Теория агентских отношений

Теория  агентских отношений          

 Целью фирмы является максимизация собственности (богатства) ее акционеров, а это сводится к максимизации цены акций фирмы. Хотя такая точка зрения вполне приемлема при первом знакомстве с деятельностью фирм, однако уже давно признано, что менеджеры фирм могут иметь и другие цели, конкурирующие с максимизацией богатства акционеров. Тот факт, что владельцы фирмы — ее акционеры — предоставляют менеджерам право принятия решений, создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках общей концепции, называемой теорией агентских отношений.         Агентские отношения в финансовом менеджменте — это отношения:

1) между  акционерами и менеджерами и 

2) между  кредиторами и акционерами.  

Агентские конфликты         

 Потенциальный  агентский конфликт возникает  во всех тех случаях, когда  менеджер фирмы владеет менее  чем 100% ее голосующих акций.  Если фирма находится в собственности  одного человека, который сам  управляет ею, такой владелец-менеджер  будет действовать, стремясь максимизировать  свое собственное благосостояние. Владелец-менеджер, вероятно, будет измерять этот эффект в первую очередь размерами своего личного богатства. Если владелец-менеджер уступает часть своей собственности, продав часть акций фирмы посторонним инвесторам, возникает потенциальный конфликт интересов, именуемый агентским конфликтом. Например, после продажи части акций владелец-менеджер может решить вести менее напряженную жизнь и не столь усердно работать, поскольку теперь ему будет отчисляться лишь часть совокупного дохода. Кроме того, он может решить увеличить свои привилегии, так как стоимость этих привилегий будет теперь частично покрываться другими акционерами. В сущности, сам факт неполучения владельцем-менеджером всего дохода компании, создаваемого его усилиями, представляет собой сильный стимул для совершения действий, не отвечающих интересам всех акционеров.          

По мнению многих специалистов, главной целью менеджеров-агентов является увеличение размеров фирмы. Создавая крупную, стремительно растущую фирму, менеджеры: 1) закрепляют за собой свои места, поскольку скупка контрольного пакета акций другими фирмами становится менее вероятной; 2) увеличивают собственную власть, статус и оклады; 3) создают дополнительные возможности для своих подчиненных — менеджеров низшего и среднего уровня. Однако не следует забывать, что менеджеры могут проявлять  ненасытный аппетит к окладам и привилегиям, к щедрым благотворительным пожертвованиям в ущерб интересам акционеров. Под привилегиями понимаются дополнительные блага, предоставляемые руководителям фирм, — роскошные кабинеты, персональные помощники, оплата счетов, лимузины, служебные самолеты, крупные пенсионные выплаты и т.д.  

Агентские затраты             

 Очевидно, что менеджеров можно побудить  действовать на благо акционеров  с помощью стимулов, ограничений  и наказаний. Но эти средства  эффективны лишь в тех случаях,  когда акционеры могут проследить  за всеми действиями менеджеров. Как правило, для уменьшения агентских конфликтов и частичного решения проблемы морального риска акционеры должны нести агентские затраты, к которым относятся все затраты, производимые с целью побудить менеджеров действовать с позиции максимизации достояния акционеров, а не своих эгоистических интересов. Существуют три важнейшие категории агентских затрат: 1) расходы на осуществление контроля за деятельностью менеджеров, например затраты на проведение аудиторских проверок; 2) расходы на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров, например введение в состав правления внешних инвесторов; 3) альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, когда условия, установленные акционерами, например обязательное голосование акционеров по определенным вопросам, ограничивают действия менеджеров, противоречащие достижению основной цели — увеличению богатства акционеров.

     Увеличение  агентских издержек приемлемо, пока оно в результате проводимых мер  перекрывается ростом прибыли.       

 Если  акционеры не предпринимают никаких  усилий с тем, чтобы повлиять  на поведение менеджеров, и, следовательно,  агентские затраты равны нулю, почти неизбежна потеря акционерами части своего богатства вследствие неэффективных (для акционеров) действий менеджеров. Напротив, если акционеры попытаются добиться полного соответствия всех действий менеджеров своим интересам, агентские затраты будут весьма высоки.  

Стимулирование  менеджеров 

     Стимулирование  менеджеров выгоднее и предпочтительнее полного контроля их действий.  Помимо контроля существуют следующие механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров: 1) системы стимулирования на основе показателей деятельности фирмы; 2) непосредственное вмешательство акционеров; 3) угроза увольнения; 4) угроза скупки контрольного пакета акций фирмы.          

 Системы стимулирования на основе показателей деятельности фирмы: вознаграждение менеджеров с результатами деятельности компании; фондовые опционы руководителей, позволявшие менеджерам приобрести акции фирмы в определенное время в будущем по заранее оговоренной цене; система наградных акций, т. е. акций, предоставляемых ответственным работникам фирмы в качестве вознаграждения за успехи в работе.  Наградные акции могут иметь ценность даже при неизменном или снижающемся в силу рыночной конъюнктуры курсе акций фирмы, в то время как фондовые опционы при аналогичных условиях не имеют ценности, даже если менеджеры и добились больших успехов в повышении дохода на одну акцию. Все системы стимулирования с помощью вознаграждений — фондовые опционы руководителей, наградные акции, премии за рост прибыли и т. д. — должны обеспечивать достижение двух целей. Во-первых, они предлагают руководящим работникам фирм стимулы, побуждающие стремиться к максимизации богатства акционеров. Во-вторых, такие системы должны помогать фирмам привлекать и удерживать у себя менеджеров, уверенных в том, что их финансовые перспективы зависят от их собственных способностей и энтузиазма, а из таких людей получаются самые лучшие руководители высшего уровня. Хорошо продуманные системы обеспечивают достижение обеих этих целей.       

 Непосредственное вмешательство акционеров. Хотя громадное количество акций принадлежит индивидуальным держателям, все большая их доля сосредоточивается у институциональных инвесторов — страховых компаний, взаимных инвестиционных фондов. Институциональные инвесторы могут влиять на деятельность менеджеров фирм двумя способами. Во-первых, они могут вступать в контакт с руководством фирмы и вносить предложения, касающиеся ее деятельности. Во-вторых, любой акционер, владеющий в течение года акциями фирмы на сумму минимум 1000 дол., может внести предложение, по которому должно быть проведено голосование на ежегодном собрании акционеров, даже если руководство фирмы не одобряет этого предложения. Многие институциональные инвесторы хотели бы видеть на посту председателя правления внешнего независимого директора, поскольку они не верят в то, что председатель-менеджер служит в первую очередь акционерам, а не преследует собственные интересы. 

     Угроза  увольнения. Если его инициаторы наберут нужное число голосов акционеров. Это наиболее распространенный метод.

     Угроза  враждебного поглощения фирмы. Угроза скупки контрольного пакета акций, т. е. враждебное поглощение, которое может произойти против воли руководителей корпорации, чаще всего бывает в тех случаях, когда акции фирмы ввиду плохого управления имеют заниженную — относительно потенциала фирмы, стоимость. Это обстоятельство является для менеджеров сильным стимулом, побуждающим их стремиться к максимизации цены акций.   

Еще один агентский конфликт: акционеры и кредиторы      

 Помимо  конфликта между акционерами  и менеджерами заслуживает рассмотрения еще один агентский конфликт — между акционерами и кредиторами. Кредиторы имеют право на часть доходов фирмы (в размере процентов и выплат в счет погашения основного долга), а также на активы фирмы в случае ее банкротства. Однако контроль за решениями, от которых зависят рентабельность и рисковость активов фирмы, осуществляют акционеры, действующие через менеджеров фирмы. Кредиторы ссужают средства фирме под проценты, ставка которых, среди прочего, зависит от: 1) рисковости имеющихся у фирмы активов; 2) ожидаемой рисковости будущих дополнительных активов; 3) существующей структуры капитала фирмы; 4) ожидаемых будущих решений, затрагивающих структуру капитала фирмы. Учитывая эти факторы, кредиторы определяют свои значения требуемой доходности.      

 Предположим,  что акционеры, действующие через  менеджеров, заставляют фирму взяться  за реализацию нового крупного  проекта, уровень риска по которому  выше ожидавшегося кредиторами  фирмы. Увеличение риска приведет  к повышению требуемой доходности  по долговым обязательствам фирмы,  что в свою очередь ведет  к снижению рыночной стоимости невыплаченного долга. Если это рисковое вложение капитала окажется успешным, все его выгоды достанутся акционерам фирмы, поскольку доходы кредиторов являются фиксированными и соответствуют первоначальному, более низкому уровню риска. Однако в случае неудачи проекта держателям облигаций придется взять на себя часть убытков. Следует отметить, что в большинстве случаев действия, направленные на максимизацию общей стоимости фирмы (рыночной стоимости ее заемного и акционерного капитала), максимизируют и цену ее акций. Однако может возникнуть и такая ситуация, когда общая стоимость фирмы снижается, а цена ее акций растет. Такое положение может возникнуть в том случае, если величина заемного капитала фирмы снижается, но часть утрачиваемой таким образом стоимости передается акционерам фирмы. В этом случае общая стоимость фирмы может снизиться даже при росте цен акций. Нетрудно понять, что если менеджеры будут отдавать предпочтение акционерам перед держателями облигаций, то могут возникнуть проблемы.        

 Из  сказанного выше вытекает, что,  для того чтобы лучшим образом  служить акционерам своих фирм, менеджеры должны вести честную  игру с кредиторами, т. е.  соблюдать и букву и дух  кредитных соглашений. Менеджеры  являются агентами и акционеров  и кредиторов фирм и должны  соблюдать баланс между интересами  этих двух групп держателей  ценных бумаг.