Утечка капитала

 
Вес выплат по корпоративному и банковскому  зарубежному долгу, на который обычно смотрят как на основной фактор, отягощающий платежный баланс сегодня и в обозримом будущем, оказался малосущественным – всего 19,9% из общей утечки последнего квартала прошлого года и немногим больше – примерно 31% в первом квартале нынешнего. При этом сокращают обязательства перед нерезидентами в основном только банки (за два последних квартала – более чем на 40 млрд долларов, выплатив, видимо, все, что следовало по графику и уменьшив обязательства до востребования). И это понятно – когда из-за девальвации рубля валютные пассивы резко подрожали, а у банков резко выросли валютные обязательства перед отечественными клиентами, сохранение прежних объемов обязательств еще и перед нерезидентами стало крайне нерациональным, и они уменьшились более чем на четверть (против максимума начала августа).  
 
В то же время предприятия реального сектора привлекли новые зарубежные кредиты и полностью рефинансировали выплаты в 4−ом квартале прошлого года (по графику это 40,4 млрд. долларов, по предварительной оценке получалось, что выплатили из них 8, но теперь выясняется, что напротив – привлекли дополнительно займов на 2 с лишним млрд. долл.). В первом квартале нынешнего года чистые выплаты по основному долгу российских нефинансовых компаний составили лишь 0,2 млрд. долл. при обязательствах 13,9 млрд по графику, составленному еще на начало 4−ого квартала прошлого года, т.е. реально – с учетом происходившего после этого рефинансирования.  
 
Получается, что долговая пирамида внешних займов для наших корпораций вовсе и не перевернулась. Ее строительство, можно сказать, все еще продолжается, хотя, конечно и не теми темпами, как до кризиса. Конечно, «кредитные окна» открыты далеко не для всех, кто имел свободный доступ к зарубежным кредитам раньше. Но и инвестиции в основной капитал российской экономики от этого сжатия зарубежных займов пострадали, похоже, все-таки не в той степени, как это можно было бы предположить. Судя по синхронности соответствующих графиков, кредитные средства за рубежом в основном «поднимались» под покупку зарубежных активов. В частности, в недавнем прошлом за счет внешних займов финансировался процесс собирания «под крыло» государства активов нефтяной промышленности из осколков «ЮКОса», «Сибнефти» и других, формально принадлежавших зарегистрированным в оффшорах держателям, который кто-то уже обозначил в прессе как «сильно отсроченное исполнение второй части залоговых аукционов». В последнее время объем сделок по поглощению зарубежных активов сильно упал, хотя и далеко не до нуля.

3.1 Уход иностранных инвесторов

Хотя вывод  портфельных инвестиций нерезидентов в прошлом квартале оказался намного больше, чем по предварительной оценке — 12 млрд долларов, тем не менее — это лишь 9,3% суммарного квартального оттока каптала. А мы-то думали, что все они убежали в «боевом» августе и «паническом» сентябре – ан нет! Тем не менее, к началу года иностранных денег в наших бумагах, по-видимому, почти совсем не осталось. В начале нынешнего года их вывод все еще продолжался, хотя и вовсе перестал играть сколько-нибудь значимую роль в общем оттоке (всего около 1 млрд долл. или 2,5% общего оттока). Хотя, если просуммировать приток и отток формально, то за период с начала 2000 до середины прошлого портфельных инвестиций к нам пришло 27,6 млрд долларов, за вторую половину прошлого и начало нынешнего ушло 19 млрд, и, стало быть, на начало года какое-то присутствие иностранных денег в российских акциях и облигациях еще сохранялось. Но надо учесть, что инвестиции туда, где вес нерезидентов превышает 10%, ЦБ относит к прямым, так что в действительности денег зарубежного происхождения в наших активах побольше. Да и приходят они в массе своей из оффшоров, и разобраться в их истинных источниках довольно проблематично.  
 
Что же касается прямых иностранных инвестиций, то они продолжали притекать даже в разгар кризиса — как в последнем квартале прошлого года (7,4 млрд. долл.), так и в начале нынешнего (8,4 млрд), хотя конечно, далеко уже не в таких масштабах как в прошлом, в период массовых IPO и вообще поддерживавшейся у инвесторов моды на BRIC и, в частности, на активы в России. В чем разгадка этого феномена? Возможно, значительный объем перехода российский активов под иностранный контроль связан с маржин-коллами по зарубежным займам, где эти активы были в залоге.

3.2 Бегство от рубля и обратно

 
Все остальные каналы оттока капитала – эти те или иные формы «бегства в валюту» в ожидании грядущей девальвации . При этом по первым оценкам выходило из первых оценок вытекало, что в основном капитал выводился через банковские счета и в форме покупки наличной валюты. «Серый» вывод капитала нефинансовым сектором вроде бы оставался довольно безучастен к процессу девальвации, и предприятия отреагировали на него только переводом своих банковских депозитов в валюту. Теперь же ЦБ резко увеличил в показателях прошлого года объемы вывода капитала по так называемым прочим, включая сомнительные, сделкам, а также в форме торговых авансов. Оказывается, что и реальный сектор по выводу средств за рубеж превзошел даже банки – 36 млрд. долл. против 28 (Правда, еще столько же банки накопили к концу года на валютных счетах в ЦБ, к выводу капитала не относимых. Но тут надо учесть, что банкам пришлось реагировать и на рост валютных обязательств перед отечественными вкладчиками, так что их валютная позиция в итоге выросла не так сильно, как чистые зарубежные активы).  
 
Ну а в первом квартале нынешнего года вывод капитала через разнообразные «серые» схемы, по-видимому, вообще стал доминирующей формой. С учетом чистых ошибок и пропусков платежного баланса на него пришлось практически две трети чистой утечки капитала. Правда, особого значения этому факту, может быть, и не стоит придавать – первые оценки таких капитальных потоков, как правило, очень неточны и имеют свойство корректироваться. Но в целом активный вывод капитала нефинансовыми предприятиями вполне вяжется с интуитивными представлениями об использовании полученных с прошлого квартала рассрочек по платежам НДС и традиционной новогодней «отгрузке» бюджетных средств в разгар девальвации. Ну, а кроме того, нельзя исключить, что вывод средств за границу через специально созданные (формально нефинансовые) предприятия «однодневки» широко использовался и банками, как средство обхода формальных и неформальных ограничений ЦБ.  
 
Одновременно два других канала «долларизации» в первом квартале стали угасать. Наличной валюты дополнительно было куплено на 8 с небольшим млрд. долларов, существенно меньше, чем в предыдущем квартале (27 млрд. в долларовом эквиваленте). Хотя и до начала «девалютизации» видимо еще далеко. Средства на банковских зарубежных счетах и вовсе сократились на 6 с лишним млрд., видимо отражая ужесточившиеся «рекомендации» ЦБ по сдерживанию валютной позиции, и возможно угасание процессов перевода депозитов на валютные счета. Правда, еще некоторое время росли и валютные счета банков в ЦБ, но с марта банки начали сокращать и их.

3.3 Перспективы после «дна»

 
Главный вывод, какой можно было сделать еще по предварительным  показателям оттока капитала за начальную  фазу кризиса — что он был в  основном рукотворным, вызванным паникой  и значительно усиленным избранной  ЦБ линей поведения — с учетом поступивших новых данных не претерпел изменений, слегка уточнились лишь акторы. Какие же уроки можно извлечь на будущее? Конечно, по большому счету предстоящие платежи по внешнему долгу однозначно так или иначе надо было рефинансировать — не за рубежом, так из резервов ЦБ. Не из текущих же съежившихся экспортных поступлений их выплачивать, сидя на мешках с резервами и заставляя народ затягивать пояса до невозможности. И исходя из этого, особенно сокрушаться об утекших валютных резервах не стоит. Но получилось, что в итоге ЦБ как бы выдал кредиты в валюте, во-первых, на крайне льготных условиях, под сильно отрицательный процент, и, во-вторых, наверное, не совсем тем, кому они на самом деле нужны, попутно слегка проиндексировав сбережения, наиболее расторопной части населения.  
 
Сейчас post factum поздно спорить, был ли оправдан такой гуманизм со стороны денежных властей. Важно не допустить его еще раз в ходе следующей «атаки на рубль», которую, возможно, предпримет «спасаемый» за счет бюджетных средств банковский крупняк, сразу отходя на позицию, которую можно удержать без больших затрат. Реален ли такой поворот событий? В ближайшее время, очевидно, нет – рубль выглядит «передевальвированным» даже с некоторым запасом. По итогам первого квартала торговый баланс положителен (21,7 млрд. долл. – в годовой оценке это почти 90 млрд.), положительным остается и текущий счет (11,1 млрд. долл. за квартал), в котором также слегка сжались отрицательный баланс услуг и переводы зарплаты заграницу. Для массированной утечки капитала, похоже, в ближайшее время нет оснований, вполне вероятно, что в следующем квартале увидим даже положительный чистый приток. Однако по мере того как рост внутренних цен «поглотит» эффект девальвации и реальный курс рубля будет расти, возможно потребуется новая его коррекция. И она, как это наблюдалось и в предыдущий раз, вновь может запустить процессы «бегства в валюту» и замораживание финансовых рынков, если регулятор снова возьмет на вооружение тактику плавного перехода. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Заключение

     Основополагающими причинами оттока капитала являются политическая неопределенность, непоследовательность реформ, слабость институциональной  основы, в том числе, выраженной в  коррупции. Данные по странам с переходной экономикой показывают, что решение этих проблем часто приводит к преодолению оттока капитала. Меры регулирования капитала, хотя и приносят определенную краткосрочную выгоду, смягчая изменчивость потоков капитала, представляются все же неэффективными с точки зрения среднесрочных задач предотвращения оттока капитала, и обходятся очень дорого, поскольку приводят к росту коррупции. Таким образом, среднесрочная стратегия после выборов должна предусматривать график постепенной отмены мер контроля с одновременным проведением комплексных мер по совершенствованию управления и макроэкономических показателей, а также по укреплению банковской системы. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Литература 

1. Аньшин  В.М. Инвестиционный анализ. М.: Дело, 2000.
2. Абрамов С.И. Инвестирование. – М.: Центр экономики и маркетинга, 2000.
3. Бланк И.А. Управление инвестициями предприятия. -Ника-Центр, 2004
4. Вахрин П.И. Организация и финансирование инвестиций (сборник практических задач и конкретных ситуаций): Учеб. пособие. М.: Информационно-внедренческий центр "Маркетинг", 2004.
5. Волков И.М., Грачева М.В. Проектный анализ: Учебник для вузов. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 2007.
6. Григорьев Л. Инвестиционный процесс: накопленные проблемы и интересы "Вопросы экономики". 2008 г., № 4, стр. 44-60.
7. Дворецкая Е.А. Инвестиционный потенциал российской экономики. "Финансы и кредит". 2007 г. № 16, стр. 2-18.
8. Ендовицкий Д.А. и др. Комплексный анализ и контроль инвестиционной деятельности. Методология и практика. М.: Финансы и статистика, 2000

9. Маковецкий М.Ю. "Инвестиции как ключевой фактор экономического роста". Финансы и кредит. 2007 г. № 4, стр. 55-62.

10. «Эксперт Online» 8 апреля 2008 http://www.expert.ru/articles/2008/04/08/ottok_capitala