Финансовый кризис в России

Источник: Росстат (http://www.gks.ru/bgd/free/b01_19/IssWWW.exe/Stg/d000/i000650.rhtm), расчеты автора. 
 

Такая структура  экономики и источников ее роста  означает, что радикальное изменение  внешнеэкономической конъюнктуры (падение  сырьевых цен и спроса на сырьевые товары) и фактическое закрытие мировых  рынков капитала, в том числе и для российских заемщиков, могут привести к чрезвычайно «жесткой посадке» российской экономики. Если предположить, что в конъюнктурных отраслях рост просто остановится (и не будет спада), а в остальных секторах он сохранится на уровне, достигнутом в первом полугодии 2008 г., то совокупные темпы роста российской экономики не превысят 2,5%.

Кризис  внешнего долга. Со всей очевидностью Россия столкнулась с кризисом корпоративного внешнего долга. Это определит многие макроэкономические тенденции на ближайший период. Совокупный внешний долг российских банков и компаний на конец третьего квартала 2008 г. превысил 510 млрд. долл., из которых около 200 млрд. являются краткосрочными, то есть подлежащими погашению до конца 2009 г.

Безусловно, кредит — необходимая поддержка развития любого бизнеса, и было бы нелепо требовать от российских компаний не прибегать к внешним займам, тем более что российские банки не в состоянии дать заемщикам ни крупные, ни «длинные» кредиты. А именно такие займы нужны, когда речь идет о сделках по поглощениям, особенно зарубежным, при которых экономические результаты от приобретений откладываются на годы, да и норма прибыли на развитых рынках, куда активно рвутся российские компании, существенно ниже, чем в России. Но то, с какой «яростью» российские компании набросились на внешние займы, поражает воображение: на начало 2005 г. корпоративный внешний долг составлял немногим более 100 млрд. долл., к середине 2006 г. едва перевалил за 200 млрд., но уже к середине 2007 г. приблизился к 350 млрд., а к середине 2008 г. вплотную подошел к 500 млрд. .

В какой-то мере ситуация с наращиванием внешнего долга  напоминает те механизмы, которые работали на американском ипотечном рынке до начала кризиса. Там все прогнозы и оценки делались с учетом гипотезы о постоянном росте цен на недвижимость и стабильности процентных ставок, у нас — с верой в то, что «короткие» долги всегда можно будет рефинансировать, что фондовый рынок не может снижаться, что российская экономика является «островом стабильности» в бушующем океане финансового кризиса.

И как американская ФРС спокойно взирала на надувание  пузыря на рынке недвижимости и разбухание балансов банков от нестандартных ипотечных кредитов и их производных, точно так же спокойно взирали на взрывоопасный рост корпоративного долга российские Минфин и Центробанк. Уже год назад было ясно, что благополучие российской экономики стало полностью зависеть от стабильно высоких цен на нефть и устойчивости притока капитала. Но осенью 2008 г. обе эти опоры рухнули.

Кому-то может  показаться, что российские власти нашли рецепт борьбы с этой проблемой, приняв решение перекредитовать  российских заемщиков за счет валютных резервов Центрального банка. Но уже сейчас очевидно, что озвученных 50 млрд. долл. на всех не хватит: объем заявок, свалившихся в ВЭБ еще до принятия закона, превысил эту сумму. Но самое главное: этот рецепт не позволяет надеяться на окончательное решение проблемы: через год, в конце 2009—начале 2010 г., полученные от ВЭБ кредиты нужно будет гасить.

Если мировые  кредитные рынки не откроются  вновь для российских заемщиков, то погашение внешнего долга будет осуществляться за счет либо «проедания» накопленных национальных сбережений (не важно, будут ли это валютные резервы Центрального банка, средства Резервного фонда или Фонда национального благосостояния, находящихся под управлением Минфина), либо существенного повышения нормы внутренних сбережений и сокращения уровня текущего потребления. Первый вариант не заставит российские власти принять содержательные решения в рамках проводимой экономической политики, но при этом будет чреват долгосрочными макроэкономическими угрозами. Второй вариант потребует радикальных изменений в проводимой макроэкономической политике, а именно снижения инфляции и достижения уровня положительных реальных процентных ставок. 
 

Мировой финансовый кризис и  его влияние на Россию 

Современный мировой  финансовый кризис является звеном в  цепочке кризисов, описанию которых посвящена обширная экономическая литература. Только в 1990-е годы в мировой экономике произошло несколько кризисов, охвативших целые группы стран. В 1992—1993 гг. валютные кризисы испытали некоторые страны Европейского союза (Великобритания, Италия, Швеция, Норвегия и Финляндия). В 1994—1995 гг. сильный кризис, начавшийся в Мексике, распространился на другие страны Латинской Америки. В 1997—1998 гг. глобальный финансовый кризис начался в странах Юго-Восточной Азии (Корея, Малайзия, Таиланд, Индонезия, Филиппины), затем перекинулся на Восточную Европу (Россия и некоторые страны бывшего СССР) и Латинскую Америку (Бразилия). 
 
 

Причины возникновения и  проявления текущего мирового финансового  кризиса

Нынешний финансовый кризис отличается как глубиной, так  и размахом — он, пожалуй, впервые  после Великой депрессии охватил весь мир. «Спусковым крючком», приведшим в действие кризисный механизм, стали проблемы на рынке ипотечного кредитования США. Однако в основе кризиса лежат более фундаментальные причины, включая макроэкономические, микроэкономические и институциональные. Ведущей макроэкономической причиной оказался избыток ликвидности в экономике США, что, в свою очередь, определялось многими факторами, включая:

общее снижение доверия к странам с развивающимся  рынком после кризиса 1997—1998 гг.;

инвестирование в американские ценные бумаги странами, накапливающими валютные резервы (Китай) и нефтяные фонды (страны Персидского залива);

политику низких процентных ставок, которую проводила  ФРС в 2001—2003 гг., пытаясь предотвратить  циклический спад экономики США. 

Под влиянием избыточной ликвидности активизировался процесс формирования рыночных пузырей — искаженной, завышенной оценки различных видов активов. В отдельные периоды такие пузыри формировались на рынках недвижимости, акций и сырьевых товаров, что стало важной составной частью кризисного механизма. Согласно данным межстрановых исследований, охватывавших длительные временные периоды, кредитная экспансия является одним из типичных условий финансовых кризисов. Таким образом, риски развития кризиса в результате ослабления денежно-кредитной политики, реализовавшиеся в 2007—2008 гг., — не исключение, а общее правило.

На этом фоне способствовали наступлению кризиса  и микроэкономические факторы — развитие новых финансовых инструментов (прежде всего структурированных производных облигаций). Считалось, что они позволяют снизить риски, распределяя их среди инвесторов и обеспечивая правильную оценку. На самом деле использование производных инструментов фактически привело к маскировке рисков, связанных с низким качеством субстандартных ипотечных кредитов, и к их непрозрачному распределению среди широкого круга инвесторов. Наконец, в числе институциональных причин отметим недостаточный уровень оценки рисков как регуляторами, так и рейтинговыми агентствами.

Мягкая денежно-кредитная политика, проводившаяся ФРС США с начала 2000-х годов, стимулировала выдачу банками кредитов. Среднегодовые темпы прироста банковского потребительского кредитования в 2003—2007 гг. были на уровне 5%, прирост потребительских кредитов в III квартале 2007 г. составил 7,2%. Объем выданных ипотечных кредитов возрос с 238 млрд. долл. в I квартале 2000 г. до 1199 млрд. долл. в III квартале 2003 г.

По мере вхождения  экономики США в рецессию наметилась тенденция постепенного сокращения объема выданных банковских кредитов. В III квартале 2008 г. объем выданных населению ипотечных кредитов составил всего лишь 415 млрд. долл. (см. рис. 1). Значительно снизились темпы прироста потребительских кредитов — в ноябре 2008 г. по сравнению с октябрем их объем сократился на 3,7%.

Ключевую роль в развитии текущего кризиса сыграла  асимметрия информации. Структура производных  финансовых инструментов стала столь  сложной и непрозрачной, что оценить  реальную стоимость портфелей финансовых компаний оказалось практически невозможным. Поскольку кредитный рынок больше не мог эффективно выявлять потенциально неплатежеспособных заемщиков, он впал в паралич. Развитие ситуации в финансовой сфере серьезно повлияло и на реальный сектор экономики. Вскоре после усугубления проблем в финансовой системе США вошли в рецессию. Национальное бюро экономических исследований США (NBER) — совет ученых-экономистов, считающийся официальным арбитром в определении времени начала и конца рецессии в стране, в декабре 2008 г. объявило, что рецессия в США началась еще год назад — в декабре 2007 г.

Постепенно финансовый кризис в США начал распространяться во всем мире. Американские корпорации приступили к срочной распродаже активов и выводу денег из других стран. По оценкам Банка Англии, суммарные потери от кризиса в экономиках США, Великобритании и ЕС уже составили 2,8 трлн. долл. 

Рис. 2.5. Ипотечные кредиты в США (млрд. долл.)

ВВП США в III квартале 2008 г. снизился на 0,5%, что оказалось самым значительным падением с 2001 г., из-за максимального за 28 лет сокращения потребительских расходов (на 3,8%). При этом снижение данного показателя было несколько компенсировано увеличением расходов государства, ростом экспорта и снижением импорта. По оценке Бюджетного управления конгресса США, прирост ВВП в 2008 г. составил 1,2%.

Объем задействованных  в экономике США мощностей  в ноябре упал до 75,4% по сравнению  с 76,3% в октябре, что на 5,6 п. п. ниже среднего уровня в 1972—2007 гг. Индекс деловой  активности в промышленности (ISM manufacturing index) в декабре 2008 г. снизился до 32,4 пункта по сравнению с октябрьским значением в 36,2 пункта. Это самое низкое значение индекса с июня 1980 г., когда оно находилось на уровне 30,3 пункта. В 2007 г. его среднее значение составило 51,1 пункта.

По данным министерства труда США, в декабре 2008 г. американская экономика потеряла 524 тыс. рабочих мест, а в целом за год — 2,6 млн. Это максимальный показатель с 1945 г., когда экономика страны перестраивалась на мирные рельсы. Уровень безработицы в США достиг 7,2% — максимального показателя с 1992 г. (до начала финансового кризиса — 4,4%). Если же учесть увольнения лиц, занятых частично, то он вырос до 13,5% (в конце 2007 г. — 8,7%).

Объем строительства  новых домов в США в ноябре 2008 г. снизился на 19% относительно предыдущего месяца. Это самый низкий показатель с начала его наблюдения. По сравнению с ноябрем 2007 г. снижение составило 47%. В годовом исчислении объем продаж новых домов в ноябре 2008 г. оказался на 35,3% меньше, чем в ноябре 2007 г.

События в экономике США негативно повлияли на фондовые рынки в развитых и развивающихся странах. На рисунке 2 представлена динамика в 2007—2008 гг. одного из основных американских фондовых индексов S&P 500 и фондового индекса для развивающихся рынков MSCI ЕМ, разрабатываемого банком Morgan Stanley (данные на рисунке не отражают внутримесячной динамики индексов). 
 

Фондовые индексы  США и развивающихся рынков

В 2007 г. фондовые рынки развивающихся стран росли  опережающими темпами по сравнению с развитыми странами, чему способствовали портфельные инвестиции из ведущих мировых экономик. В 2008 г. массированный приток средств из-за рубежа на развивающиеся рынки прекратился, и динамика фондового индекса для развивающихся стран практически повторяет динамику ведущего американского фондового индекса. За 2008 г. индекс S&P 500 сократился почти на 40%, а индекс MSCI EM - более чем на 50%.

Анализ ситуации в мировой экономике по итогам 2008 г. позволяет прогнозировать замедление глобального роста в текущем году. В ноябрьском прогнозе МВФ он оценивается на уровне 2,2, а Всемирного банка — 0,9%. В дальнейшем можно ожидать уменьшения этих значений. Наиболее развитые экономики в наступившем году ждет серьезный спад.

Так, Еврокомиссия прогнозирует падение ВВП еврозоны на 1,8%. По оценкам Бюджетного управления конгресса США (далее — БУЮ, представленным в «Перспективах экономики и бюджета в 2009—2019 гг.», в 2009 г. США ожидает сильное сокращение экономической активности. Реальный ВВП без учета программы стимулирования экономики снизится на 2,2%, а реальное потребление — более чем на 1%. В 2010 г. возможно медленное восстановление экономики: реальный ВВП вырастет на 1,5%. БУК прогнозирует дальнейшее снижение средней стоимости недвижимости еще на 14% в период между III кварталом 2008 г. и II кварталом 2010 г. Ожидается, что бюджетный дефицит в США в 2009 г. будет самым крупным со времен Второй мировой войны. По прогнозам БУК, он составит 1,2 трлн. долл., или 8,3% ВВП. Вступление в силу программы стимулирования экономики увеличит бюджетный дефицит, но в 2010 г. он снизится до 4,9% ВВП.

Расходы правительств штатов и муниципалитетов лишь немного  смягчат спад экономической активности. В качестве реакции на более низкие, чем ожидалось, доходы и необходимость  обеспечить сбалансированность бюджета они сокращают расходы на товары и услуги и, по оценкам БУК, в 2009 г. реального роста расходов на эти цели не предвидится.

По прогнозам  БУК, нынешняя рецессия в США продлится  до середины текущего года и станет самой долгой со времен Второй мировой войны (рецессии 1973 — 1974 и 1981—1982 гг. длились по 16 месяцев). Если она выйдет за пределы второго полугодия 2009 г., то будет продолжаться как минимум 19 месяцев. Нынешний кризис окажется и самым глубоким в послевоенный период — в течение двух последующих лет ВВП будет на 6,8% ниже своего потенциала (уровня, возможного при полном использовании производственных и кадровых ресурсов). Тем не менее эта рецессия, возможно, не приведет к самому высокому уровню безработицы. По прогнозам, она вырастет до 9,2% в начале 2010 г. (с 4,4% в конце 2006 г.), но все равно будет ниже, чем в конце экономического спада 1981—1982 гг. (10,8%).