышеловке". Интерпретации этой мудрости могут быть различны; в частности, в данном случае плата измеряется определенной степенью риска и величиной возможной потери. Поэтому суть концепции можно выразить следующим тезисом: ключевым критерием при планировании подавляющего большинства потенциально обещающих доход финансовых операций является критерий субъективной оптимизации соотношения (доходность (доход), риск).

Концепция операционного и финансового  рисков (Operating Risk and Financial Risk Concept) предопределяется тем обстоятельством, что любой фирме всегда свойственны два основных типа риска - операционный (предпринимательский и производственный) и финансовый.

 Операционный риск  может пониматься в широком и в узком смыслах. В первом случае речь идет об отраслевых особенностях данного бизнеса, предопределяющих специфическую в среднем структуру активов. Этот риск должен приниматься во внимание инвестором, вкладывающим свой капитал именно в данную отрасль, а управление им означает расстановку приоритетов в отношении возможных объектов инвестирования. Безусловно, речь идет прежде всего о собственниках фирмы: выбрав объект инвестирования, то есть вложив свой капитал именно в этот бизнес, инвестор рискует не окупить вложения. В этом значение операционного риска, понимаемого в широком смысле; его еще можно назвать предпринимательским риском (Business Risk).

 Во втором случае  речь идет о повышении технического  уровня как о результате активной  инновационной деятельности фирмы,  предусматривающей освоение новых,  зачастую ресурсоемких и потому  рискованных технологий. Подобные  действия всегда имеют своим  результатом структурные сдвиги  в активах фирмы, проявляющиеся  в повышении доли внеоборотных активов. Уровень этого риска в той или иной степени регулируется высшим руководством фирмы, включая ее топ-менеджеров, предопределяющим политику в отношении ее материально-технической базы (активная сторона баланса, инвестиционный аспект). Приобретение новых дорогостоящих активов означает длительное омертвление денежных средств в материально-технической базе фирмы. Эти вложения надо постепенно окупать через выручку. Если по какой-либо причине дело не пойдет, вернуть средства можно будет лишь путем распродажи активов, что всегда чревато серьезными финансовыми потерями.

 В основе обоих  представлений риска - и предпринимательского, и производственного - лежит отраслевая  специфика бизнеса. 

 Второй тип риска  - финансовый - связан со структурой  капитала и должен приниматься  во внимание при принятии решений  в отношении источников финансирования  фирмы (пассивная сторона баланса,  источниковый аспект). Дело в том, что любому бизнесу имманентно присуща специфическая черта - нехватка стратегических источников финансирования. Всегда существует множество заманчивых направлений инвестирования, однако собственного капитала не хватает, а потому фирма как юридически самостоятельный участник рынка факторов производства периодически выступает в роли заемщика, пытающегося на приемлемых финансовых условиях привлечь капитал лендеров на долгосрочной основе. Сделать это возможно, но в таком случае фирма на долгий срок обременяет себя необходимостью обслуживать данный источник путем выплаты процентов. Платить надо всегда и регулярно, причем независимо от того, насколько успешно работает фирма, достаточно ли она получает средств от текущей деятельности для выплаты регулярного вознаграждения поставщикам финансовых ресурсов . В отличие от собственников фирмы, которые в случае необходимости могут, образно говоря, подождать с дивиденда ми, лендеры ждать не будут, а потому, если обязательства перед сторонними инвесторами не выполняются, последними может быть инициирована процедура банкротства с неизбежными в таком случае потерями для собственников и топ-менеджеров. В этом смысл финансового риска.

Концепция стоимости капитала (Cost of Capital Concept). Большинство финансовых операций предполагает наличие некоторого источника финансирования данной операции. Смысл рассматриваемой концепции заключается в том, что практически не существует бесплатных источников финансирования, причем мобилизация и обслуживание того или иного источника обходится компании неодинаково. Во-первых, каждый источник финансирования имеет свою стоимость в виде относительных расходов, которые компания вынуждена нести за пользование им; во-вторых, значения стоимости различных источников не являются независимыми. Эту характеристику необходимо учитывать, анализируя целесообразность принятия того или иного решения.

Концепция эффективности рынка (Capital Market Efficiency Concept). В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынками капитала , на которых можно найти дополнительные источники финансирования, получить некоторый спекулятивный доход, сформировать инвестиционный портфель для поддержания платежеспособности и др. Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций на нем, тесно связаны с концепцией эффективности рынка, суть которой может быть выражена с учетом ряда ключевых тезисов.

 Уровень насыщения  рынка релевантной информацией  является существенным фактором  ценообразования на данном рынке.  Не случайно в англоязычной  литературе понятия "operating risk" и "business risk" рассматриваются как синонимы

 Рынки капитала как  основные источники дополнительного  финансирования фирмы в информационном  плане не являются абсолютно эффективными (в контексте финансовых рынков под эффективностью рынка понимается уровень его информационной насыщенности и доступности информации его участникам). В неоклассической теории финансов обсуждаемая концепция выражается путем формулирования и обоснования так называемых гипотез эффективности рынка (Efficient-market Hypothesis), утверждающих теоретическую возможность существования трех форм эффективности рынка - слабой, умеренной и сильной.

 В условиях слабой  формы эффективности текущие  цены на акции полностью отражают  динамику цен предшествующих  периодов. Это означает, что дополнительное  изучение имеющейся ценовой статистики (а это суть так называемого  технического анализа) не принесет  дополнительного знания об объявленных  на рынке ценах (то есть понимания  того, что те или иные финансовые  активы являются либо недооцененными, либо переоцененными). Иными словами,  подобное изучение не имеет  ценности, и затраты на него  не оправданны.

 В условиях умеренной  формы эффективности текущие  цены отражают не только имевшиеся  в прошлом изменения цен, но  и всю равнодоступную участникам  информацию. Это означает, что дополнительное  изучение всей равнодоступной  информации, включая ценовую статистику (а это суть так называемого  фундаментального анализа), не принесет  дополнительного знания об объявленных  на рынке ценах. 

Сильная форма эффективности  означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым  ограничен (так называемую инсайдерскую информацию). Иными словами, в условиях рынка с сильной формой эффективности группы его участников не могут надеяться на то, что существует некая общедоступная и (или) инсайдерская информация, доступ к которой мог бы обеспечить им получение сверхприбыли от операций на рынке.

 Наличие сильной формы  эффективности практически недостижимо,  да к этому и не стремятся,  поскольку асимметрия в информационном  обеспечении как раз и предопределяет  само существование рынка. Каждый  активный участник рынка предполагает, что именно он владеет информацией  (статистической, оперативной, расчетно-аналитической  и др.), недоступной другим, а потому  и предпринимает действия по  купле-продаже финансовых активов. 

 Обособление трех  форм эффективности рынка капитала  было предложено в 1967 г. исследователем  из Чикагского университета Г.  Робертсом (Harry Roberts). Детальную проработку этой идеи позднее осуществил Ю. Фама.

Концепция асимметричной информации (Asymmetric Information Concept) тесно связана с только что рассмотренной концепцией эффективности рынка, а смысл ее в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. С одной стороны, полной симметрии в информационном обеспечении участников рынка нельзя достичь в принципе, поскольку всегда существует так называемая инсайдерская информация. С другой стороны, именно данная концепция объясняет существование рынка, ибо каждый его участник надеется, что та информация, которой он располагает, возможно, неизвестна его конкурентам, а, следовательно, он может принять эффективное решение.

Концепция агентских отношений (Agency Relations Concept) состоит в том, что по отношению к любой фирме всегда можно обособить группы лиц, заинтересованных в ее деятельности, но интересы которых, как правило, не совпадают, что приводит к конфликту интересов.

 Как и любая социально-экономическая  система, фирма может рационально  функционировать лишь в том  случае, если это не противоречит  интересам лица (лиц или соответствующего  органа), имеющего право и возможность  решать ее судьбу. На начальных  стадиях развития экономики, когда  фирмы были незначительными по  размеру, все зависело от хозяина,  то есть собственника фирмы.  По мере появления различных  видов организационно-правовых форм  бизнеса (особенно акционерной  формы его организации) происходит  передача властных функций по  управлению бизнесом от собственников  (акционеров) к наемным профессиональным  управленцам (менеджерам), которые,  по сути, управляют фирмой, причем, не обязательно руководствуясь  лишь интересами собственников.  В известном смысле происходит  автономизация фирмы по отношению к собственникам. Понятно, что этот процесс не может не сопровождаться определенными противоречиями между основными действующими лицами - собственниками и менеджерами (точнее, топ-менеджерами). В 30-х гг. XX в. исследования учёных стали концентрироваться на систематизации и объяснении причин и способов нивелирования подобных противоречий.

 В 60-х гг. XX в. получил  широкую известность подход Дж. Гэлбрейта (John Kenneth Galbraith, род. в 1908), утверждавшего, что в новом индустриальном обществе господствует техноструктура корпорации. Под техноструктурой корпорации понимается совокупность всех ее квалифицированных специалистов (учёных, инженеров, менеджеров, юристов, пиарщиков и др.), каждый из которых обладает некими уникальными знаниями или способностями, имеющими определенную значимость для функционирования фирмы. Поэтому в управлении крупной фирмой основную роль играет не собственник и даже не топ-менеджер, а коллектив - техноструктура, которая монополизирует знания, информацию и технику принятия управленческих решений и тем самым фактически принижает роль собственников фирмы в стратегическом управленческом процессе, а высшему исполнительному органу - совету директоров - оставляет лишь чисто технические функции. Если вспомнить, что деятельность фирмы в той или иной степени находится под прямым или косвенным влиянием множества других заинтересованных лиц, а интересы всех этих лиц даже теоретически не могут совпадать, то становится очевидным, что оптимизация управления крупной фирмой требует учета множества факторов, имеющих не только материальную природу. Речь идет о факторе психологии и личной заинтересованности, которые, в контексте ведения бизнеса, обобщаются в рамках так называемой теории агентских отношений (Agency Theory).

 В тех случаях,  когда некоторое лицо (или группа  лиц) нанимает другое лицо (или  группу лиц) для выполнения  некоторых работ и наделяет  нанятых определенными полномочиями, с неизбежностью возникают так  называемые агентские отношения,  как и отношения, проявляющиеся  в тех случаях, когда одно  лицо (исполнитель) действует по  поручению другого лица (поручителя). Концепция агентских отношений  говорит о том, что в условиях  рыночной экономики определенные  противоречия между различными  группами лиц, заинтересованных  в деятельности фирмы, неизбежны,  причем наиболее значимы противоречия  между собственниками фирмы и  ее топ-менеджерами. Причина этих противоречий - в присущем рыночной экономике разрыве между принадлежащей собственникам и являющейся ключевым элементом права собственности функцией распоряжения в отношении судьбы фирмы и стратегии ее развития, с одной стороны, и функцией текущего управления и контроля за состоянием и изменением имущества фирмы, с другой стороны. Суть указанных противоречий, причины их возникновения и способы их предотвращения и (или) нивелирования негативных последствий в той или иной степени объясняются в рамках агентской теории. Принципал (например, собственники предприятия) поручает нанятому им за определенное вознаграждение агенту (управленческий персонал) действовать от его имени в интересах максимизации благосостояния принципала. В пределах агентской теории определяется понятие групп с потенциально возможными конфликтами, систематизируются их интересы, определяются варианты и рекомендации по нивелированию возможных противоречий. Агентская теория объясняет, почему в этом случае возникает конфликт интересов между принципалами и агентами, состоящий в том, что последние отклоняются от сформулированной задачи и руководствуются в своей работе, прежде всего принципом приоритета собственных целей, заключающихся, в частности, в максимизации полезности для себя, а не для принципала. Среди основных причин - информационная асимметрия, принципиальная невозможность составления полного контракта и необходимость учета допустимых затрат на создание и поддержание системы контроля за действиями агентов.